Проблемы приватизации

Содержание

Введение

2

1.

Теоретические проблемы приватизации

5

1.1

Некоторые вопросы методологии сравнения приватизационных процессов в части классификации процессов разгосударствления

5

1.1.1

Понятия и определения

5

1.1.2

Приватизация и собственность

7

1.1.3

Принципы приватизации

8

1.1.4

Ваучерная и денежная приватизация

9

1.1.5

Методики денежной приватизации

11

1.1.6

Приватизация и рынок корпоративных ценных бумаг

12

1.1.7

Инвестиционные фонды

15

1.2

Специфические и общие черты страны как среды преобразования экономики

19

1.2.1

Экономика СССР перед реформой

21

1.2.2

Общественное отношение к приватизации

24

1.2.3

Инвестиции и приватизация

27

2

Анализ приватизации в условиях централизованной экономики

30

2.1

Цели и задачи приватизации. Механизм её осуществления в странах с централизованно-планируемой экономикой

30

2.1.1

Нормативная база приватизации в России

31

2.1.2

Ход приватизации в России

33

2.1.3

Приватизация в Москве

35

2.2

Рынок корпоративных ценных бумаг и его связь с процессами разгосударствления

40

2.2.1

Государственное управление рынками государственных ценных бумаг

45

2.2.2

Финансовое управление в РФ

46

Заключение

51

Вывод

51

Литература

54

Введение

            Принятая в условиях социальной борьбы и отражающая конфликты интересов разных общественных групп программа реформ в России вызывала и будет еще в течение долгого времени вызывать споры и столкновения мнений. Одна из трудностей идеологических дискуссий о смысле и основном направлении реформ состоит в определении механизма оценки их результатов. Логика российских реформаторов в части объяснения катастрофических для большей части реального сектора российской экономики последствий реформ состоит в том, что они явно или неявно предполагают, что альтернативы выбранному пути перехода к рыночной экономике у России не было. Непоследовательность и промедления в шоковой терапии, с их точки зрения, должны были неизменно приводить к возврату той системы, которую они предполагали разрушить. Важно отметить, что свою позицию они обосновывали не только теоретическими положениями, активно защищаемыми основными международными финансовыми институтами, но и эмпирическим опытом ряда стран, проводившим разгосударствление собственности в 80-х годах, прежде всего, развитых (Великобритания, США, Франция) и развивающихся (главным образом латиноамериканских) стран.

            Их оппоненты неизменно возвращали им их же собственные аргументы в виде примеров большого числа стран, свидетельствовавших о возможности проведения политики разгосударствления со значительным приростом, а не падением физического объема производства в обрабатывающей промышленности и сельском хозяйстве. Эмпирические аргументы обеих сторон тем не менее не сопровождались, как правило, детальными исследованиями реальных приватизационных процессов и этапов становления рынка корпоративных ценных бумаг, между тем именно компаративистская проблематика становится основным полем научных дискуссий, где те или иные разновидности политики реформирования экономики, должны проверяться эмпирически.

      В силу того, что интересы различных слоев и групп в обществе не совпадают, а идеология лишь обслуживает такие разные интересы, системы ценностей и, как следствие, системы оценок даже такого базового понятия как "экономическая эффективность" не схожи- от понимания ее как синонима понятия прибыльность в денежном выражении в конкретных условиях до понимания ее как максимальной утилизации существующих материальных ресурсов в целях достижения максимального потребления.

      Приватизация как особая форма преобразования собственности является в конце ХХ века новым импульсом развития предпринимательства и рыночной экономики. Приватизационные процессы приобретают особые масштабы в странах, которые по классификации ООН относились к государствам с централизованно - планируемой экономикой, и развивающихся странах. Крупнейшими по абсолютному и относительному планируемому масштабам реформ примерами является Российская Федерация.

      Анализ проблем приватизации и развития рынка корпоративных ценных бумаг в России актуален, прежде всего, тем, что изменение отношений собственности является не только стержнем экономической реформы, но и центральной проблемой тех глубоких сдвигов в обществе, которые характерны для всего ХХ века.

      Во-вторых, актуальность исследования определяется тем, что приватизация сама по себе не может гарантировать прогресс в экономике. Она лишь усиливает конкурентность экономической сферы, которая включает в себя сочетание частной и государственной собственности на средства производства в широком смысле слова. Отсюда вытекает необходимость выделения в этом процессе того универсального и специфического, органичное сочетание которых и оказывает позитивное или негативное влияние на экономический рост и социально-экономические изменения [1].

      Наконец, в-третьих, сравнительный анализ проблем приватизации и развития рынка ценных бумаг в России имеет и серьезное теоретическое значение. Программа реформ в России - предмет научных дискуссий представителей различных экономических школ.

      В существующих исследованиях процессов перераспределения собственности достаточно глубоко и подробно рассмотрены важнейшие теоретические и практические вопросы приватизации и развития рынка ценных бумаг в постсоветской России. Важное место в них занимает анализ наиболее сложных аспектов приватизационных процессов в стране, разнообразные оценки социальных и экономических результатов приватизации, результаты исследования фондовых рынков и институциональных инвесторов, а также оценка активно предлагаемых в последнее время мер по самоуправлению трудовых коллективов предприятий в условиях реальной экономики России.

Большой интерес, в частности, представляет содержащееся во многих из этих исследований объяснение причин тяжелых экономических последствий форсированной российской приватизации. Компромиссные попытки рассмотреть их как чисто экономический феномен, по мнению большинства российских исследователей, позволяют утверждать об относительном характере приватизации как инструмента повышения эффективности экономики. Но как средство изменения социальной стратификации общества она (особенно в своей ваучерной форме) представляет собой сверхэффективный инструмент.

      В работах ряда авторов достаточно глубоко и подробно рассмотрены важнейшие теоретические и практические вопросы приватизации и развития рынка ценных бумаг в постсоветской России. Важное место в них занимает анализ наиболее сложных аспектов приватизационных процессов в стране, разнообразные оценки социальных и экономических результатов приватизации, результаты исследования фондовых рынков и институциональных инвесторов, а также оценка активно предлагаемых в последнее время мер по самоуправлению трудовых коллективов предприятий в условиях реальной экономики России.

Большой интерес, в частности, представляет содержащееся во многих из этих исследований объяснение причин тяжелых экономических последствий форсированной российской приватизации. Компромиссные попытки рассмотреть их как чисто экономический феномен, по мнению большинства российских исследователей, позволяют утверждать об относительном характере приватизации как инструмента повышения эффективности экономики. Но как средство изменения социальной стратификации общества она (особенно в своей ваучерной форме) представляет собой сверхэффективный инструмент.

      Следующую часть источников, положенную в основу данной работы, составляют работы экономистов, социологов, политических деятелей.    Характеризуя в самом общем виде литературу по вопросам приватизации и развития фондовых рынков в России, следует сделать вывод, что, поскольку эти вопросы касаются острейших материальных интересов разных социальных групп в части распределения общественного богатства, то, как правило, они рассматриваются крайне идеологизированно и ангажированно, что не может не влиять на объективную научную ценность предлагаемых выводов и оценок. К сожалению, как и в случае с российскими источниками, нельзя не отметить тенденциозного характера многих из этих работ, в которых отражаются политические пристрастия их авторов.

      В этой группе авторов к сторонникам развития приватизационных процессов в виде "шоковой экономики" относятся, прежде всего, такие экономисты, как М.Касем, Л.Кован, Я.Корнаи, К.Моргенштейн, А.Саба, М.Фахми, Р.Флойд, А.Фода, Х.Хандусса, А.Хейкал, А.Ховагминьян, А.Шоттер и ряд других. Часто утверждается, что экономика носит настолько комплексный характер, что в условиях проведения реформ в каком-то одном секторе экономики вся система разбалансируется и станет непредсказуемой и неуправляемой, что приведет к социальному недовольству и может заставить свернуть реформы, или произойдет перенос элементов старой экономической системы в новую, "засоряя" ее. Принципиальным моментом является и то, что "невидимая рука рынка", характерная для рыночной экономики, и централизованный контроль не могут, с их точки зрения, вместе работать лучше, чем каждый из них по отдельности. С технической стороны, утверждают они, сочетание обеих систем экономики вызывает острые инфляционные процессы.

      Их оппоненты (Л.Тейлор, Б.Саймон, Дж.Аллэ и др.) предполагают в традициях Кейнса, Оскара Ланге и др., что государство на макроэкономическом уровне вместе ли с рынком или без рынка управляет экономикой эффективней, чем сам рынок. Эффективность экономики - это, в конечном счете, степень удовлетворения потребностей населения. А предприятия представляют собой ценность сами по себе хотя бы потому, что производят материальные ценности для народа, поэтому неумно допускать их закрытие, что предполагает "шоковая терапия".

      Немалый интерес представляет леворадикальная литература по данной теме (Э.Мандель, Дж.Робинсон и др.). Так, за пределами дискуссии сторонников шоковой терапии и постепенного перехода к рынку остаются типы реформ, отстаиваемые синдикалистами, анархистами и марксистами. Все они выступают против возврата к обществу классического капитализма.

      Что касается работ ученых из развивающихся стран, то можно отметить, что для общественной мысли государств третьего мира характерна определенная стратификация авторов: к числу активных сторонников или противников приватизационных реформ относятся политические деятели, тогда как профессиональные экономисты воспринимают приватизацию как некий данный позитивный объект исследования и приложения усилий, стараясь избегать нормативных оценок. Особый интерес представляют те этих работ, в которых формулируется тезис о том, что приватизация находит свое логическое завершение в развитии рынка ценных бумаг.

      Истинное предназначение рынка ценных бумаг в этих документах видится не только в спекуляциях, не только в механизме покрытия дефицита бюджета и не столько в перераспределении собственности, сколько в создании финансового механизма для запуска инвестиций, для выживания и обновления народного хозяйства. Важнейшим источником нового промышленного подъема в России и Египте и преодоления инвестиционного кризиса может стать финансирование посредством рынка ценных бумаг, что в условиях России будет готовить появление нового масштабного источника финансирования - иностранных инвестиций не спекулятивного характера. Предпосылкой успешного решения этой масштабной задачи является правильное решение вопроса о темпе и характере процесса приватизации и его социальных регуляторах, исходя из того, что максимизация одновременно всех факторов приватизации невозможна.

      Таким образом, несмотря на большое количество работ как российских, так и зарубежных ученых, разрабатывающих тему настоящего исследования, недостаточно внимания уделяется анализу приватизационных процессов и развитию рынка ценных бумаг в развивающихся и пост - социалистических странах.

1. Теоретические проблемы приватизации

1.1 Некоторые вопросы методологии сравнения приватизационных процессов в части классификации процессов разгосударствления

1.1.1 Понятия и определения

       Приватизация и успешное развитие частного сектора, как это открыто или неявно предполагается сейчас в большинстве стран мира, являются в конце ХХ века ключевыми элементами экономического развития. Под приватизацией обычно понимается передача контролируемой теми или иными государственными органами общественной собственности в частный сектор. Закон РФ "О приватизации государственных и муниципальных предприятии в РФ" от 3/71991 понимает под приватизацией "приобретение гражданами, акционерными обществами (товариществами) у государства и местных Советов народных депутатов в частную собственность предприятии, цехов, производств, участков, иных подразделений, выделяемых в самостоятельные предприятия; оборудования, зданий, сооружений, лицензий, патентов и других материальных и нематериальных активов ликвидированных предприятий и их подразделений; долей, (паев, акций) государства и местных Советов народных депутатов в капитале акционерных обществ (товариществ); принадлежащих приватизируемым предприятиям долей (паев, акций) в капитале иных акционерных обществ (товариществ), а также ассоциаций, концернов, союзов и других объединений предприятий"[2].

      К числу форм приватизации в широком смысле следует отнести предоставление производственных мощностей в аренду, субподряд на управление предприятием и передачу предприятия в частный сектор. Классифицируя формы приватизации, А.Славич выделяет три общие ее разновидности:

·   "дерегулирование и продажа", когда государственные предприятия продаются частному сектору, или же в сектора, зарезервированные для общественного сектора, допускаются частные предприятия:

·   "контрактирование", когда частный сектор согласно договорам с правительством предоставляет услуги или товары, которые ранее предоставлялись государством;

·   "возникновение с нуля", когда частный сектор создает, владеет и управляет предприятиями, которыми ранее владело бы или управляло бы государство. В РФ вторая и третья формы активно применялись с начала политики перестройки.

      Однако определение предприятий общественного сектора не столь однозначно. Р.Х Флойд определяет их как "любую единицу, которой владеет или которую контролирует государство и которая производит и продает промышленные, коммерческие или финансовые товары и услуги населению". Очевидно к этому определению необходимо добавить определенную оперативную независимость в решении повседневных вопросов, а также соответствие финансовых поступлений в организацию ее продукции. Такое добавление позволяет отличить госпредприятия от других государственных органов, подчеркивая тот факт, что они получают средства для жизнедеятельности от продаж своих товаров и услуг и что они представляют собой самостоятельные юридические лица. В этом определении, таким образом, не проводятся различия между предприятиями, полностью владеемыми государством, и совместными компаниями.

      В России практически все предприятия предполагалось приватизировать. Приватизация не является универсальным рецептом для экономического прогресса. Она лишь может усилить конкурентный механизм рыночной экономики, который может включать разные формы комбинаций государственной и частной собственности. Как признают самые ревностные апологеты разгосударствления, "почти во всех странах, где приватизация носила крупномасштабный характер, результаты ее были противоречивы... Приватизация связана с многочисленными трудностями, которые не находят поддержки у определенных слоев населения"^[4].

      Приватизация находит свое логическое завершение в развитии рынка корпоративных ценных бумаг, обеспечивая возможность перераспределения приватизированной собственности.. Рынок капитала обычно состоит из двух сегментов - рынка ценных бумаг и кредитного (денежного) рынка. На первом из них корпорации и правительство привлекают дополнительный капитал либо путем подписки индивидуальных и институциональных вкладчиков на акции, либо в виде долгосрочных долговых обязательств, которые в свою очередь обращаются на вторичном рынке ценных бумаг через фондовую биржу или внебиржевой рынок с использованием услуг посредников - брокеров и дилеров. Принципиальным отличием кредитного рынка, на котором обращаются краткосрочные долговые обязательства, является невозможность перепродажи долговых обязательств на вторичном рынке.

      Сам по себе рынок корпоративных ценных бумаг является лишь формой, в которой проявляются глубинные экономические и социальные явления, в том числе и связанные с отношениями собственности, например, приватизация. Фондовые рынки могут являться и индикаторами, показывающими состояние экономики. В современном мире традиционно доминирующий инструмент фондового рынка фондовые биржи - уходит в тень. Подавляющая часть торговли облигациями и определенная часть торговли акциями в мире осуществляется через внебиржевой рынок (В США 2/3, а в Германии 4/5 общего числа сделок с ценными бумагами охватывает именно внебиржевой рынок) [5]. Причины этого состоят в том, что слабо подверженные курсовым колебаниям облигации делают невыгодным содержание аппарата бирж, в то время как экономическая функция акций в качестве средства перелива капитала лучше реализуется именно в сконцентрированном виде. Даже на внебиржевом рынке покупка акций обычно совершается по биржевым ценам.

      Под ценной бумагой понимается "неделимая совокупность имущественных прав, подлежащих удовлетворению, уступке и безусловной реализации с соблюдением установленной законодательством формы и порядка". Ценные бумаги могут быть именными и на предъявителя. Это различие проводится на основании права эмитента ценных бумаг потребовать от их владельцев идентификации личности по записям в реестре ценной бумаги. От такой классификации следует проводить различие с типономией бланковой и безбланковой форм ценных бумаг, которые различаются по установлению собственника ценной бумаги либо по предъявлению ее сертификата, либо по записям в реестре ценных бумаг. Закон "О рынках ценных бумаг" к этому определению добавляет еще и те родообразующие признаки, что ценные бумаги размещаются выпусками и имеют равные объем и сроки реализации прав вне зависимости от времени приобретения ценной бумаги [6]. Интересно отметить, что это добавление фактически оставляет за пределами понятия ценной бумаги, например векселя, традиционно рассматриваемые в мировой науке, чуть ли не как классический пример ценной бумаги.

      Под эмитентом понимается юридическое лицо, "несущее от своего имени обязательства перед владельцами ценных бумаг по реализации их прав ценных бумаг". Владельцы ценных бумаг могут называться "инвесторами ценных бумаг". Под брокерской деятельностью понимается совершение сделок с ценными бумагами в качестве поверенного или комиссионера на основе договора поручения или комиссии. Под дилерской деятельностью понимается скупка - продажа акций от своего лица путем публичного объявления цен ^[7]. Брокеры, дилеры, биржи и тому подобные организации называются профессиональными участниками рынка ценных бумаг.

      Развитие приватизации в теории должно привести к созданию экономической среды с разветвленной сетью акционерных обществ, основной задачей которых становится формирование капитала, необходимого для их нормального функционирования. Такая среда должна помочь рентабельным предприятиям - эмитентам быстро привлечь через рынок ценных бумаг капитал для развития эффективного конкурентоспособного производства, инвесторам - выгодно вложить свои сбережения в инвестиции, а остальным участникам фондового рынка - получить соответствующие доходы от правильного сочетания интересов инвесторов и эмитентов. Как отмечали А.Датт и Б.Гибсон: "Государство и частные предприятия могут сосуществовать в состоянии устойчивого равновесия, если государственный и частный сектора гибко реагируют на изменение уровня прибыли в частном секторе, соответственно приобретая или приватизируя капитал. Без такого общественного согласия экономика неизбежно придёт либо к доминированию капитализма, либо назад к социализму"^[8].

      Таким образом, целями деятельности фондового рынка в условиях дерегулирования экономики должны стать:

·   обеспечение перехода государственной собственности в частные руки на более или менее справедливой основе;

·   мобилизация и рациональное использование финансовых ресурсов в инвестиции;

·   обеспечение перелива капитала для структурных изменений в экономике;

·   обеспечение и гарантирование доходов инвестора;

·   отработка акционерного механизма управления предприятиями и формирование новых институтов вертикального управления.

1.1.2 Приватизация и собственность

      Важным представляется и тот факт, что в общем случае приватизация не связана напрямую с проблемой формы собственности. Понятие собственности имеет два значения. С юридической точки зрения собственность это владение имуществом или в обыденном смысле, само имущество. С другой стороны, в экономическом смысле понятие собственности включает в себя всю совокупность экономических отношений общества. Собственность как общественное отношение не только дает определенные права, но и накладывает обязательства на собственника по отношению к обществу и предполагаемому выразителю его интересов - государству. Отношения собственности никак не ограничиваются формальной передачей ее из рук государства в руки негосударственных структур или частных лиц. Например, можно говорить о приватизации земли в условиях, как наличия, так и отсутствия понятия юридической частной собственности на землю [9].

      В определении, принятом автором, под приватизацией понимается именно передача функций, организации использования или управления собственности с акцентом на объект этой передачи. Между тем "в собственности главным является не объект, а субъект, - отмечают Л.П.Евстигнеева и Р.Н.Евстигнеев. Собственность как экономическая категория есть система субъектов общественного производства"^[10]. Н.Иванов в этой связи отмечает, что только "взаимодействие механизма рынка, институтов гражданского общества и правового государства, базирующегося на моральных традициях, и образует систему прав частной собственности"[11]. "Бесплатное (или почти бесплатное) распределение собственности, - указывает В.Гутник, - по существу вообще не создает институт частной собственности, поскольку в процессе приватизации не возникает отношений договорного типа между обществом и собственниками, включающих обязательства и имущественную ответственность последних"^[12].

      Требуется отметить, что в общественном мнении наблюдаются глобальные изменения, объективно способствующие приватизации, а именно, переход к представлению о том, что предприятия, а, следовательно, и его сотрудники являются не субъектом, но объектом приватизации, которую проводит правительство независимо от воли трудовых коллективов. Косвенно это подтверждается и тем, что в России руководители ваучерной приватизации к тому моменту, когда процесс стал необратимым, ввели понятие "настоящего" или "стратегического" собственника, на которого и следовало ориентироваться, вместо "трудовых коллективов", на которые ранее ставился акцент. "Тем самым, - отмечал А.Еремин, - косвенно признано, что "правовой собственник" - это нечто как бы "ненастоящее""^[13]. Вместе с тем, по мнению А.Бузгалина, это может и увеличить сопротивление предприятий, как субъектов экономики, приватизации ^[14].

      Приватизация не обязательно является и процессом, направленным против обобществления производства в широком смысле. В общем виде она касается только форм такого обобществления и механизма его осуществления, который просто принимает непрямые формы. В косвенном виде это подтверждается активной защитой "левыми" экономистами схем участия трудящихся в управлении производством типа "ЭЗОП", что, будучи одной из форм разгосударствления собственности, с их точки зрения, не препятствует обобществлению производства^[15]. Теоретики китайских реформ используют интересный термин "общенациональная хозяйственная деятельность", имея в виду обобществление производства, отраженное в многоукладной экономике^[16].

      В аналитической части отчета Счетной палаты РФ о деятельности ГКИ, РФФИ и ФУДН подчеркивается, что сущность "упразднения" частной собственности состоит в переходе от "частного (единоличного) владения физическими средствами производства к общественному формированию, управлению и владению постоянно возрастающей долей всей совокупности производительных сил общества"^[17]. Следуя еще дальше, немецкий ученый В.Белоцерковский вводит новое определение частной собственности: "Частной собственностью человека является продукция его труда (или выручка за нее, или его доля в продукции трудового коллектива) независимо от того, на каких средствах производства, своих или чужих, продукция выработана"^[18].

1.1.3 Принципы приватизации

 Основным принципом, из которого вытекает концепция приватизации, служит положение о существовании пределов возможностей правительства в части повышения эффективности производства, о том, что некоторые предприятия более эффективно управляются частным сектором. Этот принцип обоснован, главным образом, эмпирически, исходя из того, что некоторые страны, полагавшиеся на частный сектор как источник экономического роста, добились лучших результатов, чем некоторые другие страны, которые делали ставку на государственный сектор.

      Теоретически этот принцип исходил из того, что государственный сектор, как правило, защищен от конкуренции либо посредством специальных актов, либо субсидий, дотаций и фискальных, таможенных и прочих мер. Кроме того, государственные предприятия, как правило, лишены базового свойства рыночной экономики - стимула к максимизации прибыли.

      В сочетании с централизованным планированием государственный сектор экономики создает ряд новых проблем - снижение регулирующей функции цен, избыточную занятость и отсутствие связи доходов работников с результатами их труда, утяжеление промышленности за счет поддержания морально, но не физически устаревшего оборудования, что, между прочим, ведет и к увеличению доли тяжелого физического и неквалифицированного труда за счет работы на устаревшем оборудовании. "Государственное регулирование и социальный реформизм, - утверждал Е.Гайдар, - позволяют избежать взрыва низов, но сами по себе они не ведут к экономическому прогрессу"^[19]. В дополнение к этому М.Мобиус отмечает, что предприятия, находящиеся в государственной собственности неизбежно порождают конфликт интересов между избираемым политическим руководством и администрацией государственных предприятий^[20].

      Тем самым теоретики приватизации неявно предполагают, что микроэкономическая эффективность играет более важную, чем характерная для государственных предприятий макроэкономическая в общем экономическом росте. Этот вывод представляется более чем спорным. В самом деле, при более широком понимании экономики как науки о распределении ресурсов с целью достижения максимального потребления сразу бросается в глаза, что оптимальное для конкурентной рыночной экономики предприятие должно иметь неиспользуемые производственные резервы для компенсации возможного неожиданного повышения спроса или падения предложения (например, в случае уничтожения предприятий - конкурентов в результате стихийного бедствия), агрегированная сумма которых, как можно показать математически с использованием методов теории управления запасами, всегда будет больше, чем централизованные резервы, общие для отрасли экономики. Э.Мандель эмпирически показал, что реальная эффективность утилизации производственных факторов в СССР была, по меньшей мере на 1/5 больше, чем в капиталистическом мире^[21].

      Л.Тейлор отмечает: "В реальности практически нигде производственные отрасли не были продуктом частной инициативы... Сотрудничество и разделение контроля над отдельными секторами экономики между государством, иностранными корпорациями и местным частным капиталом в течение десятилетий были обычной практикой в развивающемся мире... Повсеместное распространение смешанной собственности отражает тот факт, что эффективные крупные капиталистические предприятия не могут существовать без поддержки со стороны государства"^[22]. Часто утверждается, что мировой опыт (в том числе и АРЕ) свидетельствует, что "эффективность экономики в минимальной степени зависит от формы собственности и в максимальной - от качества управления"^[23].

1.1.4 Ваучерная и денежная приватизация

      Ключевым моментом организации приватизации является выбор между ваучерной (чековой) и денежной приватизацией. Ваучерная концепция, характерная для бывших социалистических стран, исходит из того, что государственная собственность представляет собой комбинацию или сумму имущественных прав всех граждан - собственников, и раздел государственного имущества поровну среди всех жителей страны представляет собой наиболее простую форму разгосударствления.

      С точки зрения теории игрового поведения, можно отметить, что в этих условиях стороны воспринимают ситуацию ваучерной приватизации (то есть появление ценных бумаг, выражающих определенную конечную стоимость приватизируемых предприятий, или раздел конечной же общей собственности) как игру с закрытой суммой, то есть создают ситуацию, когда их поведение направлено не на развитие народного хозяйства в целом, но на увеличение своей доли в нем даже ценой общего экономического спада. В этой ситуации государство должно играть роль защитника интересов совокупности элитных групп в целом против отдельных подгрупп или отдельных их членов, то есть роль государства через свои перераспределительные функции должна увеличиваться в лице фискальных органов, органов финансового контроля и др., что ведет к общему увеличению влияния государства в обществе. А это противоречит основной задаче разгосударствления - уменьшению этого влияния.

      Привлечение новых социальных групп (ваучерных и финансовых спекулянтов и др.) в управление реальной экономикой при ваучерной приватизации ведет к острым конфликтам между старыми (директорами и традиционными банковскими и финансовыми группами) и новыми элитами, а следовательно, к политической и общей нестабильности. Конфликты интересов мешают достижению консенсуса в части общего увеличения национального дохода.

      Существеннейшим недостатком ваучерного механизма является и то, что он нарушает нормальную работу всех финансовых инструментов общества. С точки зрения финансового обращения, ваучер представляет собой ценную бумагу, а с другой стороны, он не связан напрямую с денежным механизмом и не учитывается. В условиях, когда монетарные и фискальные органы страны технически не в состоянии учитывать реальное влияние новых ценных бумаг на денежное обращение и оперативно реагировать на него (что чаще всего характерно для больших стран), введение приватизационных чеков в обращение, ничем не подкрепленных в реальном секторе, при отсутствии инвестиционного бума разрушает не только обращение на рынке корпоративных ценных бумаг с катастрофическим падением курса акций в силу превышения агрегированного предложения над спросом, но и другие области денежного обращения.

      Представляется, что ваучеры в той части, в какой они являются государственными ценными бумагами, требуют постоянной и тщательной опеки со стороны эмитента, которым является государство, чего не произошло, например, в России^[24]. Государство может и должно иметь право выкупа ваучеров по требованию инвесторов, в том числе и в целях повышения ликвидности. В этом случае в сфере обращения ваучеров начинает действовать более полный механизм фондового рынка. На июль 1994 года (завершение чекового этапа приватизации) стало ясно, что основная часть несвязанного с приватизированными предприятиями населения предпочли либо продать свои ваучеры, либо вложить их в Чековые Инвестиционные Фонды (ЧИФы), минимизировав собственную прибыль.

      Декларируемая социальная справедливость ваучерной приватизации также не выдерживает критики. Механизм действия рынка ваучеров практически выводит низкооплачиваемые слои населения из возможности принимать участие в приватизации предприятий, а трудящиеся, как правило, оказываются под влиянием элитных групп и действуют в их интересах. Е.Гайдар откровенно это признал, согласившись с определением российской приватизации как "номенклатурной" и заметив, что "другой приватизации вообще нигде не было, да и быть, не могло: везде и всегда перераспределение собственности протекало в интересах правящей элиты"^[25].

      Более того, в условиях резкого падения производства и реструктуризации экономики, когда и не предполагается, что старые предприятия должны сохраниться, даже права владения, де-факто, не приносят ожидаемых дивидендов, что и не удивительно, так как реально приватизационные чеки не представляли собой нового капитала - ваучеры как ценная бумага носили временный характер и "погашались" после приватизации. Не приходится ожидать от предприятий желания выплачивать дивиденды новым собственникам, не принесших с собой новых активов. Например, в Санкт-Петербурге на один ваучер номинальной стоимостью в 10000 руб. можно было приобрести акций в среднем на 500 руб. с максимальным годовым дивидендом в 1000 руб., что эквивалентно стоимости одной поездки в общественном транспорте. В ЧИФе "Генеральный" дивиденды в 1994 году составляли 39 руб. на 1000 рублевую акцию^[26] при банковской учетной ставке более 100%.

      С другой стороны, суммарная рентабельность спекулятивных сделок в России на разнице между реальной ценной производственных активов и рыночной ценой ваучеров превышала 10 000% ^[27]. Понятно, что ее результатом стало появление новой элитной группы, обеспечивающей свое существование поддержкой правительства. Однако, здесь следует отметить, что реформаторская пропаганда в России в этом вопросе всегда была достаточно двусмысленной: власть, устами президента Б. Ельцина, провозглашала свое стремление создать "не сотни миллионеров, а миллионы собственников".

      Вместе с тем, обеспечивая себе сверхприбыли на спекулятивных операциях на рынках ценных бумаг, новые элитные группы избегают инвестиций в реальную экономику и вступают в объективное противоречие с экономическим развитием общества в целом, чьи интересы формулируются "старыми" элитными группами - директорами или "промышленными капиталистами". Не только промышленная буржуазия и директора, но все общество выступает против правительства, выражающего интересы финансово- спекулятивной буржуазии. Правительство же, в свою очередь, оказывается не в состоянии уйти от давления им же созданного финансового монстра. Удивительно точная аналогия проводится между социальной ситуацией в России 90-х годов и во Франции времен Луи Филиппа, описанной К.Марксом^[28]. Конфликт в верхах между промышленной и финансово-компрадорской буржуазией усиливается ваучерной приватизацией и принимает крайне острые формы. Можно предположить, что лучшее объяснение трагических событий октября 1993 года может быть найдено именно здесь - в столкновении между промышленными и финансовыми элитами.

      Денежная приватизация отражает попытки компромисса между промышленниками и финансистами. Привлечение денежного капитала в производственный сектор играет на руку развитию экономики в целом, повышая ее конкурентоспособность. Операции на рынках ценных бумаг перестают играть роль "вещи в себе и ради себя" и становятся функциональным механизмом рыночной экономики, ориентированной на развитие производства. Именно такое развитие ситуации может сделать выгодным для предприятий как субъектов экономики выплату дивидендов "ваучерным" собственникам.

1.1.5 Методики денежной приватизации

      Существует несколько основных технических методик проведения денежной приватизации:

a. прямая открытая продажа акций (полностью или с сохранением доли за государством) государственных предприятий. Этот механизм был избран, например, в Египте, в Венгрии и на Ямайке. Он требует предварительной корпоратизации государственных предприятий. Его существенным недостатком является тот факт, что в условиях слаборазвитого фондового рынка открытая продажа акций является дорогостоящим и трудным с технической стороны делом, когда существует опасность социального недовольства приватизацией;

b.   аукционная продажа акций населению. Она применялась в Мексике, в Венгрии и частично, например, при приватизации "Истерн Тобакко" в АРЕ;

c. ликвидация предприятия и распродажа его имущества в целях выплаты задолженности. Этот крайний метод применялся в Польше при распродаже промышленных предприятий;

d.   разукрупнение крупных промышленных конгломератов с последующей продажей их по частям. Разделение прежних организационных структур с последующей приватизацией часто происходило в России;

e. передача предприятия в руки трудового коллектива. Наиболее известным примером являются программы типа "ЭЗОП" в США;

f.   аренда и субподряд государственной собственности частным сектором.

            Существенным недостатком денежной приватизации является ее медлительность. Можно утверждать, что денежная приватизация не совместима как ключевой фактор с "шоковой" терапией экономики при условии обеспечения развития реального сектора экономики.

      Проблемы встали  в России на этапе форсированных денежной приватизации и залоговых аукционов, когда, например, 51% акций ОКБ имени Сухого и 50% акций Арсеньевской авиационной компании "Прогресс" были выставлены на залоговый аукцион (и тут же реализованы) за 2 млн. долл. США и 1 млн. долл. США соответственно. И это притом, что цена одного самолета СУ-31 и СУ-35 составляет порядка 10 млн. долл. США, а вертолета Ка-50 "Черная акула" производства "Прогресса" - 6-8 млн. долл^[29].

      Таким образом, сопоставляя концепции ваучерной и денежной приватизации, необходимо рассматривать две сферы - чисто экономическую и социальную. Экономически, по крайней мере в кратко- и среднесрочной перспективе, для "больших" стран (по классификации Тэйлора) денежная приватизация располагает значительными преимуществами перед ваучерной, ибо эмпирически известно, что она не ведет к катастрофическому падению национального дохода и ВВП, что особенно заметно, если применять в системе национальных счетов не ВВП, а совокупный общественный продукт. Если же государство, проводящее реформы, ставит перед собой задачу скорейшего создания и укрепления новых социальных групп - новой буржуазии, то необходимость ваучерной приватизации становится более явной.

1.1.6 Приватизация и рынок корпоративных ценных бумаг

      Роль фондового рынка в экономике страны определяется исторически сложившимися условиями кредитной системы, долей акционерных предприятий в производстве ВНП или СОП, степенью рассредоточения собственности на ценные бумаги и значением акций и облигаций как объекта помещения капитала, развитостью рынка и участием финансовых институтов в его обороте.

      Хорошо развитый рынок капитала является ключевым моментом для привлечения внутренних сбережений и иностранных инвестиций для приватизации, при условии, что база самой приватизации уже создана. "В целом, - утверждает Центр международного частного предпринимательства (США),- программы приватизации вряд ли могут осуществляться в странах с недоразвитыми рынками капитала"^[30]. "Приватизация попросту является незавершенной без развития надлежащим образом функционирующего и конкурентоспособного финансового сектора", - пишет в докладе Всемирного Банка Клавдия Моргенштейн^[31]. Прежде всего он дает возможность приватизации путем прямых продаж ценных бумаг через биржу. Но даже в случае отказа от продаж акций через биржу фондовый рынок играет очень важную роль в общем состоянии инвестиционного климата в стране через повышение ликвидности и прозрачности предприятий, а следовательно, и притягательности ценных бумаг для частных и институциональных инвесторов.

Ряд экономистов, прежде всего марксистов, имеют другое мнение по этому вопросу. Так, Лэнс Тейлор пишет: "Создание фондовых рынков... имеет лишь косвенное отношение к приватизации. В большинстве развивающихся стран биржи представляют собой площадки для маскарадов, где правящий генералитет и политики проделывают фокусы с ценами на акции государственных компаний"^[32]. Это верно и для России. Фокусы на рынке первой по-настоящему ценной бумаги России - ваучера привели к тому, что ваучер, на который в конечном счете оказалось возможным купить активов более чем на 2000 долл. США, котировался почти все время своего существования по цене эквивалентной примерно 10 долл. ^[33].

В теории взаимное влияние приватизации и рынка ценных бумаг имеет два основных аспекта. С одной стороны, наличие развитого фондового рынка стимулирует приватизацию путем мобилизации внутренних и международных финансовых ресурсов. Приватизация привлекает иностранных инвесторов на фондовые рынки. При развитом рынке принятие решений о приватизации существенно облегчается. Индикаторы рынка показывают текущее состояние финансовой системы - размер рынка, уровень ликвидности, возможности абсорбции свободных ресурсов - все ключевые факторы, влияющие на решение как, что и когда продавать. С другой стороны, наличие инфраструктуры рынка дает тот необходимый механизм распределения акций, который позволяет во многом справиться с социальными последствиями приватизации. Надо отметить, что отсутствие развитого фондового рынка не обязательно является препятствием для успешной реализации программ приватизации, как это произошло, например, в Польше. Относительно прозрачности рынка можно заметить, что процесс передела собственности в России, конечно, находит свое отражение в виде информации о деятельности фондового рынка, но гораздо лучшем зеркалом является не фондовый рынок, а выросшее количество убийств новых богачей..

Крайне важно, что приватизационные мероприятия рождают дополнительные требования к финансовому сектору страны. Приватизируемые фонды предприятий или сами компании требуют наличия свободных финансовых ресурсов в стране. Этот дополнительный спрос должен быть проанализирован для того, чтобы понять, может ли финансовый рынок страны удовлетворить эти новые потребности. Рост существующих предприятий не должен быть ограничен в своем доступе к финансовым ресурсам, а приватизация не должна препятствовать развитию реального сектора экономики. Можно лишь сожалеть, что именно это и произошло в России.

Эффективное функционирование развивающихся фондовых рынков требует, по выражению Управляющего по странам Центральной Азии, Ближнего Востока и Северной Африки Международной Финансовой Корпорации Андре Ховагимьяна, следующих ключевых элементов:

"1) развития новых институтов; 2) наличия соответствующего регулирования и юридической базы для фондового рынка; 3) наличия эффективной и здоровой системы работающих брокеров; 4) наличия критической массы дилеров и брокеров".

Основными поставщиками инвестиционного капитала на рынках ценных бумаг являются институциональные инвесторы, для которых характерна относительная стабильность предложения капитала. Ряд стран, столкнувшихся с проблемой отсутствия свободных активов, как например, Чили в 1985-90 гг., решал ее путем разрешения приватизируемым страховым компаниям, пенсионным фондам, фондам взаимопомощи и т.д. инвестировать в приватизацию.

Банки являются поставщиками капитала на рынок ценных бумаг в меньшей степени, так как их деятельность сильно зависит от экономической конъюнктуры и кредитной политики государства. Важным фактором инвестиционного предложения являются и индивидуальные инвесторы, а также их объединения - инвестиционные фонды (денежные) и общественные организации - ассоциации работников предприятий, торговые центры, профсоюзы, учебные заведения, церковь и т.п. Предпринимательский сектор, в том числе и государственные предприятия, правительства и местные органы власти, на фондовом рынке представляют предложение.

Функционально фондовый рынок может быть поделен на первичный и вторичный. Главная функция первичного рынка - мобилизация и централизация капитала, то есть превращение относительно мелких диверсифицированных денежных средств населения в крупный капитал, обеспечение быстрого перелива сбережений в инвестиции. Вторичный фондовый рынок служит средством постоянного перехода капитала из одной формы в другую, что дает возможность использовать средства, ранее вложенные в ценные бумаги, в других приложениях. Это накладывает основное требование и принцип функционирования вторичного рынка - ликвидность.

Фондовый рынок опосредует перераспределение капиталов, национального дохода в денежной форме и прибавочной стоимости между отраслями народного хозяйства и предприятиями. Денежные капиталы, привлекаемые на вторичный и частично на первичный рынок, перераспределяются и выплачиваются в виде комиссионных вознаграждений за посредничество, дивидендов и процентов, а также спекулятивной прибыли в виде курсовой разницы и учредительской прибыли.

Одна из функций рынка корпоративных ценных бумаг состоит в формировании прав собственности. Покупка акций означает возникновение прав собственности как на получение части прибыли компании, так и на реализацию права участия в ее деятельности. При этом увеличение количества акций у одного владельца на определенном пороговом уровне означает превращение совокупности его акций в контрольный пакет, позволяющий напрямую воздействовать на ход производства и управления.

Обслуживая движение ссудного капитала, рынок ценных бумаг активно воздействует на ход производства через цены акций и облигаций. Хотя текущие цены на ценные бумаги определяются целым комплексом факторов экономического, политического, психологического, географического, чисто биржевого характера, в долгосрочном плане фактор, определяющий тренд ценных бумаг, это прибыльность корпорации-эмитента, а опосредованно - эффективность производственного процесса.

Если текущий рынок ценных бумаг акционного характера напрямую зависит от таких факторов, как доходность компании, государственное регулирование операций с ценными бумагами и доходность государственных казначейских обязательств, инфляция, спекулятивные транзакции, межстрановое движение капиталов и так далее, а сам влияет на производство в виде воздействия динамики курсов акций на межотраслевой перелив капиталов, колебания учредительской активности, финансирование корпораций, в том числе и через привлечение ими займов, то рынок облигаций внешне оторван от процесса воспроизводства. Тем не менее связь между ними существует в виде постоянной и растущей потребности предприятий в заемном капитале. Кроме того, источником выплаты процентов является реальная прибыль корпораций. Наконец, сам процент по облигациям зависит от величины ссудного процента и в конечном счете определяется спросом со стороны производства на денежные средства.

Участников рынка корпоративных ценных бумаг можно грубо поделить на четыре группы по их возможному поведению. Эмитенты - администрации предприятий или крупные собственники (холдинги, финансово-промышленные группы) определяют характер выпуска новых эмиссий акций. Стратегические инвесторы заинтересованы в производственном партнерстве с предприятием ("дружественный" вариант), либо в устранении его как конкурента ("враждебный" вариант стратегического инвестора). Крупные портфельные инвесторы - это чековые или паевые инвестиционные фонды, а также другие органы, заинтересованные в максимизации своих прибылей, а не в контроле над предприятием. Последними среди участников рынка следует назвать индивидуальных частных инвесторов, которые практически лишены возможности целенаправленно влиять на него.

1.1.7 Инвестиционные фонды

 Концепция создания инвестиционных фондов исходит из необходимости аккумуляции требующих высоких ликвидности и доходности индивидуальных потребительских сбережений населения в целях их инвестирования в приватизацию и вообще в ценные бумаги. Такие фонды, которые могут принимать существенно различные формы, тем не менее часто называются по родовому признаку общим терминов "взаимные фонды". Следует различать институциональные фонды аккумуляции средств населения - пенсионные, страховые и т.д. и инвестиционные.

Институциональные фонды в странах с развитой рыночной экономикой по масштабам мобилизации свободных денежных средств не уступают банкам, но основную часть собранных средств используют для вложений в ценные бумаги. Полученная прибыль используется на повышение пенсий, страховых выплат и тому подобного. Важно, что они не являются ни государственными, ни частными учреждениями, а представляют собой особую форму общественной собственности. В экономике Египта исторически со времен социально ориентированной политики президента Насера роль институциональных фондов очень важна.

Характер мобилизации средств инвестиционными фондами носит принципиально иной характер. Помещая деньги в пенсионные или страховые фонды, население по существу осуществляет сверхдолгий (20-40 лет) депозит. Покупатель же ценных бумаг инвестиционных фондов делает инвестиции с более высоким риском, чем в депозитной форме (хотя и с меньшим, чем инвесторы в предприятия). В инвестиционные фонды должны вкладывать средства люди, которые хотят получать гарантированный доход ежегодно, а не через несколько десятков лет.

С точки зрения характера средств населения следует различать несколько типов сбережений. Потребительские сбережения, которые представляют собой сбережения, предназначенные для потребления в течение достаточно короткого времени и имеющие определенную потребительскую цель, следует отличать от инвестиционных сбережений, которые совершаются без определенной потребительской цели, а ради получения дополнительного дохода в будущем. Инвестиционные сбережения появляются, когда потребности индивида удовлетворены за счет текущих доходов или кредита, и, с его точки зрения, нецелесообразно использовать приращение дохода на увеличение потребления. Они характерны для экономик с широкими слоями населения, имеющими средние доходы, связанные чаще всего с трудовой деятельностью. Приходится отметить, что реформы в России практически полностью "вымыли" такие страты населения. Для АРЕ с ее специфической новой и новейшей историей они вообще никогда не были характерны.

Потребительские сбережения следует отличать и от текущих сбережений - остатков наличных денег у населения при потреблении регулярно получаемого дохода. Потребительские сбережения характерны для России в силу специфики потребительского рынка и особенностей потребительского спроса: практического отсутствия системы потребительского кредита, дающего возможность приобретать товары длительного пользования.

Таким образом, для большинства населения РФ денежные средства, используемые на приобретение товаров длительного пользования, оплату отдыха, обучения, медицинские услуги, сбережений на старость, остаются наиболее типичными формами сбережений. Вместе с тем именно они наиболее обесцениваются в условиях инфляции, и при этом наблюдается своего рода эффект акселерации - чем выше цены, тем больше нужно сберегать, чтобы приобрести желаемый товар или услугу, и тем быстрее обесцениваются накопленные средства. Естественно, что в таких условиях население начинает искать формы накопления, позволяющие защитить сбережения от обесценивания, что находит свое отражение в повышении инвестиционной активности населения.

В основе существования денежных инвестиционных фондов лежит понятие паевой собственности. Вступая в фонд, инвестор приобретает инвестиционный пай, становясь равноправным совладельцем фонда. Активы фонда передаются в доверительное управление управляющим компаниям, главная цель которых состоит в максимизации этих активов и соответственно увеличении стоимости каждого отдельного пая. Управляющая компания может формировать инвестиционный портфель, используя различные финансовые инструменты.

Если сравнивать паевые инвестиционные фонды и ЧИФы (чековые инвестиционные фонды) в России, то становится очевидным, что первые аккумулируют денежные средства населения и размещают их далее на коммерческой основе. В ЧИФах же собирали ваучеры - разовый и узкоспециальный инструмент, которые должны были быть обменены только на акции производственных предприятий. Председатель Совета Директоров Первого Ваучерного Фонда А.Фетисов отмечал, что "с официальной точки зрения ЧИФы - это государственные (по своим задачам) организации, занимающиеся аккумулированием средств населения и обменом их на акции предприятий. Хотя ЧИФам и не запрещена спекуляция на фондовом рынке, она всячески ограничивается и не одобряется. Сами ЧИФы и их акционеры считают фонды организациями для извлечения дохода, т.е. коммерческими"^[34]. Ваучер мог быть реализован один раз. Даже чисто теоретически для ЧИФов было бы просто тяжело профинансировать свою деятельность по сбору приватизационных чеков в течение 1993 г., пока их акции не начнут приносить дивиденды.

На практике положение ЧИФов усугублялось еще и тем, что ваучеры не приносили никаких реальных инвестиций на само предприятие. Выручку от аукционов получал государственный орган, как правило, фонд имущества. Таким образом, реальной задачей трудовых коллективов и дирекции предприятий фактически стало недопущение "ваучерных акционеров" до прибылей, так как они не принесли с собой реальных инвестиций. Вместе с тем ваучер стал не "одноразовым талоном", а фактически первой полноценной ценной бумагой. Более того, де факто он лег в основу российского рынка ценных бумаг, и ЧИФы как коммерческие организации смогли существовать только за счет операций с ним на рынке ценных бумаг, а не получая доход от деятельности предприятий^[35].

Таким образом, в результате деятельности ЧИФов в России возникла первая массовая ликвидная ценная бумага со сроком обращения в два года. Фактически появился отсутствовавший ранее законный способ покупки крупного производственного частного капитала. Тем не менее те фонды, которые ориентировались не на деятельность на рынке ценных бумаг, а на дивиденды от акций принадлежащих им предприятий, как правило, неизбежно становились номинально или фактически банкротами.

Осенью 1995 года вышел указ Президента РФ о паевых инвестиционных фондах, инициированный Федеральной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку. Согласно этому документу вкладчиками ПИФов могли быть физические и юридические лица за исключением государственных и местных органов власти. Вместе с тем вышедшие в начале 1996 г. новый Гражданский кодекс РФ (ГК) и Временное положение об управляющих компаниях паевых инвестиционных фондов, о деятельности по доверительному управлению имуществ паевых инвестиционных фондов и ее лицензировании нередко вступали между собой в противоречие. Ключевой юридической проблемой стал тот факт, что Указ Президента РФ предусматривал оплату инвестиционных паев только в виде денежных средств, в то время как проект нового ГК прямо запрещал передачу в доверительное управление денежных средств^[36].

Окончательно документально статус ПИФов был оформлен к маю 1996 г. Директор Ст.-Петербургского Фондового Института Ю.Ермоленко отмечал, что "доверия к ним не может быть не потому, что плоха та или иная организация, а плохо то, что не действует механизм контроля за ними со стороны государства", назвав их "мошенниками"^[37]. Первые ПИФы были созданы такими управляющими компаниями, как управляющая компания Первого ваучерного фонда совместно с американской компанией "Пионер Инвестмент", управляющая компания Чекового фонда "АСКО-Комител" и Объединенным институтом ядерных исследований в Дубне совместно с Промрадтехбанком. К февралю 1996 года за лицензиями в Федеральную комиссию по ценным бумагам обратились еще 17 финансовых институтов^[38].

ЧИФы и ПИФы имели как общие, так и отличительные признаки. Родовое их сходство опиралось на тот факт, что экономической основой деятельности обоих типов фондов выступает коллективная собственность мелких частных вкладчиков в формах соответственно акционерного и паевого капитала. С точки зрения инвесторов, таким образом, обе формы имеют одну экономическую природу и представляют собой форму концентрации множества мелких частных капиталов.

В обоих случаях целью деятельности является увеличение совокупного капитала вкладчиков за счет эффективного управления диверсифицированным портфелем инвестиций. Для вкладчиков фонды дают преимущества профессионального управления даже самого мелкого инвестора своим капиталом за счет привлечения управляющих компаний. Неслучайно одной из причин появления соответствующего указа Президента РФ эксперты называют необходимость превращения ЧИФов в ПИФы.

В то же время существовали и серьезные различия между двумя формами фондов. Ключевым из них являлся сам характер привлекаемых средств. Для ЧИФов им были не деньги, но приватизационные чеки, которые активно рекламировались и пропагандировались, в том числе и государственными органами. Их акции не были широко представлены на фондовом рынке. Это рождало и новый фактор - портфели ЧИФов были гораздо более долгосрочными и менее ликвидными. Их инвестиционные портфели могли быть привлекательными, но реализоваться они могли только по завершении процесса перераспределения собственности. ПИФы в отличие от ЧИФов были фондами открытого типа, то есть любой вкладчик имел право потребовать от фонда выкупа своего пая в любой момент и в крайне ограниченные сроки.

Согласно указа Президента РФ паевые фонды могли быть либо интервальными, либо открытыми. В открытых фондах срок выкупа составлял 15 рабочих дней с момента предъявления требования о выкупе. Интервальные фонды получили более "мягкую" возможность выкупать средства клиентов согласно заранее установленного графика (раз в месяц, раз в полгода, раз в год). Очевидно, именно эта схема рассматривалась как возможность трансформации ЧИФов в ПИФы^[39]. Структура открытых фондов наиболее подходила населению с более низким уровнем доходов, интервальные же фонды с более долгосрочными портфелями скорее ориентировались на спрос групп населения с более высокими доходами.

Таким образом, указ вводил крайне жесткие требования для гарантии прав вкладчиков по ПИФам. Если оставить в стороне внеэкономические аспекты таких ограничений, то можно предположить, что разработчики указа имели в виду две разных концепции - превращения ваучерных фондов в денежные в виде интервальных фондов, которые в силу существенно меньшей ликвидности своих паев должны были проигрывать открытым фондам в привлечении новых вкладчиков, и принципиально новые открытые фонды, которые и должны были собственно аккумулировать денежные средства населения.

С другой стороны, само требование сверхвысокой ликвидности для последних вызывало необходимость создания портфеля из 100% ликвидных ценных бумаг, что de facto в середине 90-х означало активную деятельность ПИФов именно на рынке государственных ценных бумаг. Кроме того, интересно отметить, что ПИФы в отличие от ЧИФов не могли быть юридическими лицами, а своего рода денежными аккумуляторами, представляющими свои активы управляющей компании, которая и выступала как юридическое лицо. Налогообложение инвесторов в ПИФы не носило двойной характер как в случае с ЧИФами (при получении доходов фондами и при выплате дивидендов).

Итак, можно было предположить, что ПИФы имеют следующие привлекательные свойства для мелких вкладчиков. С одной стороны, они носили ряд черт, свойственных банковским депозитам, а именно возможность получения наличных денег в любой момент в обмен на пай, а с другой стороны, они обеспечивали более высокую прибыльность, чем банковские депозиты. Вместе с тем крайне низкий уровень доверия мелких инвесторов к инвестиционным институтам, а также высокие финансовые требования к созданию и "раскрутке" ПИФов препятствовали их становлению.

В России появились коммерческие пенсионные фонды. Некоторые крупные корпорации типа "ГАЗПРОМ", "МЕНАТЕП", "АВТОВАЗ" и Русская православная церковь создали свои пенсионные фонды специального назначения. Пенсионные фонды по своей сути требуют программ деятельности на 10-15 лет, что делает их малопривлекательными для частных инвесторов в условиях нестабильности в России. К тому же многие эксперты высказывают сомнение в добросовестности пенсионных фондов как и ПИФов^[40].

Стремление аккумулировать денежные средства населения реализовывалось также и в других формах. Указом президента РФ еще в 1992 году была предусмотрена возможность создания инвестиционных фондов открытого типа. За их регулирование в отличие от ЧИФов и ПИФов, контролирующихся ГКИ и Федеральной комиссией по ценным бумагам и фондовому рынку соответственно, отвечал Минфин. Всего на начало 1996 года в России действовало около 10 открытых инвестиционных фондов. Такие фонды, как Московский инвестиционный (МИФ) по структуре были очень похожими на ПИФы, только вместо паев фигурирует понятие акций, которые фонды и покупают, и продают населению с определенной маржей. На основании рекомендаций ЦБ РФ были созданы и общие фонды банковского управления типа фонда АКИБ "Церих". Фонд для индивидуальных вкладчиков фактически работал как механизм вклада до востребования. Вкладчик в любой момент мог забрать свою долю (предупредив за неделю).

Американская компания "Стандарт Оверсиз Партнерз" и фонд "Финансовые и промышленные партнеры" создали Российско-американский фонд взаимных вложений "Большой". До 1996 года он оставался единственным подобным фондом. "Большой" жестко специализировался на вложениях в государственные долговые обязательства. Первая эмиссия фонда составила 50 млрд. руб. К сожалению, на февраль 1996 года было размещено акций всего на 50000 руб., притом, что только расходы на рекламу превысили 700000 долл. США. Генеральный директор управляющей компании И.Никонова так прокомментировала этот факт: "Весь нигилизм населения, который накопился по отношению к финансовым структурам, вылился на нас"^[41]. При этом начало его работы пришлось на завершение работы над документами о регулировании ПИФов. Наличие обоих типов фондов в дальнейшем вызывает сомнения, хотя, в известном смысле, положение открытых фондов лучше, чем ПИФов.

Схемы типа ЭЗОП (планы владения акциями сотрудниками - по английской аббревиатуре, они часто называются ЭЗОП- Employee Stock Ownership Plans) с использованием механизма Leveraged Buy-Out (LBO), вообще говоря, предполагают приобретение государственной компании ограниченной группой инвесторов - работниками и руководителями предприятий - или же покупку какого-то отделения компании его работниками с последующим отделением от материнской компании. Его характерной чертой является то, что средства на приватизацию представляют собой заем, который обеспечивается активами самого предприятия. Эффективность схем типа ЛБО обеспечивается так называемым "эффектом рычага", который состоит в том, что, если рентабельность предприятия превышает среднюю ставку по кредитам, то привлечение заемного капитала, при прочих равных условиях, резко увеличивает рентабельность его собственных средств. Таким образом, чем больше размер ссуды, тем большая эффективность выкупа предприятия за счет заемных средств.

Во Франции, например, такая приватизация представлялось наиболее эффективной, так как, по мнению Совета по социальным и экономическим вопросам при Правительстве республики, "довольно часто такие процессы, как слияние, поглощение, продажа нерентабельных предприятий за бесценок, заканчиваются весьма плачевно - увольнением части сотрудников предприятия. И почти половина предприятий, изменивших социальный характер своего капитала, через некоторое время оказываются в затруднительном положении, что зачастую вызвано распылением капитала и отсутствием контрольного пакета акций у его руководителей"^[42]. "Однако, было бы неверно, - отмечает С.Н.Надель, - представлять такую или подобную форму участия наемных работников в прибылях предприятия как свидетельство превращения трудового коллектива в хозяина предприятия. Ни расширения правомочий работников в области управления делами компании: ни усиления контроля за деятельностью администрации эта форма не предусматривает"^[43]. Даже лучшая женщина Франции не может дать больше того, что она может дать.

Исходя из этого, видно, что разгосударствление может принимать принципиально различные формы, которые можно классифицировать по ряду признаков: допуску к приобретению только сотрудников или всех желающих; осуществлению механизма перераспределения собственности в виде денег или специальных чеков; техники продаж; видоизменения организационных структур предприятий и степени участия тех или иных участников фондового рынка и институциональных инвесторов в приватизации и другим признакам. В реальности большинство этих вариантов применяются, как правило, в совокупности.

1.2 Специфические и общие черты страны как среды преобразования экономики

Для глубокого проникновения в сущность рассматриваемых явлений, необходимо выделение в них общего и особенного, без чего невозможно выявить самые общие тенденции этих явлений. Решая эту задачу применительно к процессам приватизации в АРЕ и РФ необходимо подчеркнуть, что особое место в практике реформирования экономического пространства Египта и арабских стран вообще занимают вопросы либерализации экономических систем, проблемы разгосударствления и приватизации собственности, создания современных финансовых институтов, в том числе и рынков корпоративных ценных бумаг, свойственных современным рыночным экономикам.

В известном смысле это соотносимо с тем, что происходит в России. Схожесть процессов, вызванная необходимостью структурной перестройки экономики, преодоления застоя, реформирования архаичных форм социальной организации общества заставляет присматриваться к опыту стран Востока, особенно в тех его сегментах, где успех достигается при относительно слабом финансовом обеспечении реформ, скрытом недовольстве властью и традиционалистском социально ориентированным типе общественного сознания.

Попытки рассмотреть приватизацию как чисто экономический феномен позволяют утверждать об относительном характере приватизации как инструмента повышения эффективности экономики. Прежде всего необходимо проводить четкое различие между приватизацией в странах с рыночной экономикой и сильным государственным сектором, к которым безусловно относится Египет, и странами с преобладающей централизованно планируемой экономикой, список которых возглавлял СССР. Рецепты для двух моделей должны быть существенно различными, что связано прежде всего с тем, что в бывших социалистических странах приватизация, как правило, вызывает острый социальный протест.

Приватизационный процесс в бывших социалистических странах и особенно государствах СНГ строился на применении особых приемов, которые отражали особые условия, существовавшие там. Необходимые для поддержки приватизации политические и экономические предпосылки отсутствовали, например, устоявшееся право частной собственности, соответствующая законодательная система, рынки капитала. Специфическими чертами России являлись также уникальные огромные территории, природно-климатические и географические условия. Серьезными проблемами являлись и субъективные - слабое понимание или полное незнание рядовыми гражданами, политическими лидерами и руководителями государственных предприятий законов рыночной экономики. Достаточно вспомнить "рыночную эйфорию" в средствах массовой информации в последние годы перестройки.

Одновременно и более глубокие пласты национального сознания препятствовали проведению реформ буржуазного характера. Национальный менталитет практически всех народов СССР (за исключением, может быть, прибалтийских) и ряда стран реального социализма включал представления о социальной справедливости коллективистского и во многом уравнительного характера. Культурные архетипы ориентировали на не стяжательство и самоотречение. Кроме того, характер экономического базиса "реального социализма" определял идеологические представления и социальные установки, господствовавшие в советском обществе - неограниченность экономической власти государства и его ответственность за все, происходящее в экономике. Фактически в советском общественном сознании такой экономический порядок воспринимался, как безальтернативный.

Его пережитки влияли и на приватизацию, и на развитие фондового рынка. Г.Дилигенский отмечал, что, "когда российский акционер становится жертвой несостоятельности компании и теряет свои деньги, он чаще всего не видит в своем проигрыше результат собственного неудачного решения, стихийных рыночных процессов или неспособности данной компании обеспечить надежные дивиденды, а винит в нем государство"^[44]. Решить задачу "быстрого перевода страны на рельсы рыночной экономики западного типа... было невозможно, не подорвав принципы экономического этатизма, как на практике, так и в общественном сознании"^[45]. В подобной обстановке "демократические" реформаторы были вынуждены неоднократно призывать "загонять людей в капитализм железной рукой", мизантропы стали утверждать, что "либерализм могут себе позволить только богатые люди" (стыдливо добавляя "и богатое общество"), а Пиночет чуть ли не стал любимым героем некоторых средств массовой информации.

В большинстве развивающихся стран даже в тех, где этатистские настроения достаточно сильны (традиционно к ним относят мусульманские страны, входившие в состав Османской империи^[46]), все-таки они не носили настолько законченный характер. Весьма вероятно, что это связано с аграрным сектором, который практически нигде в развивающихся странах не прошел испытания, аналогичного сталинской коллективизации, или самоликвидации в результате аграрного кризиса начала ХХ века (как в Западной Европе или США). Он обеспечивал возможность вести мелкое хозяйство, относительно слабо интегрированное в государственную экономику, тем самым, ослабляя этатистские настроения в социальном сознании масс.

Внешние факторы вообще играют существенную роль в инициализации приватизационных программ. Снижение доступности международных займов, нехватка иностранной валюты, уменьшение возможностей для экспорта товаров традиционных общественных предприятий, изменения в мировом общественном мнении общеэкономических и общеполитических оценок роли госсектора накладывались на внутренние трудности развивающихся стран и государств "реального социализма", вставших на путь рыночных реформ. Х.Б. Нанкани в этой связи отмечал: "Для правительств стало необходимым обеспечивать проведение приватизации в своих странах на уровне секторов и на макроэкономическом, чтобы конкурентные силы - как внутренние, так и иностранные - получили возможность создавать эффективное производство, обеспечивая этим возможность экономического роста".

Крупнейший экономист - марксист конца ХХ века Эрнест Мандель отмечал, что "это не Маргарет Тэтчер отменила всесилие государства, а транснациональные силы"^[47]. Внешние факторы, связанные с мировым капиталистическим хозяйством, как бы начинают играть независимую сильную роль как социальный фактор внутри стран. Его нередко поддерживает средняя буржуазия финансового, торгового и компрадорского характера, которая находит в приватизации средство упрочить свое положение за счет государственного сектора. На самом деле именно она и получает максимальную выгоду от приватизации. Чиновничество же получает возможность приобрести в собственность управляемую им государственное имущество. Этот момент является общим для России и Египта.

1.2.1 Экономика СССР перед реформой

 До начала реформ экономика СССР представляла собой жесткую упорядоченную систему, защищенную от влияний извне (то есть от экономических и социальных условий, определяемых глобальным характером экономики конца ХХ века вообще и мировым рынком в частности) монополией внешней торговли. В рамках этой системы предприятия, по крайней мере крупные, практически находились под контролем системы планирования и хозяйственного управления, осуществлявшегося центральными органами - Госпланом, Госснабом, Совмином и опосредованно ЦК КПСС.

Ключевой системообразующей чертой централизованно планируемой части экономики СССР была максимизация использования имеющегося производственного потенциала - нереализуемая часть его носила узкоспециальный или стратегически оборонный характер. В этих условиях перед органами, принимающими решения, вставала задача крайне точного планирования, когда баланс накопление - потребление должен быть рассчитан предельно точно, оптимизируя развитие технологий в условиях НТР, притом, что практически отсутствовали неиспользуемые резервы. К сожалению, планирующие органы не справились с этой задачей, и во второй половине столетия зачастую наблюдалась устойчивая тенденция технологического отставания советской экономики от западной и, имея в виду социальную ее ориентированность (принципиальное нежелание идти на повышение цен), перманентно возникали кризисы предложения (т.н. "дефицита").

Таким образом, проведенное в СССР огосударствление экономики, с одной стороны, позволило сделать мощный рывок в развитии науки, наукоемких производств, образовании, создании широкого слоя высокообразованного пролетариата, избежать экономической судьбы полуколоний типа Египта или Бразилии, а с другой, вело с 60-х гг. к снижению эффективности всего народнохозяйственного механизма (или, по крайней мере, сопутствовало ему).

Параллельно государственному сектору в СССР и особенно союзных странах существовал кооперативный сектор и теневая экономика. Кооперативный сектор играл очень важную роль. В этой связи интересным представляется подход, предложенный рядом марксистских теоретиков, которые предполагают, что системные истоки кризиса социалистических экономик следует искать в противоречии между государственным и колхозно-кооперативным секторами и многоукладности экономики стран "реального социализма"^[48]. По их убеждению, появление социальных групп, активно участвовавших в приватизации, может быть связано именно с кооперативной сферой. В такой точке зрения безусловно имеется рациональное зерно.

Теневая экономика представляет собой другой феномен, также тесно связанный с процессом формирования класса собственников, принявшего активнейшее участие в приватизации. Принято считать, что теневая экономика существует во всех странах, но особое распространение получило в развивающихся странах и странах с централизованно планируемой экономикой. Она представляет собой достаточно сложное явление, вокруг которого идут серьезные научные дискуссии. В общем можно отметить, что в мировой экономической науке термин "теневая экономика" и его синонимы объединяет по крайней мере четыре разных явления, имеющих некоторые общие черты. Формальным критерием выделения теневой экономики, является тот факт, что она не находит отражения в национальных системах экономической статистики. Очень важным свойством теневой экономики является то, что она использует практически исключительно наличные деньги.

Прежде всего это экономическая деятельность внутри домашнего хозяйства. Традиционно в СССР под ней понимались сферы деятельности, которые в рыночной экономике таковыми не являются, и на первом этапе перестройки именно она впервые получила поддержку со стороны государства. Но даже в расширенном понимании этого понятия, включая и индивидуальную трудовую деятельность, представляется, что этот сегмент не принимал существенного участия в создании класса новых собственников в России в связи с предшествующей и идущей параллельно приватизации гиперинфляцией, которая наиболее серьезный удар нанесла именно мелким собственникам.

Далее идет криминальная экономическая деятельность: контрабанда, торговля наркотиками, проституция, в известном смысле рекет. Согласно информации из МВД РФ, например, солнцевская преступная группировка активно инвестировала средства, полученные от криминальной деятельности в приватизацию, главным образом, в сфере услуг, строительства и пищевой промышленности. К 1993 г. 40% оборота товаров и услуг в России, по оценке МВД, контролировала организованная преступность. Она не могла бы этого сделать без активного участия в приватизации.

Наконец, очень важную роль сыграли в появлении новой буржуазии в России и так называемые традиционные "теневики", то есть представители делового мира СССР, занимавшиеся нелегальной экономической деятельностью. Размер нелегальной, нигде не зарегистрированной экономики превосходил все разумные пределы. Достаточно отметить, что в Средней Азии не территории Каракалпакии самый большой "колхоз" с многомиллионными оборотами не был нигде зарегистрирован и действовал вне рамок систем Госплана и Госснаба.

Системы "теневой экономики", колхозно-кооперативный и общественный (например, "деньги КПСС", ВЛКСМ или профсоюзных организаций) сектора официальной экономики в условиях быстрого обесценивания сбережений населения фактически представляли собой единственные инвестиционные ресурсы в денежной форме, которые смогли бы участвовать в приватизации. Безусловно, их не хватало в условиях форсированной приватизации притом, что иностранный инвестиционный капитал недостаточно динамичен для немедленного реагирования в соответствии с темпами, предложенными российскими реформаторами. В практике наиболее развитых стран действует правило монетизации ВВП. Стоимость ВВП либо равняется массе денег, находящихся в обращении (в Западной Европе), либо меньше ее на 20% (США). В России же . в условиях ваучерной приватизации уровень денежного обеспечения снизился с 76% от ВВП в 1991 г. до 8,5% в 1995 г.

К началу реформ фактически на официальном уровне была признана неэффективность нерыночной системы СССР как экономико-политической системы, находящейся в противостоянии с остальным миром. Вместе с тем неэффективность экономической системы в реализации, поставленной перед ней задачи, начинала проявляться и ранее в виде структурной разбалансированности, неэффективности денежной системы, в виде возникновения и углубления кризиса потребления, роста внутреннего и внешнего долга, а также изменения структуры обмена с внешним миром - "сырьевого" экспорта, "проедания" золотого запаса, исчерпания природных ресурсов и ухудшения экологической ситуации. Усугубляла ситуацию и нереалистическая, несоответствующая внутренним ресурсам позиция СССР в "холодной войне".

В самом начале реформ пошел демонтаж системы управления народным хозяйством. Кроме того, ранее закрытую систему превратили в открытую, обеспечив доступ в нее мирового рынка. М. Барабанов описывает сложившуюся ситуацию следующим образом: "К началу 1992 г. уцелевшие элементы системы, существовавшие до перестройки, представляли собой частично упорядоченное множество хозяйственных и иных структур, прежняя целостность которых была нарушена, а новые системообразующие и управляющие связи не установлены и даже конкретно не определены. Система нерыночного хозяйства, основанная на государственной (общественной) собственности и централизованном (детерминированном) управлении, оказалась в глубоком кризисе. Однако она еще не была полностью ликвидирована, поскольку преобладающая часть ее первичных элементов (предприятий) формально представляли государственную собственность. Кроме того, сохранялся некоторый контроль над ценами и доходами"^[49].

После начала процесса неолиберальных реформ пошел процесс создания системы, принципиально отличной от существовавшей до перестройки, основанной на внедрении механизма рыночных связей и частной собственности. При этом предполагалось, что мировое хозяйство должно послужить генератором преобразований. В момент начала приватизации требовалось определить границу предельного разгосударствления. Безусловно, производства, требующие усилий всего общества через долговременные программы научных исследований, подготовки высококвалифицированных кадров, огромных капиталовложений, в принципе не могли быть осуществлены в рамках частного капитала. Весь мировой опыт свидетельствует об этом. Требовалось просто выработать новые методы управления и организации.

1.2.2 Общественное отношение к приватизации

 В самом начале 90-х годов в России по отношению к приватизации сложилось определенная общая позиция. Самые разные партии от либеральных до называвших себя коммунистическими выступали за приватизацию и смешанную экономику. Однако в отношении подходов существовали разные мнения. Проще всего провести водораздел между либеральными течениями, выступавшими за приоритет частной собственности, и движениями этатистскими, которые ратовали за примат государственных форм собственности. На самом же деле можно утверждать, что за теми или иными концепциями стояли не идеологические соображения, но гораздо более прозаические. Размежевание общества на разные элитные группы и слои, вступившие в борьбу за раздел общенародного достояния, вызывало необходимость соответствующей идеологической поддержки.

Элементы партийной номенклатуры, которые первоначально выступали против приватизации "по Чубайсу", обнаружили в ней возможность закрепления своего статуса собственников. Позиции хозяйственной номенклатуры и прежде всего директорского корпуса носили более двойственный характер. Директора разделились на тех, кто более или менее успешно интегрировался в рыночные отношения, и тех, кто по объективным или субъективным причинам пытались усилить государственное вмешательство в экономику. Например, опросы общественного мнения среди сотрудников приватизируемых предприятий показали, что 38,9% респондентов полагают, что дирекции поддерживают изменения формы собственности, а 42,9% считают, что администрация против перемен^[50]. Наконец, нарождавшиеся новые элиты требовали своего куска государственного пирога.

Учитывая реальное соотношение социальных сил в советской экономике, авторы реформ сознательно мирились с перспективой первоначального перехода бывшей государственной собственности, главным образом, в руки старой хозяйственной номенклатуры: директорского корпуса, чиновников экономических министерств и пр., полагая, что введение даже формальной системы частнособственнических отношений придаст необратимый характер процессу реформ, имея в виду, по словам Е. Гайдара, что приватизация "раскрывает ... путь к нормальной экономической конкуренции, благодаря которой собственность все равно переходит в конце концов к тому, кто сможет ей эффективно распорядиться"^[51].

Как отмечал один из идеологов приватизационных реформ А.Д. Радыгин, "Реальная цель... была лишь одна: временное массовое перераспределение и закрепление прав частной собственности в российском обществе при минимуме социальных конфликтов в расчете на последующие трансакции в пользу действительных эффективных ответственных собственников"^[52]. Дальнейший передел собственности, превращение "социалистических" хозяйственников в капиталистов и интенсивное рыночное развитие производства оставлялось на следующий этап приватизационного процесса, который должен осуществляться на рынках ценных бумаг.

Такое понимание логики реформ на первый взгляд противоречит законодательным нормам ее осуществления. В этих методах видную роль играют права собственности наемных работников на приватизируемые предприятия. Так, по "второму" варианту приватизации 51% уставного капитала приобретал трудовой коллектив, 10% отдавалось ему (без руководящих работников) и по "первому" варианту. Однако такие требования диктовались главным образом политическими и пропагандистскими соображениями. Несомненно у стратегов ваучерной приватизации были расчеты на формирование в массах работников, ставших акционерами, "рыночной" или собственнической психологии, но психологический фактор не был решающим. Основной задачей было создание именно слоя крупных частных собственников.

Известный экономист левой ориентации О. Смолин отмечал: "ваучерная приватизация по Чубайсу мотивировалась именно тем, что каждый гражданин должен получить равную долю общественного богатства. При этом автор проекта многократно публично заявлял, что на ваучер каждый сможет купить "Волгу"... Еще до начала проекта было совершенно очевидно, что данная модель приватизации экономики вредна, социально бесполезна, но политически почти гениальна, поскольку привлекает всех и якобы в равных долях к растаскиванию общественного богатства"^[53]. Косвенно это подтверждается отсутствием каких-либо действий со стороны правительства по институциональному закреплению прав трудовых коллективов.

Этот подход к приватизации вызвал критику со стороны "либеральных радикалов" типа Л. Пияшевой, которые выступали против "номенклатурного" характера приватизации "по Гайдару и Чубайсу", требуя недопущения директорского корпуса к приватизации. В действительности они расходились не в конечных целях, но в характере первого этапа приватизации, который радикал-либералы предполагали затягивающим процесс перехода собственности в руки "настоящих" хозяев. Правительственные же стратеги приватизации учитывали тот факт, что реально в стране не первом этапе еще не было крупных капиталистов, способных "переварить" крупные предприятия.

Интересы этих слоев и элит по вопросам о темпах и формах приватизации выражали различные политические группы. В общем виде их можно разделить следующим образом:

·   либералы, представленные самыми разными организациями типа Партии экономической свободы, "Демократической России" и др. Например, партия экономической свободы требовала "обвальной приватизации" как самоцели и призывала подчинить ее интересам соображения экономической эффективности, скорости и общественного согласия. Сформулированная ими цель состояла в том, чтобы передать всю государственную собственность коллективам предприятий, а затем рынок все "расставит по своим местам"^[54];

·   выражающие интересы значительной части директорского корпуса (прежде всего, ВПК) "центристские" организации ("Гражданский Союз" и др.) требовали неторопливости и взвешенности при проведении приватизации и вследствие этого отказа от ваучерных схем;

·   неготовая к радикальным реформам часть номенклатуры (типа Фронта Национального спасения и т.п.) требовала перенесения приватизации в неопределенное будущее;

·   умеренные левые (Партия Труда, Социалистическая партия трудящихся) защищали ценности смешанной экономики и требовали развития форм собственности трудовых коллективов.

Абсурдный характер это приобретало в России, когда люди, получившие ученую степень по математическим методам планирования в централизованной экономике, возглавляли программу разгосударствления, а главными апологетами капиталистического развития становились профессиональные преподаватели научного коммунизма. Директор Ст-Петербургского фондового института Ю.Ермоленко отмечал, что "господа А.Чубайс, Д.Васильев, А.Кох и иже с ними - не специалисты в области фондового рынка... в их речах нет не только ни одной оригинальной или свежей мысли, а часто отсутствует понимание того, о чем они говорят. Это сплошное общее место"^[55]. Политические реформы, правда, осуществлялись последовательно, и эта последовательность нашла свою кульминацию в роспуске Конституционного суда, отмене Конституции, разгоне парламента со стрельбой из танков в центре столицы.

По мнению апологетов приватизации, рассматривая институциональную стратификацию противников приватизационных программ, следует отметить следующие группы - профсоюзы и организации трудящихся, директорский корпус государственных предприятий и различные политические группы левого, националистического или популистского характера. Практические полевые исследования, проведенные социологами, однако показывают, что это не совсем корректное заключение.

В России при общем преобладании крайне негативного восприятия результатов ваучерной приватизации имелись существенные различия в оценке ее различными социальными группами. Так, доля руководителей, видевших в ваучеризации шаг к формированию слоя собственников, в три раза превышала эту долю среди неквалифицированных рабочих. В этом, судя по всему, сказывается различие между теми, кто в силу своего социального положения смог реально приобщиться к процессу разгосударствления собственности, и теми, кто был лишен этой возможности^[56].

В России связи между производственниками и политическими кругами (особенно в регионах) были особенно тесны. Был создан блок профсоюзов и Союза промышленников и предпринимателей, сыгравшей важную роль в смещении Е.Гайдара с поста премьер-министра и замещении его В.Черномырдиным, представлявшим интересы определенной группы промышленников. Еще в большей оппозиции приватизации находились "красные директора" - сторонники КПРФ, которых буржуазная пресса считала и продолжает считать чуть ли не главными врагами экономических реформ.

Интересно в этой связи мнение патриарха советской индустриализации Л. Кагановича. Он в 1991 году отмечал: "мы такие глубокие корни вырвали и пустили! Приватизацию Магнитогорска не сделаешь, приватизацию Кузнецстроя, Краматорского машиностроительного завода не сделаешь, приватизацию железных дорог не сделаешь, приватизацию тракторных, комбайновых заводов не сделаешь. Могут, конечно, попробовать акционерные общества сделать, но эти акционерные общества могут быть и фиктивными акционерными обществами для отвода глаз западноевропейских капиталистов, чтобы они думали, что у нас меняется существо"^[57].

Руководители важнейших отраслей промышленности обычно имеют большое политическое влияние, основанное как на личных связях с государственными служащими, так и на способности организовывать влиятельные группировки с четким политическим мировоззрением. Его можно свести к следующему - суть экономической деятельности состоит не в перемещении "разноцветных бумажек, металлических кружочков и записей в бухгалтерских книгах", но в реальном производстве материальных ценностей. Если завод производит продукцию, которую население потребляет, хотя предприятие и является финансово убыточным, то это все равно лучше, чем закрытие завода и отказ от потребления.

1.2.3 Инвестиции и приватизация

 Говоря об общем и особенном в приватизации в РФ, следует подчеркнуть еще одно обстоятельство. Одно из основных преимуществ приватизации - в теории - резкое оживление инвестиционной деятельности. Например, в российской правительственной программе "Реформы и развитие российской экономики в 1995-97 годах" стимулирование инвестиций определено в качестве важнейшей практической задачи. По мнению А.Астаповича и Л.Григорьева, "главный упор (приватизации) должен быть сделан на такие факторы, как новые инвестиции, корпоративный контроль, развитие производства на новой технической базе, устойчивая занятость. С учетом этого целесообразно создавать условия для быстрого вхождения иностранных инвесторов в приватизацию, что обеспечило бы повышение эффективности производства на российских предприятиях, их связь с мировым рынком"^[58].

Одним из ключевых проблем, возникающих, по мнению руководителей Мирового банка, при приватизации, состоит в том, что ресурсы мирового рынка капитала ограничены. Приватизация, с точки зрения ее адептов, представляет собой эффективный механизм привлечения иностранных инвестиций. Вместе с тем, "для инвесторов... приватизация создает большие возможности, но не является процессом, независимым от общих условий накопления"^[59]. При приватизации крупной материальной собственности накопление финансового капитала в руках частных лиц, "к чему в конечном итоге свелись все перестроечные реформы", теоретически должны смениться тенденцией перевода денежного капитала в реальный. Но даже чисто с позиций экономической теории без учета политических и социальных факторов это не может произойти раньше, чем капитал ассимилирует все запасы недвижимости и прочих ресурсов, а средняя норма прибыли не опустится до пределов, обеспечивающих выгодность вложений в материальное производство, а при всей поспешности российской приватизации к 1995 г. не менее половины всех основных фондов принадлежало государству^[60].

По расчетам Министерства экономики РФ для нового технологического рывка в российскую экономику требовалось инвестиционных вливаний на сумму в 150 млрд. долл. США. На деле же полный объем денежных средств в России с учетом наличных средств населения не превышал 50-60 млрд. долл. США . Положение усугублялось еще и тем фактом, что свободные денежные средства использовались для покрытия дефицита бюджета при непрерывном сокращении инвестиционной активности государства^[61].

Но привлекательность страны для инвесторов возникла не сама по себе. Она была функцией экономических реформ, проходящих в стране, среди которых важную роль играли реформы в финансовом секторе. Гарантии свободы перевода прибылей и репатриации иностранного капитала, государственная защита иностранной собственности от некоммерческих рисков, оздоровление финансовой сферы, всестороннее поощрение государством страховой системы, сочетающееся с жестким контролем за добросовестностью ее деятельности, создание свободных экономических и экспортных зон с действительно льготным режимом, общее льготное налогообложение новых и особенно иностранных инвестиций и таможенный режим, эффективно сочетающий привлекательные черты для инвесторов с элементами протекционизма, - именно эти черты сделали страну привлекательной для инвесторов. К сожалению, отсутствие указанных признаков в России не позволяет ей до сих пор сделать свою экономику достаточно подходящим и надежным объектом для более или менее значимых иностранных инвестиций.

В России правительственные источники финансировали не более 15% всех инвестиций в 1991-1994 гг. При этом доля иностранного капитала в неправительственных инвестициях не превышала 3%^[62]. Правительство предполагало компенсировать спад в традиционных отраслях российской экономики за счет так называемых "точечных" инвестиций - ускоренного роста конкурентоспособных производств. Тем не менее всеобщий характер экономического спада препятствовал выполнению такой программы. В 1994 году производственные инвестиции снизились на 33%, а за первые 9 месяцев 1995 года на 21%^[63].

Ориентация на "открытую" экономику, усугубившаяся "прозрачностью" границ России после распада СССР, открывшая широкие пути для контрабанды, привела к вытеснению российской продукции импортными товарами как в сфере ТНП, так и машинотехнической продукции. К особенно серьезным последствиям привел кризис именно в сфере ТНП за исключением специфических секторов (табачная и винодельческая промышленность и некоторые другие) и некоторых географических районов, где подобная промышленность работала на относительно широкий внутренний рынок, прежде всего, Москвы.

Стратегия реформ, основывавшаяся на выборе "ключевых" отраслей, неявно предполагала, что ими будут именно легкая и пищевая промышленность и строительство. Массовый и высокоэластичный спрос на товары именно этих секторов, низкая капиталоемкость, быстрая окупаемость капитальных вложений, дефицитность потребительского рынка, невысокие требования к сырьевой базе, низкие транспортные издержки и уровень оплаты труда - все это должно было сделать именно эти сегменты экономики наиболее привлекательными для инвесторов и обеспечить приоритетное развитие в условиях перехода к рыночной экономике. Однако именно эти отрасли и оказались в наиболее глубоком коллапсе.        Острейший кризис сбыта может быть проиллюстрирован хотя бы тем фактом, что рост цен на продукцию легкой промышленности за 1991-1994 годы был в 2,6 раза ниже общего роста цен^[64]. В других отраслях также наблюдалось вытеснение отечественной продукции, хотя и более низкими темпами.

Существенным фактом является и то, что логика реформ в России на практике неявно предполагала переход от экстенсивной нерыночной модели к экстенсивной же, но уже рыночной (на уровне микроэкономики, то есть предприятий). Наращивание же интенсивных компонентов рыночной экономики как бы оставалось "на потом". Решительность реформаторов кабинета Е.Гайдара в проведении приватизации основывалось на некорректном предположении о том, что российская экономика ни в одном секторе, за исключением военной промышленности, не производила конкурентоспособной продукции. Эта позиция легко опровергается статистикой внешней торговли^[65].

С другой стороны, мировой рынок предъявляет широкий спрос на сырье и полуфабрикаты, что обусловливает наибольшую устойчивость добывающих отраслей в условиях кризиса. Доля добывающих отраслей в ВВП за 4 года поднялась с 15,5% до 23,5%. Темпы снижения производства за годы реформы, например, на предприятиях ТЭК были в 2 раза ниже, чем в среднем по промышленности, а в цветной металлургии более, чем в 1,5 раза^[66]. Но ситуация в этих отраслях слабо сказывается на общем инвестиционном кризисе в стране.

Высокая капиталоемкость и длительные сроки окупаемости капитальных вложений делают их непривлекательными для частных инвестиций, которые могут реализовываться только в виде портфельных инвестиций, но общая организационная и правовая неразбериха в отношении рынка ценных бумаг препятствует и этому, так что более выгодно финансирование их за счет связанных внешних кредитов. Кроме того, с точки зрения макроэкономической теории, ситуацию усугублял и тот факт, что относительные преимущества российской экономики - дешевая и высококвалифицированная рабочая сила - не использовались, так как именно более динамично развивающиеся отрасли добывающей промышленности и металлургии характерны именно самой низкой доли стоимости рабочей силы в общем капитале (высокой фондоемкостью).

Не менее 50% от 12-13 млрд. долл. США общих иностранных кредитов, обещанных России в 1995 г., должны были идти именно на импорт оборудования для сырьевого сектора^[67]. Реально же объем иностранных инвестиций в Россию за этот период не превысил 4-5 млрд. долл. США при том, что вывезено из страны было средств на несколько десятков млрд. долл. США (с учетом нелегального вывоза валюты и остатков наличных средств у населения в валюте - "своего рода беспроцентный кредит странам - эмитентам валюты")^[68]. Известный кризис неплатежей резко снизил инвестиционные возможности самих предприятий.

Стремление же населения к увеличению сбережений вплоть до такого уровня, что общий их объем превысил 78 трлн. руб. или две трети годового объема капвложений по стране^[69], не оказало существенного влияния на общий инвестиционный кризис. Во-первых, значительная доля населения по-прежнему рассматривала покупку наличной валюты как наименее рискованную форму сбережений. Во-вторых, в 1994 г. при покупке ценных бумаг население предпочитало вкладывать средства в финансовые "пирамиды", а в 1995 - 1997 гг. - в государственные ценные бумаги, что при неэффективном манипулировании государственными расходами не вело к улучшению инвестиционного климата.

Социальная стратификация общества вела к изменению структуры массовых сбережений в пользу увеличения доли групп населения с высоким доходом, более активно принимавших участие в "бегстве капиталов". При этом качество денежных ресурсов в стране в целом оставалось низким. Свыше 60% составляли денежные средства на руках у населения^[70], которые имеют более краткосрочный характер, предназначены в большей мере на потребление, тяжелее поддаются структурному финансовому перераспределению и направлению в инвестиции. Страховой характер вкладов представителей бедных страт в банках вел к их высокой подвижности. Так, например, доля накоплений и сбережений во вкладах и ценных бумагах населения в 1994 г. колебалась от 8,7% в до 2,6%^[112].

Таким образом, можно отметить, что общая инвестиционная обстановка в России к концу 1996 года оставалась неблагоприятной. В целях привлечения крупных инвесторов при приватизации предприятий продажа акций с 1994-95 годов осуществлялась пакетами, составляющими не менее 15-25% уставного капитала по следующей схеме: первоначально - по инвестиционному конкурсу (на аукционе), оставшиеся акции на специализированных аукционах по продаже акций. Наряду с этим, осуществлялись портфельные продажи акций наиболее крупных предприятий. Главным препятствием для продвижения иностранных инвестиций считается политическая нестабильность, общий экономический кризис, отсутствие соответствующей четкой законодательной базы, необходимой информационной системы.

Иностранные инвестиции в экономику РФ требуют наличия определенной инфраструктуры и прежде всего банковских, финансовых и страховых институтов, действующего фондового рынка. Сама по себе приватизация не в состоянии компенсировать их отсутствие. Особенно это важно в связи с тем, что наиболее динамичный вид инвестиций это именно инвестиции в ценные бумаги. Государственная поддержка этих институтов является необходимым условием успеха приватизации не как кратковременного периода перевода предприятий в частный сектор, а как инструмента повышения эффективности национальной экономики.

2. Анализ приватизации в условиях централизованной экономики

2.1 Цели и задачи приватизации. Механизм ее осуществления в странах с централизованно - планируемой экономикой

В докладе Всемирного банка отмечалось, что "нет сомнений, что российская программа приватизации является одним из наиболее выдающихся проектов в экономической истории... Международные банкиры и инвесторы, знакомые с типичной моделью развития новых рынков, должны попросту перевернуть свои старые привычные представления с ног на голову"^[72]. За 18 месяцев большая часть собственности более пятнадцати тысяч российских предприятий была передана в частный сектор^[73]. Для сравнения интересно отметить, что беспрецедентная для Запада хотя и мизерная в сравнении с российской программа приватизации в Великобритании шла более 10 лет, что никак не сравнимо с двухлетним периодом "массовой приватизации" в России^[74].

Первый опыт ваучерной приватизации в социалистических странах был осуществлен в ЧССР. Главной причиной выбора чековой схемы там был тот факт, что распродажа государственного имущества во многих странах неоднократно откладывалась. В большинстве случаев это было связано с попыткой государства санировать и реформировать предприятия до того, как они будут предложены к торгам, как это было в Египте или, например, в Замбии. В целях избежания подобных задержек и создания условий для быстрой приватизации крупных предприятий правительство Чехословакии, а за ним и России пошли по пути массовой приватизации, основывающейся на выпуске приватизационных чеков.

Важно иметь в виду, что в ходе приватизации правительство Чехословакии использовало разнообразные схемы, а также, что любой гражданин, заинтересованный в приватизации того или иного предприятия или части его фондов, мог передать свое предложение в Министерство приватизации. Выбор ваучерной схемы происходил, по мнению чешских и словацких политиков, по критериям ряда ее преимуществ прежде всего социального характера. Во-первых, приватизационные чеки сразу сделали граждан, не имеющих сбережений для покупки ценных бумаг и не располагающих опытом оценки инвестиционных возможностей, полноценными участниками рыночной экономики страны. Система также придала процессу более справедливый и социально ориентированный характер^[75].

Во-вторых, система ваучеров послужила толчком создания рынка ценных бумаг через Инвестиционные приватизационные фонды (ИПФ). Был выделен специальный период "нулевая волна" для размещения чеков в ПИФы, в течении которого 5,8 млн. граждан разместили свои ваучеры в фондах полностью, а 420 тыс. частично. Результаты этого этапа приватизации были впечатляющими - 291 предприятие, включая и те, чье финансовое состояние было тяжелым, на 100% перешли в частные руки, а 600 других продали более 90% своих акций. Было продано более 90% предложенных акций, а в торгах участвовало 98,8% ваучеров^[76]. В среднем ежегодный доход в ЧР на один ваучер (или купонную книжку) составляет более 300 долларов^[77].

Тем не менее, несмотря на декларируемый успех программы, был обнаружен целый ряд трудностей. Во-первых, с юридической точки зрения не было продано ни одной акции, так как отсутствовал закон об операциях с ценными бумагами. Мелкие инвесторы были слабо защищены от махинаций руководства ПИФов, многие из которых, даже будучи добросовестными, испытывали трудности в выплате обещанных дивидендов. Во-вторых, отдельные сложности создал и распад ЧСР на Чехию и Словакию, особенно в условиях высоких межреспубликанских инвестиций (более 10% словацких чеков были вложены в чешские предприятия). Эффективность влияния приватизации на экономический рост была недостаточно велика, чтобы можно было говорить о превосходстве рыночной экономики. Чехия вышла из кризиса только в 1993 г., а Словакия в 1994 г. При этом прирост ВНП составлял не более 0,5-2% в год^[78], что безусловно для развивающейся экономики немного, хотя и лучше, чем в России, где падение превышало 20%. К сожалению, на ваучерном этапе РФ повторила и усугубила почти все проблемы ЧСР.

2.1.1 Нормативная база приватизации в России

 Приватизация в России началась после принятия Закона СССР "О государственном предприятии (объединении)" в 1988 году. На этом этапе она осуществлялась в отсутствие необходимой нормативной базы. При этом реальные ее масштабы оставались неизвестными. По оценкам ОЭСР к лету 1992 года (начало осуществления программы приватизации) более 2000 предприятий были приватизированы "стихийно"^[79]. Только в 1991 году началась разработка законодательства о приватизации Законом РФ от 3/7/1991 "О приватизации государственных и муниципальных предприятий в РФ" (с изменениями от 5/7/1992) ^[80].

До середины 1992 года Верховный Совет РФ принял ряд законов и постановлений, регламентирующих процессы приватизации и банкротства хозяйственных субъектов, в том числе и Законы РФ "Об именных приватизационных счетах и вкладах в РСФСР" и "О собственности в РСФСР" от 24/12/1991. Законом о приватизации организация и проведение единой государственной политики приватизации, включая ее нормативное и методическое обеспечение, возлагались на Государственный Комитет РФ по управлению государственным имуществом (ГКИ). В качестве продавца и временного владельца государственного имущества был определен Российский фонд федерального имущества (РФФИ). При этом ГКИ был подотчетен Правительству РФ, а РФФИ - Верховному Совету РФ.

В России к нормативной базе приватизации относились также Государственные программы приватизации на 3 года. Они включали задания на текущий год и прогноз на два следующих. На основании этих законов Государственный комитет России по управлению государственным имуществом (ГКИ) издавал нормативные акты, а также давал разъяснения этих актов и Программы приватизации. При этом за пределами юрисдикции этих законов оставалась приватизация земли и жилищного фонда, социально-культурных учреждений и объектов культурного и природного наследия. Кроме указанных законов отдельные аспекты приватизации попадали под действие и других законов, например, "О предприятиях и предпринимательской деятельности" от 25/12/1990.

С ноября 1991 г. начался этап форсированной приватизации. В его основу был положен указ No.341 Президента РФ от 29/12/1991, утвердивший "Основные положения программы приватизации государственных и муниципальных предприятий на 1992 год". Указ No.66 от 29/1/1992 "Об ускорении приватизации государственных и муниципальных предприятий" определял практический механизм приватизации. Государственная программа приватизации на 1992 год была принята Верховным Советом РФ в июне 1992 года. Она провозглашала следующие цели:

·   повышение эффективности деятельности предприятий путем их приватизации;

·   создание конкурентной среды и содействие демонополизации народного хозяйства;

·   привлечение иностранных инвестиций, социальная защита населения и развитие объектов социальной инфраструктуры за счет средств, поступивших от приватизации;

·   содействие процессу финансовой стабилизации РФ;

·   создание условий и организационных структур для расширения масштабов приватизации в 1993-1994 гг.

В РФ Программа приватизации предусматривала ваучерную, денежную и "малую" приватизацию. Согласно законодательно принятой программе малые предприятия должны были распродаваться на торгах или могли быть напрямую проданы частным лицам, работающим на этих предприятиях. Крупные же предприятия должны были быть обязательно акционированы до приватизации. Корпоратизация средних предприятий до их разгосударствления оставалась на решение самих предприятий.

Программа приватизации устанавливала ограничения на приватизацию, обязательные для всех органов государственной власти и управления и органов местного самоуправления, при этом запрещая введение дополнительных ограничений этими органами и расширенного толкования ограничений. При рассмотрении вопроса о приватизации объектов и предприятий правительство РФ, ГКИ и его территориальные органы имели право запретить приватизацию либо путем преобразования предприятия в акционерное общество открытого типа с закреплением 100% акций в государственной собственности, либо преобразования его в государственное (казенное) предприятие, финансируемое за счет государственных источников.

В случае принятия решения о приватизации способы ее проведения в каждом конкретном случае определялись рабочей комиссией по приватизации соответствующего комитета по управлению имуществом. Предприятия со стоимостью активов на 1/1/1992 не более 1 млн. руб. попадали под так называемую "малую" приватизацию через аукцион или конкурс. Объекты нежилого фонда, сданного ранее в аренду, объекты незавершенного строительства, имущество ликвидируемых или действующих предприятий также приватизировалось через аукцион. Предприятия-должники оставлялись до специальных указов президента РФ.

Основная же масса предприятий должна была быть в процессе приватизации превращена в акционерные общества открытого типа (АООТ). Для них предусматривались следующие формы приватизации:

·   закрепление пакета акций (в том числе и "золотой" акции) в государственной или муниципальной собственности;

·   льготная продажа и передача акций членам трудового коллектива приватизируемого предприятия;

·   выкуп имущества арендными предприятиями по договорам аренды;

·   продажа акций на чековом ("ваучерном") или денежном аукционе;

·   продажа акций по конкурсу, в том числе и приватизационному.

Можно лишь пожалеть, что конкурсы неаукционного характера до 1995 г. практически не сыграли никакой роли. В российских условиях жестко применялась аукционная форма приватизации притом, что эксперты предупреждали, что "заранее принимать на себя обязательство реализовывать приватизируемые предприятия в основном через аукцион - значит отказываться от получения оптимальных для страны результатов по многим сделкам... Жесткое применение аукционного метода приватизации существенно связывает российской стороне руки на... переговорах с зарубежными инвесторами"^[81].

Нормативная база приватизации, принятая в краткие сроки часто без межведомственного согласования, естественным образом не могла быть достаточно полной. В развитие Госпрограммы приватизации был издан ряд указов президента и ведомственных документов. При этом не были определены механизмы управления госсобственностью, не сформулированы требования к новым собственникам по защите окружающей среды, механизмы обеспечения экономической независимости, безопасности и обороноспособности страны^[82], взаимоотношений, распределения прав и обязанностей в части управления госсобственностью центра и регионов. Помимо того, вообще отсутствовали нормы и критерии, ограничивающие объемы преобразований одной формы собственности в другую. Понятия национализации и секвестра отсутствовали в нормативной базе вообще.

2.1.2 Ход приватизации в России

 Как результат форсированной приватизации в России более половины государственных средств производства оказались в руках внезапно разбогатевших предпринимателей. Свободное обращение ваучера как ценной бумаги при условии отсутствия каких бы то ни было элементарных контактов граждан с управляющими государственной собственностью привело к тому, что ваучерные потоки оказались направленными в сторону новых посредников - фондов, банков, финансовых компаний, которые в дальнейшем обеспечили их капитализацию в форме пакетов акций приватизированных компаний. Э.Рудык прямо утверждает, что "правительство в лице ГКИ делает все для того, чтобы в ходе приватизации передать всю полноту власти в экономике узкому кругу крупных частных собственников и высших менеджеров"^[83].

При этом граждане как коллективные владельцы национального богатства перестали быть таковыми, в основной массе они не попали в сам процесс приватизации. Как отмечают социологи на базе изучения опросов общественного мнения, "большинство российских акционеров не испытывают ни чувства приобщения к собственности, ни ощущения участников созидательной экономической деятельности. Скорее они воспринимают обладание акциями как участие в некоторой лотерее с весьма малыми шансами на выигрыш"^[84]. Полевые исследования результатов приватизации свидетельствуют, что даже при "второй" форме приватизации часто создавались условия, побуждающие работников быстро продавать свои акции, лишаясь тем самым реального контроля и власти на предприятии^[85]. Например, изучение ситуации на двух предприятиях показало, что за период с мая 1994 по май 1995 года администрацией предприятий было скуплено 28% акций, проданных трудовому коллективу. При этом учитывались только открытые операции, оставляя за пределами исследований акции, скупленные тайно, приобретенные членами семей администрации и переданные рабочими в доверительное управление администрации^[86].

Анализ реальных итогов ваучерной приватизации показывает, что в ценах 1 января 1995 г. стоимость приватизированных основных фондов превышала 1300 трлн. руб., что составляло порядка 300 млрд. долл. США. То есть каждый ваучер капитализировал основные фонды на 2000 долл. США^[87]. Курс же ваучера на рынке ценных бумаг колебался вокруг 10 долларов, а скупка ваучеров в провинции велась московскими организациями по 3-5 долл. при том, что балансовая стоимость приватизируемых по ваучерной схеме предприятий превышала 600 млрд. дореформенных рублей, что давало возможность идеологам ваучерной приватизации предсказывать его стоимость в 4-5 тысяч рублей. К концу 1995 года стоимость вырученных от приватизации средств не превышала смешной суммы в 800 млрд. руб. ^[88].

Население в целом не имело достаточной информации о способах вложения ваучеров и вело себя пассивно. Весной 1993 года 2/3 населения по данным полевых социологических исследований либо не знали, что будут делать со своими ваучерами, либо относились к ним как к методу незначительного увеличения своего дохода (одноразового - продажа или минимального - вложения в Чековые Инвестиционные Фонды). Если исключить работников приватизированных предприятий, то только 6,7% опрошенных проявили элементарную рыночную предприимчивость, выбрав конкретные предприятия для вложения своих ваучеров^[89]. Устойчивое стремление широких слоев населения к продаже ваучеров вело к резкому превышению спроса над предложением и катастрофическому падению цен на приватизационные чеки, а отказ эмитента (государства) обслуживать обращение ваучера, привел к быстрому падению его курса^[90].

Британский бюллетень агентства "Индепендент Стратеджи" в конце 1994 года писал: "Большая часть основных производственных фондов России продана в процессе приватизации за какие-то 5 млрд. долл. Даже если считать, что в России стоимость ее основных фондов равна ВВП (в ведущих странах Запада они превышают ВВП в 2,4-2,8 раза), т.е. 300-400 млрд. долл., сумма, вырученная при приватизации, ничтожна. Поэтому агентство рекомендует английским инвесторам не упустить шанс и принять участие в покупке российских предприятий". Например, если стоимость акций Газпрома поделить на объем его разведанных запасов, то получается, что удельная стоимость равна 0,3 цента за баррель нефтяного эквивалента. Аналогичный показатель "Бритиш Гэс" - около 10,3 долл. за баррель. Компания "Ростелеком", владеющая 80% телефонных линий в РФ, имеет удельную стоимость около 50 долл. США за линию доступа. У японской компании "НТТ" этот показатель составляет 2430 долл. США^[91].

Серьезной проблемой оставались некомпетентность, коррупция и злоупотребления при приватизации. Например, уже на этапе денежной приватизации в 1995 году, по данным Бюллетеня Фонда имущества Санкт-Петербурга, в городе магазины на улице Гаванской и Малом проспекте были реализованы за 302 тыс. руб. и 1 млн. 300 тыс. руб., соответственно, парикмахерская на главной улице города - Невском проспекте - за 1 млн. 489 тыс. руб., кафе- столовая на Невском проспекте за 350 тыс. руб., а ателье - салон на пр. Большевиков за совершенно смехотворную сумму в 13700 руб., что меньше цены одной бутылки водки среднего качества. На все эти аукционы были поданы по две заявки (при одной аукцион считался недействительным с 1995 г.) ^[92]. Неэффективно действовал и Антимонопольный комитет, позволивший, например, семейной группе Чаяновых получить контроль над 2/3 алюминиевой промышленности России (Саянский, Братский, Иркутский и Красноярский алюминиевые заводы) ^[93].

Таким образом, механизм перераспределения национального богатства, сложившийся на рынке ваучеров, вел к резкому увеличению в нем доли новой финансовой буржуазии, а в несколько меньшей степени и администрации предприятий за счет основной массы населения. Начавшийся в июле 1994 г. денежный этап приватизации ставил во главу угла иные цели и задачи. Если официальной экономической идеологией ваучерного этапа приватизации была социальная справедливость, то денежного - экономическая эффективность. Концепция денежной приватизации предусматривает поощрение крупных "стратегических" инвесторов, покупающих пакеты акций свыше 51%, при этом мелкие инвесторы должны купить не менее 30%. Льготы руководству и трудовым коллективам существенно сокращены.

Важно отметить, что процесс разгосударствления собственности в России принимал не только формы приватизации предприятий в узком смысле. Произошло превращение ряда старых монопольных структур бюрократии, контролировавших некоторые ключевые сферы экономики, в новые структуры, что позволило им сохранить контроль, как над государственной, так и над приватизированной собственностью. Наиболее ярко это выразилось в создании холдинговых компаний, которым Госкомимуществом передавались после приватизации пакеты акций, принадлежащие государству (часто контрольные).

Через свои инвестиционные отделы холдинги организовывали выпуск акций, первый транш которых передавался государству, а следующими финансировалась деятельность холдингов. Наиболее одиозным примером холдингов является АО "Газпром", который сосредоточил в своих руках 30% мировых разведанных запасов газа. Холдинговые компании фактически передавали свои права руководителям корпораций, которыми, как правило, были высшие руководящие чины соответствующих старых союзных или новых министерств.

2.1.3 Приватизация в Москве

 Приватизация в Москве началась в 1992 году по указу Президента РФ, которым столице представлялось право проводить ускоренную приватизацию муниципальной собственности по самостоятельно разработанному плану и графику. Как результат, значительная часть небольших предприятий в Москве была продана еще до начала активной фазы ваучерной приватизации (1993 год). К середине 1994 года не более 20% всех предприятий и организаций города находились в государственном секторе. Доля приватизированных торговых предприятий значительно превышала среднюю долю по России в целом. Количество акционированных предприятий в строительстве была втрое больше аналогичного показателя по стране. На начало 1996 года приватизация в Москве принесла более четверти всех доходов, полученных от нее в России^[94].

Положение в столице может дать очень сильный аргумент сторонникам приватизации, особенно если вспомнить ожесточенные дискуссии по методам приватизации между руководством Москвы и ГКИ. Город, переживающий состояние "бума со всеми его чертами, характерными для западных экономик, стал против всех ожиданий абсолютным финансовым центром страны. По некоторым оценкам на нее приходилось до 70% всего банковского оборота страны. Для Москвы в отличие от России в целом характерен был инвестиционный подъем - в первые полгода 1995 года темп роста капитальных вложений в городе составлял 111,21% при общем падении его по стране на 22%^[95]. Одна из важнейших причин этого - обслуживание бурно развивающейся экономики города. Имущественное расслоение между жителями Москвы и остальной России интенсивно нарастало.

В московской модели приватизации с самого начала на чековые аукционы выставлялись не 29% акций, а 12-15%%. За городом сохранялись крупные пакеты акций, которые позднее стали реализовываться на специализированных аукционах и инвестиционных конкурсах. По мнению Фонда имущества Москвы, это позволило не только получить дополнительные финансовые средства, но и удалось привлечь инвестиции в модернизацию и реконструкцию производства^[96].

Примером несоответствия московской приватизации требованиям ГКИ стал завод "Калибр". Пакет в 49% в ценах 1992 года составлял 35 млн. руб., по методикам ГКИ его нужно было выставлять на продажу не дороже, чем за 700 млн. руб., но по итогам проведенного инвестиционного конкурса завод был куплен за 11 млрд. руб., причем в условия победителя конкурса были включены обязательства инвестиций на 7 млрд. руб. и погашения долгов предприятия на сумму в 9 млрд. руб. То есть общая цена сделки превысила 27 млрд. руб., что в 40 раз выше рассчитанной по методике ГКИ^[97].

Вместе с тем следует отметить, что завод "Калибр" носил уникальный характер: во - первых, он располагается в центре города в очень дорогом и престижном районе, а во-вторых, он рассчитывал на получение крупного государственного оборонного заказа. Модель инвестиционных конкурсов, применяемая в Москве, дала гораздо больший эффект, чем в целом по стране. Реализация пакетов акций стоимостью в 7,6 млрд. руб., например, позволила привлечь инвестиций более чем на 2,4 трлн. руб. Одновременно развивалась и "малая" приватизация. За 1995 год было продано государственного и муниципального имущества на 1,368 трлн. руб. ^[98].

Тем не менее попытки серьезного анализа ставят под сомнение вывод о радикальном преимуществе московской методики приватизации над методиками ГКИ. Прежде всего уникальный характер носит географический характер города. Москва стала плацдармом для Запада в освоении России. Концентрация в столице лиц, принимающих государственные, инвестиционные, торговые и другие экономические решения, а также относительно развитая инфраструктура вынуждала многие западные компании осесть в столице, а неразвитость ее в стране часто вынуждала и ограничиваться в своей деятельности Москвой. Уже один факт наличия в ней огромного спроса со стороны иностранцев и новых российских деловых людей на недвижимость был трудно переоценимым фактором развития экономики города.

Система управления экономикой Москвы носила уникальный характер. Ей было свойственно удивительное взаимопереплетение функций государственных и частных организаций. При том, что практически не было отраслей экономики, в которых прямо или косвенно не участвовала бы мэрия города, частный сектор иногда даже выполнял функции муниципальных и государственных органов. Например, акционерное общество "Мосприватизация" официально регистрировало все жилищные сделки в столице. Естественно, такая запредельная экономическая либерализация создавала возможности неслыханно быстрого обогащения. Особую остроту приобретала не только проблема имущественного расслоения между Москвой и другими регионами, но и внутри самого города. По России доля доходов 20% самой богатой части населения в 1994 г, составляла 46,3% в 1994 году и 47,1% в I полугодии 1995 г, а по Москве - 62,3% и 72,5% соответственно^[99].

Однако наиболее значимым негативным показателем были структурные изменения в московской деловой активности. Увеличивалась доля промышленности, обеспечивающей, прежде всего, потребности внутреннего рынка (пищевая, стройматериалы и др.), и сокращалась доля отраслей, работающих на страну в целом (машиностроение, автомобильная, металлообработка, ВПК). Москва, таким образом, потеряла статус одного из крупнейших промышленных городов и превратилась в торговый и финансовый центр. Очевидно, крупная индустрия столицы не выдержала конкуренции с быстрорастущим торговым и финансовым капиталом, в том числе и компрадорского характера, который и перераспределил в свою пользу финансовые и прочие активы промышленных предприятий. Итак, можно предположить, что корреляция между относительным успехом экономического развития Москвы и высокой скоростью приватизации носит во многом случайный характер, связанный со статусом столицы и ее географическим положением.

На примере России можно утверждать, что энергичная приватизация в России не показала повышения эффективности экономики. Есть основания полагать, что приватизация, предшествующая другим экономическим реформам, прежде всего в финансовой и фискальной сферах, обречена на провал.

Принципиальным моментом становится разделение чисто экономической и социальной задач приватизации. В социальной сфере ваучерная форма ведет к максимально ускоренному выполнению основной задачи - созданию и упрочнению позиций нового класса - крупной финансовой буржуазии и финансовой олигархии. При принятии концепции оценки приватизации в ее социальной ипостаси, нужно отметить прямо противоположные выводы о ее эффективности. Ваучерная приватизация в большой стране, проведенная крайне быстро, порождает новых сверхбогатых буржуа очень эффективно. Любая экономическая цена за такую возможность разбогатеть для них не может быть высокой, что убедительно подтверждается опытом России.

Этот же опыт говорит, что в общем виде приватизация не встречает поддержки со стороны трудящихся на приватизируемых предприятиях. Серьезные социологические исследования показали, что всего 17,8% работников государственных предприятий хотели бы работать в частной фирме. Каждый пятый выступает за сохранение государственной принадлежности предприятия и 49,6% хотят передачи его в собственность коллектива, причем государственную собственность гораздо чаще выбирают рабочие (25-32%) и мелкие служащие (27%). В России в 1994 году 61,3% респондентов опроса считали, что ваучерная приватизация это "показуха, которая ничего не изменит"^[100].

Динамика приватизационных настроении также свидетельствует об этом. Если в апреле 1993 года 15% респондентов опроса, проведенного в РФ, полагали, что ваучеризация - это шаг к тому, чтобы люди могли стать собственниками, то уже к апрелю 1994 года доля сторонников этого мнения упала до 9,6%^[101]. Интересно отметить, что во время массовых забастовок 1994-95 годов, требования бастующих к правительству о замене некомпетентного руководства выдвигались как по отношению к директорам общественных, так и приватизированных предприятий, без проведения различий между ними.

Таким образом, с самого начала уже при постановке задач приватизации можно обнаружить проявление как общих, так и особенных черт в приватизационных проектах. Понимание общей задачи приватизации как повышения эффективности деятельности предприятий. Задача формулировалась не в терминах повышения отдачи существующих организационно-правовых форм, но в росте эффективности отдачи их основных фондов. Это вело к применению разных методов - аренды, субподряда, создания совместных предприятий.

При этом ключевым фактором всегда была именно экономическая отдача производственных фондов. В России же понятие повышения именно их эффективности даже не формулировалась в качестве постановки задачи. Из этого вытекал целый ряд проблем, как например: дробление существующих интегрированных производственных комплексов, переориентация производств с отказом от использования существующего часто очень дорогого оборудования при том, что его моральное старение идет достаточно быстро и пр. Характернейшим примером является судьба предприятий по производству ЭВМ в Зеленограде, когда приобретенное в последние годы советской власти современное оборудование вынесено и заменено оборудованием по производству алкогольных напитков, которое безусловно по стоимости не может идти с ним в сравнение.

Важным является и тот момент, что в России доходы от приватизации должны были послужить целям укрепления финансового состояния государства. Другими словами, предполагалось очередное ослабление финансового состояния предприятий, когда средства, полученные от их приватизации, шли на решение текущих финансово-бюджетных проблем, содействие процессу финансовой стабилизации РФ. Программа приватизации предусматривала развитие социальной защиты населения и развития объектов социальной инфраструктуры за счет средств, поступивших от приватизации.

В России же ГКИ, РФФИ, Федеральное Управление по Делам о несостоятельности при ГКИ (ФУДН) "формально относились к вопросам управления государственной собственностью и контролю за эффективностью его использования". В результате комплексной аудиторской проверки РФФИ выяснилось, например, что на должность ведущего специалиста юридического отдела, ответственного за подготовку заключений по проектам законодательных актов, был назначен человек со среднетехническим образованием и стажем работы в 1,5 года, а обязанности по кодификации и систематизации нормативных актов и заключений по запросам региональных фондов имущества возлагались на студента I курса дневного отделения юридического факультета МГУ^[102].

Низкая степень продуманности и планомерного характера приватизации в России может быть показана хотя бы тем, что на первом этапе приватизации Госпрограммой в 1992 г. одной из задач ставилось создание условий и организационных структур для расширения масштабов приватизации в 1993-94 гг.

В России банки (за исключением Сбербанка, и в меньшей степени Столичного банка сбережений, Инкомбанка и еще некоторых других) оказались не готовы работать с большим количеством индивидуальных инвесторов как чисто в техническом смысле, так и в области диверсификации условий для краткосрочных и долгосрочных кредитов. Вклады населения в коммерческих банках составляли около 0,5% от общей суммы их обязательств^[103]. В этой связи руководители Министерства финансов России отмечали: "Хотя в нормально отлаженной экономике население, конечно же, имеет право покупать... ценные бумаги, но подавляющее большинство населения никаких... ценных бумаг не покупает, а свои средства хранит на счетах в сберегательных банках. А вот банки - это уже профессионалы на рынке ценных бумаг - работают с ценными бумагами и зарабатывают деньги и для себя, и для вкладчиков... К сожалению, наши банки не оказались на высоте положения и не были готовы работать с населением на справедливых началах (как принято в мировой практике). Даже Сбербанк России работает с населением не самым справедливым образом"^[104].

Существенным моментом для РФ являлось и опасение появления и усиления новой социальной группы - "новых богатых", разбогатевших в результате спекулятивных действий в процессе приватизации. Опасения сверхвысокой концентрации богатства в одних руках, коррупции при продажах компаний, замены государственной монополии на монополию частную, - все это было фактором, замедляющим приватизацию в России.

Более того, настороженность вызывали и опасения возникновения новых социальных конфликтов между традиционными социальными группами в результате социального, национального расслоения. "Если установится капиталистический контроль над предприятием, - отмечает Лэнс Тейлор, - он, по-видимому, будет осуществляться узкой, однородной группой лиц, объединенной на родственной или конфессиональной основе. Эти черты проявятся при любом избранном механизме приватизации. Тенденция к образованию экономических "групп" на базе определенных сообществ обречена быть в центре социальных и политических проблем"^[105].

В России также мы можем наблюдать, что некоторые национальные, конфессиональные или связанные общим социальным происхождением группы приобретают контроль над предприятиями^[106]. Интересно в этой связи отметить муссирующиеся в определенных кругах слухи об активной роли русской православной церкви на фондовом рынке.

Форсированная приватизация в РФ была, в свою очередь, не столько результатом такого внешнего давления, сколько усилий авторов реформ. При этом РФ испытывала трудности в обеспечении своей задолженности даже при условии форсированного разгосударствления и широкого доступа иностранных финансовых кругов в национальную экономику, включая стратегические предприятия. Одновременно на финансирование приватизации западными институтами активно выделялись кредиты.

Рабочим в ходе приватизации приходится платить высокую социальную цену за приватизацию, так как она приводит к сокращению рабочих мест, увеличению трудового дня, сокращению зарплаты и ухудшению условий труда. В РФ особые опасения вызывала безработица.

Таким образом, можно отметить, что как традиционные элитные группы хозяйственного характера, так и трудящиеся массы были недовольны приватизационными программами как ведущими к потере преимуществ, характерных для развитого государственного сектора. Естественно возникающий вопрос, какие же социальные группы, существующие в экономике с преобладанием государственного сектора, "проталкивают" проведение программ приватизации, находит свой ответ в том, что в условиях глобализации экономики давление мирового общественного мнения, представленного западной общественно-политической мыслью, на политические элиты, принимающие решения стратегического характера, становится слишком сильным.

В России, исходя из статистических результатов приватизации, можно говорить об отсутствии равных де факто возможностей для граждан страны в участии в приобретении предприятий. Само отсутствие необходимой инфраструктуры и, между прочим, достаточно развитого фондового рынка предопределяло это^[107]. Иностранцам был представлен национальный режим притом, что покупательная способность рубля падала быстрее, чем обменный курс.

В РФ в результате ваучерной приватизации на начальном этапе акции предприятий шире распределялись среди малоимущих работников, но крупные инвесторы постоянно скупали акции у населения, что вело к вымыванию доли мелких собственников.

Сожаление вызывает тот факт, что в России 90-х гг. трудно представить себе промышленное предприятие с рентабельностью выше средней ставки по кредитам (150-200% годовых), без чего не может быть реализован механизм ЛБО передачи компаний трудовым коллективам.

Аналогичные схемы неявно предполагались и российскими теоретиками, но в их схемах кредиты должен напрямую представлять Банк России. Многие экономисты, причем самого широкого спектра взглядов - от марксистов до монетаристов - требовали создания схем, подобных ЭЗОПам^[108]. При этом не учитывались принципиальные отличия российских рабочих от западных. Чрезвычайно трудно ожидать, что российские рабочие, озабоченные крайне тяжелым и снижающимся сегодняшним жизненным уровнем и не имеющие опыта рыночной хозяйственной деятельности, смогут эффективно управлять предприятиями, например, заботиться об эффективном инвестиционном накоплении за счет потребления.

Во всяком случае опыт демократизации управления времен М.С.Горбачева свидетельствует об обратном. Директора покупали популярность не продуманной стратегией развития, но раздуванием фонда потребления за счет "проедания" ресурсов. Инвестиционного накопления не получилось и в результате приватизации, но вряд ли оно пошло бы за счет применения самоуправления. Председатель Фонда имущества Москвы (ФИМ) М. Климович отмечал, что трудовые коллективы, приватизировавшие малые предприятия, не смогли стать эффективными собственниками и оказались не в состоянии привлечь серьезные инвестиции, достаточные для выкупа и реконструкции помещений. В этой связи ФИМ, например, перешел к их адресной продаже с помощью аукционов и конкурсов^[109].

2.2 Рынок корпоративных ценных бумаг и его связь с процессами разгосударствления

Российский рынок корпоративных ценных бумаг очень молод. Тем не менее черты, характерные для развивающихся рынков, свойственны обоим. Важным элементом планов становления рыночной экономики России является фондовой рынок, особенно в его корпоративной части. Президент России Б.Ельцин в послании Федеральному Собранию в феврале 1996 г. отметил, что "особенно интенсивно развивался рынок ценных бумаг. В настоящее время в России насчитывается около 40 тысяч акционерных обществ, что по мировым меркам является высоким показателем. Из них 200 крупнейших акционерных обществ производят почти 70% промышленной продукции. Акции именно этих предприятий являются основным объектом торговли на рынке. Конечно, и этот рынок еще находится в стадии становления. В структуре новых эмиссий за 1995 год доля государственных ценных бумаг составила 84%. Это, конечно, слишком много"^[110].

По мнению специалистов Международной Финансовой Корпорации, "ряд факторов, характеризующих российскую экономику переходного периода, делают развитие рынков капитала основной целью проходящих в России реформ"^[111]. Однако процесс его формирования идет с серьезными перебоями. Несмотря на широкомасштабную приватизацию его роль рыночного регулятора, оставляет желать лучшего. Например, универмаги и кондитерские заводы превосходят по уровню капитализации (текущей стоимости своих акций) гигантов тяжелой индустрии. ЦУМ и "Красный октябрь" превосходит по этому показателю такие предприятия как "Автоваз", КАМАЗ и Северский трубный завод^[112].

В 1993 году в России начался бум ценных бумаг финансовых, трастовых и тому подобных компаний типа скандально известного АО "МММ". Их совокупный оборот достиг невиданных для России размеров - нескольких сотен миллиардов рублей. Однако бум этот был связан с необоснованным завышением эмитентами курсов своих акций и в силу этого оказался кратковременным. Уже со второй половины 1993 г. курсы ценных бумаг быстро пошли вниз. Период 1993-1996 гг. можно с полным основанием рассматривать как период затяжного кризиса или стагнации российского рынка ценных бумаг предприятий.

К 1996 году российский рынок корпоративных ценных бумаг после того, как стало можно говорить о том, что рынок государственных ценных бумаг устоялся, стал приоритетным для государственных органов. Руководитель Департамента ценных бумаг и финансового рынка Минфина РФ Б.И.Златкис отмечала, что важнейшей задачей является "развитие рынка корпоративных ценных бумаг, развитие рынка вторых эмиссий бумаг приватизированных предприятий с тем, чтобы они не просто существовали на рынке, а чтобы инфраструктура их обращения была такая же прозрачная, как и та, что существует по рынку государственного долга"^[113].

В России, по признанию руководителей Министерства финансов, "весь финансовый рынок имеет несколько непропорциональную структуру. Он перекошен в сторону государственных ценных бумаг, которые имеют низкую конкуренцию со стороны корпоративных ценных бумаг"^[114]. Политика правительства состояла в том, что снижение уровня инфляции понизит привлекательность государственных долговых обязательств для инвесторов и позволит включить механизм привлечения приватизированными предприятиями средств на собственное развитие путем выпуска дополнительных эмиссий своих акций. Неэффективность распыленного банковского сектора России настоятельно требовала развития фондового рынка для привлечения ресурсов капитала на предприятия. Банки не смогли выполнить такой функции.

Правительственные круги уделяли особенное внимание развитию фондового рынка по ряду причин. Прежде всего среди реформаторских кругов ставилась задача обеспечение политического успеха массовой приватизации. Неявно предполагалось, что распределяемая в ходе приватизации собственность содержит широкие имущественные права. Широкий класс мелких акционеров нуждался в наличии элементарной инфраструктуры рынка капитала для обеспечения своих прав. Остается лишь сожалеть, что при столкновении политических и экономических задач приоритет приобрело создание новых крупных собственников.

Финансовый рынок и стал механизмом перераспределения собственности от мелких собственников к крупным. Процесс проходил в шесть-семь этапов смены собственников ценных бумаг^[115]. После ваучерной приватизации миллионы акций приватизированных предприятий хлынули на фондовый рынок. Очевидно, что в условиях, когда акции доставались первичным инвесторам "бесплатно или почти бесплатно", предложение заметно превышало спрос, лишив тем самым предприятия возможности повышать свой капитал путем выпуска акций. При этом дивидендные выплаты были крайне невысокими, доходы по акции обычно не превышали 1/50 средней зарплаты^[116].

Предполагалось также, что фондовый рынок станет механизмом воссоздания дисциплинированности и стимулирования предприятий. В условиях отсутствия развитого фондового сектора предприятия будут по-прежнему строить свою деятельность на основе лоббирования государственных органов на предмет получения субсидий, привилегий и гарантий. Перед рынком корпоративных ценных бумаг ставилась задача предоставления как крупным, так и мелким собственникам механизма давления на предприятия либо путем непосредственного голосования, либо путем вывода своих инвестиций на фондовые рынки. Можно лишь пожалеть, что ваучерная приватизация не приносила, как уже указывалось, никаких инвестиций на предприятие, а в условиях хронически заниженных цен и угроза выброса дополнительных акций на фондовые рынки на практике не могла существенно ухудшить положение предприятий.

Для России была характерна жесточайшая борьба между традиционными группами, связанными со старыми администрациями, руководством министерств и новыми финансовыми структурами.

В российских правительственных кругах предполагалось, что ваучерная приватизация - лишь первый этап многоступенчатого приватизационного процесса. Его второй этап проходил на фондовом рынке, когда началась борьба за контроль над предприятиями в виде скупки акций у трудового коллектива и мелких держателей сторонними инвесторами или “дружественной” с администрацией предприятия группой. Вместе с тем целая серия громких судебных процессов и даже уголовных насильственных преступлений свидетельствовала о том, что реальная борьба за контроль над управлением предприятиями велась не на фондовом рынке, а другими способами. Особенно жесткая борьба обычно велась между администрацией предприятий и внешними организациями типа банков и ЧИФов.

По данным Федеральной комиссии по ценным бумагам и фондовому рынку на 22% предприятий борьба за контрольный пакет завершилась к началу 1996 года. При этом в 1/3 случаев победила администрация, а в 2/3 - внешние инвесторы^[117]. В этих условиях эмитенты ценных бумаг и их потенциальные крупные покупатели не были заинтересованы в активной торговле ценными бумагами и росте курсовой цены, так как их целью было массовое поглощение небольших пакетов по минимальной цене. Кроме того, в условиях жесткой борьбы между "инсайдерами" (старой администрацией предприятий) и "аутсайдерами" (новыми "ваучерными" инвесторами) важной задачей становилось сохранение тайны сделок, что по определению мешает развитию рыночных механизмов.

Если разбирать оптимальные стратегии для каждой группы участников рынка по их доле в акционерных капиталах предприятий с точки зрения теории игрового поведения, то можно отметить несколько точек экстремума игровой функции. Для администраций и “дружественной” с ними групп становится выгодным приобретение каждой новой акции до достижения пакета в 75% плюс 1 акция. Для стратегических инвесторов "дружественного" характера, которым требуется обезопасить себя от неожиданных действий других собственников, которые могут изменить политику предприятия - поставщика или клиента, напротив требуется пакет в 25% плюс одна акция.

Для "враждебных" стратегических инвесторов необходим либо пакет в 50% плюс одна акция, либо, по крайней мере, для возможности блокирования дополнительных эмиссии (можно утверждать, что почти все случаи дополнительных эмиссий голосующих акций в России носили "карманный" характер, то есть имели своей целью реструктуризацию состава акционеров^[118]) пакет в 25% плюс одна акция. Надо заметить, что именно они часто могут пытаться скупить акции мелких инвесторов, что может повысить курс акций. До достижения какой либо точки экстремума курс растет, а после стремительно падает. Примерами таких изменений может быть Лебединский горно-обогатительный комбинат, чьи акции продавались перед подачей документов на дополнительную эмиссию по цене в 1000 номиналов^[119] или Балтийское морское пароходство.

Такая ситуация вела к изменению оптимальных стратегий и для портфельных инвесторов. Ценные бумаги акционированных промышленных предприятий стали появляться на вторичном рынке в конце 1992 и начале 1993 г. Но эти операции носили для портфельных инвесторов разовый характер - в основном скупка акций с целью перепродажи крупного пакета по более высокой цене, так как до 1995 года ни об одном случае реальных выплат дивидендов, сопоставимых с уровнем банковских ставок, говорить не приходится.

Сформированный портфельными инвесторами относительно крупный пакет в соответствующий момент должен быть, исходя из критериев оптимизации стратегии максимизированной прибыли, либо продан стратегическому инвестору, либо “дружественной” с администрацией группе, поскольку этого требуют базовые принципы управления портфельными инвестициями - успеть сбыть свой пакет по максимальной цене (то есть до достижения точки экстремума). С.Кашлев утверждает, что, например, в металлургической области вплоть до 1996 года акции предприятий не представляли интереса для портфельных инвесторов, а только для стратегических, при том, что "зарубежные трейдеры... контролируют, по сути, все предприятия цветной металлургии"^[120].

С 1992 г. в стране сложилась по своему парадоксальная ситуация в отношении индивидуальных инвесторов. В условиях либерализации экономики возможности населения по вложению сбережений в ценные бумаги существенно выросли, но реальные объемы инвестиций, как в государственные, так и в частные ценные бумаги были во много раз ниже, чем в 1990 г. в условиях административно-командной экономики^[121]. Мелкие собственники, вообще говоря, не были заинтересованы в получении прибылей от торговли ценными бумагами. Их скорее привлекали ценные бумаги "облигационного характера", а не "акционного", когда требуется внимательное слежение за деятельностью эмитентов.

Население на первом этапе функционирования рынка ценных бумаг явно отдавало предпочтение вкладыванию средств в разного рода спекулятивные высокорисковые финансовые компании, функционировавшие обычно по принципу Прози ("пирамиды") и занимающиеся финансовыми операциями, так как обещаемый и какое-то время выплачиваемый доход по вложениям многократно превышает возможности всех других видов вложений. В предприятиях типа "МММ", "Тибет", "РДС" и других в начале 1994 г находилось в обороте от 7,5 до 10 трлн. руб. ^[122]. На втором этапе, когда существовала возможность инвестиций в реальные предприятия, уровень доверия населения ценным бумагам снизился до ничтожного уровня.

Формирование вторичного рынка акций промышленных предприятий в РФ в части, ориентированной на привлечение частных инвесторов, оказалось фактически парализованным. Например, из 1,5 млн. акций даже такого крупного и известного предприятия, как "Красный Октябрь", предназначенных для продажи индивидуальным инвесторам, было реализовано менее 17 тыс. ^[123]. Участие частных вкладчиков накладывает большое бремя технических расходов и на само предприятие - реклама, ведение реестра, сам процесс выплаты дивидендов.

В 1993-94 годах инвестиционная активность населения России достигла своего пика. На рынке появилось большое количество инвесторов, которые к тому же кроме денежных средств могли оперировать и приватизационными чеками. Печально, что практически полное отсутствие опыта у них сделало их легкой добычей сформировавшихся компаний спекулятивного характера. А крах фондового рынка спекулятивных компаний в 1993 году нанес существенный удар по инвестиционной активности населения. Население России потеряло в 220 компаниях более 20 трлн. руб. Неслучайно В.Миловидов оценивает ситуацию как "национальную катастрофу, после которой населению будет трудно вернуться к активному инвестированию накопленных средств"^[124]. Прежде всего, вообще средств у населения стало меньше, а жесткая государственная финансовая политика еще больше сокращала доходы, а следовательно, и сбережения населения. Причем более консервативная, осторожная и менее склонная к инвестициям потребительских сбережений часть населения пострадала меньше потенциальных инвесторов, склонных к риску.

Таким образом, в России к лету 1995 года стало ясно, что страна оказалась перед лицом серьезного инвестиционного кризиса. Между тем индивидуальные инвесторы могли вложить огромные суммы в инвестиции. По официальным данным Госкомстата, совокупный инвестиционный потенциал РФ во второй половине 1995 г. оценивался в 125 трлн. руб. Из них 46 трлн. (37%) приходилось на долю населения (у коммерческих банков 55 трлн. руб.). Журнал "Эксперт" дал свои оценки - из 169 трлн. руб. совокупного инвестиционного спроса более 140 трлн. (83%) приходилось на долю населения^[125]. По другим оценкам "под подушкой" у населения хранилось от 14 до 30 млрд. долл. США^[126]. Немаловажным представляется и тот факт, что ставший традиционным инструмент сбережений для населения России - иностранная валюта - в условиях введения системы валютного коридора и высокой инфляции и роста эквивалента цен в валюте практически лишился смысла как средство сбережений.

В России биржи и другие организованные институты не играли существенной роли в торговле ценными бумагами. В 1994 г. не более 10% акций продавалось через биржевую торговлю^[127]. Ожесточенная борьба между крупными собственниками, “дружественной” с дирекцией предприятий, и новой финансовой буржуазией за контроль над собственностью вела к тому, что доля внебиржевой торговли была непропорционально высока, так как биржевая торговля подразумевает открытость и доступность информации.

Одной из причин относительной слабости биржевой торговли было то, что в России акции были относительно сильно распылены среди мелких акционеров, и процесс их скупки крупными игроками шел не через биржевую систему. Кроме того, ключевой проблемой оставалось недоверие к биржам, так как многие из них на первом этапе своего существования торговали откровенно спекулятивными ценными бумагами и прочими финансовыми документами типа "билетов АО МММ", что не придавало авторитета биржам. При этом "директора крупных предприятий не хотели продавать там свои акции, чтобы не испортить свой деловой имидж"^[128].

Была создана распределенная в пространстве электронная биржа - Российская Торговая Система (РТС). Ее существенным недостатком было то, что в ее деятельности участвовали наиболее крупные дилеры и соответственно крупные пакеты акций. Это вело к тому, что ликвидность на РТС снижалась, так как минимальный пакет акций составлял 10000 долл. США, а для мелких вкладчиков такие масштабы были недоступны.

Интересно отметить, что в условиях России финансовые брокеры в качестве своих основных клиентов рассматривали не инвесторов, но эмитентов. В первую очередь это касалось тех случаев, когда брокерами становились фондовые отделы банков, и особенно в провинции. Для Москвы и Ст.Петербурга эта тенденция менее характерна. Частично это происходит за счет высокой степени интеграции внутри фирмы, работающей с ценными бумагами, или “дружественной” группы. Одна и та же фирма действует в качестве брокера, агента по осуществлению операций, регистратора и депозитария. При этом бывает, что брокер передает часть своих функций (например, регистратора) эмитенту. Это бывает, когда брокер хочет заработать не на выполнении функций регистратора, но на монополизации всех сделок определенного эмитента в виде сборов, комиссионных и при большой ценовой марже. Это бьет обычно по интересам мелких инвесторов.

В России при преобладающей роли на финансовых рынках Москвы начали выделяться региональные центры. Санкт-Петербург выделяется особенно со своей широкомасштабной программой приватизацией и быстрым развитием финансового сектора с привлечением иностранного капитала, используя свое выгодное географическое положение. В Новосибирске и Владивостоке явно видна тенденция на превращение в региональные центры фондовой торговли. Кроме них выделяются Екатеринбург, Н.Новгород, Калиниград и ряд других городов. Усилению региональных финансовых институтов помимо географических размеров РФ способствовал и тот факт, что большинство аукционов на продажу приватизируемых предприятий проходили через местные комитеты и фонды имущества. Очевидно, что подавляющее большинство акционеров, в особенности мелких, принадлежали именно тем регионам, где находились сами предприятия. Это способствовало обособлению рынков.

В реальности происходило не усиливавшееся дробление региональных рынков на все более мелкие части, а именно складывание относительно крупных межрегиональных центров фондовой торговли. К примеру Владивосток явно стал центром финансовой активности всего дальневосточного региона, включая Хабаровск, Комсомольск - на - Амуре, Якутск, Магадан, Южно-Сахалинск, Находку, Благовещенск, и даже части Восточной Сибири (Чита, Иркутск, Красноярск). Ключевым моментом в такой концентрации в этом городе был тот факт, что иностранные инвесторы из тихоокеанско - дальневосточного региона приняли Владивосток за базу своей деятельности в России. Сам город в силу ряда сложностей географического и технологического характера месторасположения в общем виде не рассматривался как важный объект промышленных инвестиций, оставаясь в глазах иностранцев только финансовым центром.

Генеральный директор Азиатско-Тихоокеанской межбанковской валютной биржи (АТМВБ) П.Былецкий предполагал, что со временем должно произойти объединение именно таких межрегиональных рынков: "...будет создан единый биржевой рынок России на базе региональных площадок, организованных валютными биржами в Ростове, Ст-Петербурге, Екатеринбурге, Новосибирске, Н.Новгороде, Самаре, Владивостоке. Эта система бирж будет работать в режиме реального времени и позволит создать в России единый рынок ценных бумаг - не только государственных, но и срочного рынка и корпоративных ценных бумаг"^[129].

При этом надо отметить, что использование различными биржами разных информационных и организационных технологий вело к определенной технической несовместимости, которая должна была существенно замедлить их интеграцию. К тому же в условиях отсутствия деловой культуры, основанной на доверии участников рынка друг к другу, решающей проблемой оставалось отсутствие единой депозитарной системы. Ее развитие незаметно, но уверенно шло в течении 1995-96 годов. Здесь же следует отметить, что в руководстве страны пытались смягчить тенденцию к обособленности региональных фондовых рынков. Например, Указ президента РФ No.1009 " О Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг" предусматривает "принцип единства нормативной правовой базы, режима и методов регулирования рынка на всей территории РФ", направленный против тенденции к фондовой регионализации^[130].

2.2.1 Государственное управление рынками государственных ценных бумаг

 В России бум создания огромного количества бирж (более 2000) на начальном этапе безусловно лишал правительственные органы даже теоретической возможности контроля за ними.

 В Концепции развития рынка ценных бумаг РФ, вышедшей в 1996 году в целях обеспечения "национальной безопасности", предусматривается, что "государство... будет активно способствовать развитию и использованию расчетных, депозитарных и клиринговых систем (включая использование платежных систем ЦБ РФ и Сберегательного банка РФ)". В документе предполагается "обеспечить проведение активной государственной политики, направленной на дальнейшее развитие самостоятельного российского рынка ценных бумаг, отвечающего национальным интересам России, интегрированного в мировой фондовый рынок и обеспечивающего привлечение инвестиций в российскую экономику". Однако тут же прямо отмечается, что "функции, связанные с прямым участием государства в создании инфраструктуры рынка ценных бумаг, являются временными"^[131].

На самом деле речь здесь не может идти о существовании эффективной и развитой системы регулирования деятельности в сфере управления капиталами, но о хаотичности, беспорядке и отсутствии согласованности между деятельностью отдельных ведомств. Например, ЧИФам для роста и развития требовался выпуск новых эмиссий для привлечения вкладов граждан. Законодательно это не было запрещено, но ГКИ не был уполномочен регистрировать новые выпуски акций. В результате деятельность шестисот ЧИФов оказались как бы "замороженной". Реформа 1996 года и создание Федеральной комиссии по фондовому рынку должна изменить ситуацию.

Предшественник Комиссии - Федеральная комиссия по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ - как полномочный орган была создана достаточно поздно - в ноябре 1994 года после печально знаменитых скандалов с пирамидальными компаниями. Председатель ФКЦБ Д. Васильев отмечал, что "к сожалению, ушло достаточно много времени на анализ ситуации. Теперь мы знаем достаточно хорошо масштабы проблемы" регулирования^[132]. Очень затянулся процесс принятия Закона "О рынке ценных бумаг". Только 22/3/1996 года уточненный согласительной комиссией из представителей президента, Думы и Совета Федерации текст проекта закона был принят в третьем чтении Государственной Думой РФ и вступил в силу 22/4/1996. Лишь летом 1996 указом президента на базе комиссии было создано ведомство, чьи полномочия были достаточно широки, чтобы удовлетворять требования рынка - Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг при Президенте РФ^[133].

Концепция развития фондового рынка предусматривает регулирование государством уменьшения инвестиционных рисков и защиту прав инвесторов, введение жестких стандартов и правил на рынке ценных бумаг для всех профессиональных участников. Большее внимание уделялось привлечению капиталов мелких и средних инвесторов в форме разного рода инвестиционных фондов. Значительно изменились и права ведомств при уменьшении влияния Минифина и ЦБ РФ за счет увеличения прав ФКЦБ. Предполагается, что во второй половине 90-х гг роль Федеральной комиссии по влиянию на экономику будет сравнима с влиянием ЦБ и Минфина^[134].

2.2.2 Финансовое управление в РФ

 "Волна приватизации" российских предприятий помимо определяемых новыми формами хозяйствования производственных и экономических проблем породила и ряд ранее неизвестных. К ним относятся: оптимизация управления финансовыми активами, формирование нерискового портфеля краткосрочных ценных бумаг, определение инвестиционной политики, определение форм и порядка взаимодействия с кредиторами. Если для относительно малых предприятий такие проблемы не носили критического характера, то для характерных для советской экономики сверхконцентрированных предприятий они могли вести к катастрофическим последствиям.

Часто для подтверждения этой мысли приводится сравнение между двумя крупными автомобильными предприятиями - ЗИЛом и ГАЗом. Последний, эффективно используя финансовые механизмы и привлекая инвестиции, сумел выйти из депрессии, в то время как ЗИЛ все ближе подходит к банкротству. Цель деятельности финансового управления сводится к повышению экономической эффективности активов предприятия.. Функционально это достигается путем:

·   формирования доходного и нерискового инвестиционного портфеля;

·   оптимального использования временно свободных средств в финансовом секторе;

·   снижения непроизводственных расходов;

·   выбора оптимальной модели управления капиталом, организации и формирования выпуска акций предприятия;

·   разработки вариантов стратегии экономического развития и организации системы управления предприятия.

В России сложились устойчивые потребности в подобного рода деятельности, вызываемые следующими соображениями: прежде всего, низкая ликвидность акций большинства российских компаний требовала более кропотливой работы по подготовке и организации эмиссий и других мероприятий по организации ликвидного рынка ценных бумаг предприятий. Во-вторых, недооцененность акций большинства предприятий на фондовом рынке в условиях его нестабильности вызывала необходимость формировать и поддерживать устойчивый спрос на них. Рост конкуренции за привлечение инвестиций усиливал это потребность.

Финансовое управление также могло способствовать решению проблемы задолженности и неплатежей, используя свои возможности для их взаимозачета. В добавок, в России сформировались устойчивые личные связи между руководителями высшего звена предприятий и крупных и авторитетных консультационных и финансовых институтов. На середину 90-х гг. на российском рынке консультационных услуг сложилось определенное разделение ролей и специализация. Решающую роль в финансовом консультировании играли ведущие иностранные консультационные компании ("большая шестерка"), а также многие известные зарубежные фонды и банки. Российские финансовые консультанты были менее заметны, но их роль должна возрастать с ростом их авторитета, так как они просто лучше знакомы с российскими условиями.

Можно лишь пожалеть, что система финансовых консультантов не связана напрямую с повышением эффективности экономики в целом. Консультанты просто подбирают заказчикам наиболее эффективные формы реализации конкретных задач, и, если имеет место несовпадение интересов предприятия с интересами общества, то консультанты начинают "играть" против общества. Так, в России администрация предприятий в большинстве случаев не заинтересована в развитии рынка собственных голосующих акций. Ее вполне оправданная в условиях постприватизационной России цель - сохранение контроля над "своим" предприятием , которая реализуется в виде увеличения доли аффилированной с администрацией группы акционеров вплоть до "75% голосов плюс 1 акция". Выход на такую позицию означает полную ее победу и переход всего предприятия в ее собственность.

Привлечение финансовых консультантов как раз и позволяет администрации заложить во внутренние документы эмитента своего рода "отравленные пилюли", снижающие привлекательность его акций для внешних акционеров и тем самым помогающие подавить рынок голосующих акций, в целом и дешево скупить свои акции до уровня того или иного контрольного пакета. Для эмитента, чьи цели, как правило, совпадают с руководством предприятия, обычно не выгодны новые эмиссии акций, которые могут привести к утрате пакета в 50%, которым почти всегда располагает группа, связанная с администрацией.

В качестве примера такой операции можно рассмотреть приватизацию Сахалинского морского пароходства (СМП). В условиях, когда были совершены чрезвычайно активные попытки поглощения СМП конкурентами после продажи принадлежащего государству пакета в 25%, финансовый консультант - инвестиционная компания "МИНФИН" разработала схему защиты от "враждебного" поглощения, которая включала решение о дополнительной эмиссии обыкновенных акций на сумму в 10 раз превышающую уставной капитал и частичной выплате дивидендов за 1993 год в виде таких акций, исходя из 500% годовых. Для "убийства" вторичного рынка акций первой эмиссии была проведена единая для выплат деньгами и акциями дивидендная перепись. Комплекс этих мер позволил резко снизить привлекательность акций СМП и сохранить аффилированной с руководством компании группой акционеров пакет в 50% акций, при этом курс акций на бирже во Владивостоке оставался крайне низким.

Аналогично можно предположить, что тот факт, что акции АО "Пермские моторы" реализовались в 1995 году на фондовом рынке по заниженным ценам 1992 года, объясняется консолидацией контрольного пакета в руках дирекции и ее нежеланием расставаться с ним^[135]. К 1996 году стало ясно, что в условиях нежелания потерять контрольный пакет, руководство предприятий для повышения капитала стало часто идти на выпуск привилегированных акций, по которым регулярно выплачивались дивиденды, но которые не давали права участия в управлении.

Помимо этого использовался целый ряд других мер. Так, например, появился целый ряд предприятий, создавших двухэтажные структуры: при АООТ создавались акционерные общества закрытого типа, которые концентрировали контрольные пакеты акций и себя и своего предприятия в целях недопущения скупки акций предприятия инвесторами "враждебного" характера, а также спекулятивного характера, стремящихся сыграть на недооцененности акций предприятий.

В России активно действовали иностранные консультанты. Например, британский Ноу Хау Фанд при поддержке британского правительства решил помочь организовать в России несколько показательных публичных размещений вторичных эмиссий с целью обучения российских предприятий цивилизованным способам привлечения капитала. Для этого были привлечены такие западные компании, как Делойт энд Туш, Прайс Ватерхоз, Самуэль Монтегю и др^[136]. Только в центральном аппарате ГКИ в среднем постоянно пользовались услугами 15 иностранных советников. В частности, ЕБРР подготовил и издал "Руководство по приватизации"^[137].

В России подавляющее большинство предприятий являются акционерными обществами. Предприятия в виде частных компаний и полных товариществ не играют серьезной роли в экономической деятельности. Российский рынок корпоративных ценных бумаг должен быть очень широк.

В России, новые предприятия частного сектора могут применять различные организационные формы, в том числе и открытых акционерных обществ. К огорчению, опыт таких организационных форм как в России ("Тибет", "МММ" и др.), часто осуществлялся в виде откровенно преступных спекулятивных махинаций. Население, привыкшее к доверию к государственным финансовым учреждениям, попалось на удочку финансовым спекулянтам. Правительственные органы среагировали, вводя ограничения по контролю за фондовыми рынками, достаточно поздно.

Таким образом, анализируя процессы в РФ видно, что технические меры на уровне предприятий по эффективному включению механизма фондового рынка включают в себя следующие необходимые условия:

·   отсутствие полного контроля (более 50% акций) над эмитентом ценных бумаг у аффилированной с дирекцией группы, так как без этого невозможно инвесторам со стороны ставить вопрос о справедливом распределении прибылей;

·   прибыльность предприятия. Неслучайно практически все страны, отказавшиеся от ваучерных схем приватизации, затягивали разгосударствление предприятий до финансовой санации предприятий;

·   возможность получения инвесторами прибылей через дивидендные выплаты, а не за счет роста курса акций, что подразумевает соответствие этому требованию налогового законодательства и информационную прозрачность предприятия;

·   опубликование истории уже проведенных дивидендных выплат, дающие возможность сравнения прибыльности с текущими ставками по кредиту. Грустно признать, что эти условия в России к 1996 году не выполнялись.

Важным моментом является и правительственная финансовая политика. В общем виде можно выделить два основных типа экономической стратегии - либо ориентация на экономический рост, либо стабилизационные программы. У РФ он еще стоит в повестке дня. Наконец принципиально важным является стратегия экономического роста в финансовой области, что находит свое выражение в следующих задачах:

·   акцент на инвестиции, на "горячий" рынок корпоративных ценных бумаг, который должен быть достаточно масштабным и ликвидным;

·   сокращение до минимума рынка государственных ценных бумаг;

·   пересмотр практики приватизации как распродажи предприятий за бесценок, что в условиях криминализации экономики является ключевым условием прихода иностранных инвесторов неспекулятивного типа;

·   общее снижение налогов (в России в настоящее время у предприятий реально изымается более 60% прибыли, тогда как в социалистической экономике начала 80-х годов этот показатель не превышал 50-55%) и переход от диверсифицированных ставок налогообложения разных финансовых институтов к новым унифицированным правилам налогообложения операций с ценными бумагами, особенно доходов от прироста стоимости ценных бумаг;

·   акцент на развитие рынка долгосрочных ценных бумаг при снижении доли кредитного рынка;

·   запуск масштабных государственных инвестиционных программ типа развития экспортного производства, жилищного строительства и др., в которые должен привлекаться и частный капитал.

Правда, в России эта стратегия хоть и принята большинством экономистов, но пока не реализована. В целях развития реального сектора экономики российский рынок должен изменить свой характер. Если в 1993-1994 годах он был рынком откровенно спекулятивным - новым рынком периода первоначального накопления, если в 1995 году он был рынком с абсолютным преобладанием государственных ценных бумаг, то для решения этой задачи он должен превратиться в "фондовый рынок экономического роста", обслуживающий инвестиционные процессы в производстве. Варианты дальнейшего развития фондового рынка России определяются в большой мере стратегией экономического развития, которая в свою очередь зависит от хода социально-политической борьбы.

В случае, если произойдет поворот к усилению методов централизованного планирования, то неизбежно произойдет переход к восстановлению государственного характера финансово-кредитных отношений. Неизбежной станет усиливающая регламентация обращения денежной массы и сферы финансов вообще. При огосударствлении банковской системы исчезнет почва для существования институтов рынка ценных бумаг и институциональных инвесторов (типа инвестиционных фондов), так как станут ненужными рыночные способы аккумуляции денежных ресурсов. Их движение будет отражать административное распределение материальных фондов.

Даже если формально рынок ценных бумаг не прекратит свое существование (можно предположить сохранение внешних облигационных займов и облигационных займов для населения), то в России вероятно, масштабные финансовые вливания в приоритетные сектора экономики пойдут мимо рынка ценных бумаг. Очень возможно станут слабыми возможности контроля государства за инвестиционными портфелями банков и финансовых институтов, что должно приводить их к состоянию банкротства, когда государство в целях недопущения социальных взрывов будет вынуждено приходить к ним на помощь.

Если же в России будут продолжаться реформы либерально - рыночного характера со все большей интеграцией в мировое сообщество, то рынок ценных бумаг должен будет развиваться крайне интенсивно. Поэтому принципиальным станет политика российского правительства - либо она будет носить стабилизационный характер, либо будет направлена на экономический рост.

Исследование объединяющих начал в рассматриваемых процессах невозможно без учета воздействия регионального фактора на фондовый рынок РФ. Российская концепция развития рынка ценных бумаг ориентированна на превращение страны в региональный центр фондовой торговли. "Россия будет использовать только те элементы зарубежных финансовых рынков, которые обеспечат ей максимальную конкурентоспособность как нарождающегося финансового центра самостоятельного значения"^[138]. Можно предполагать, что по отношению к странам СНГ, а возможно и Восточной Европы Россия в силу своего географического положения может стать региональным центром, однако пока еще превосходство инфраструктуры и юридической базы стран типа Чехословакии обеспечивают их превосходство в регионе.

Российский фондовый рынок по международной классификации относят к развивающимся рынкам. Для них характерна существенно более высокая амплитуда колебаний, чем для стабильных рынков индустриальных стран. Еще одним их родовым свойством является меньшая насыщенность рынка финансовыми активами по отношению к развитым рынкам.

В заключение следует отметить, что по темпам развития рынков ценных бумаг обошла в 1995-1996 годах все признанные развивающиеся рынки в своих регионах. Лучшим показателем этого является то, что в информационной базе Международной Финансовой Корпорации по развивающимся рынкам РФ занимает третье место. Исполнительный директор МФК Я. Линдбаек отметил, что "включение в ежедневный индекс России... демонстрирует прогресс, пройденный экономическими реформами в этих странах"^[139].

Заключение

Как показывает анализ процессов приватизации и развития фондового рынка в России, денационализация может осуществляться либо путем глобальной или ограниченной приватизации, либо бесплатной передачи предприятий или продажи его инвестору. В результате ваучерной приватизации уже к 1994 году в России 13 тыс. предприятий стали акционерными обществами. Малая приватизация была практически завершена, однако часто она проходила в условиях получения неполной собственности (например, аренды магазина). Примерно также с учетом жесткого давления международных финансовых институтов в конце 1995 г. и масштабов страны выглядят количественные индикаторы реализации задач разгосударствления в АРЕ.

Экономические последствия форсированной приватизации, проведенной по российскому образцу, оказались крайне тяжелы. Системы национальных счетов показывают, что для реального сектора российской экономики ситуация становится невыносимой. С другой стороны, если приватизация не ставит своей целью радикальное изменение социально - классовой структуры общества, то можно увидеть, что разумная, умеренная, постепенная приватизация действительно частично повышает инвестиционную активность, но только вместе с реформами в других областях финансовой деятельности.

Итак, проделанный анализ позволяет сделать

Вывод

I. Приватизация представляет собой комплексный феномен, который должен рассматриваться с применением научных методов, разработанных в экономике, социологии, теории государства и права, социальной психологии и других общественных дисциплинах. При рассмотрении результатов приватизации в России необходимо учитывать как экономическую, так и социальную сферы. Приватизация сама по себе не является механизмом, безусловно повышающим эффективность рыночной экономики. В условиях перехода от централизованно планируемой к рыночной экономике она может оказывать позитивное воздействие лишь при условии проведения общеэкономических реформ. Применение приватизации для развития экономики в развивающихся странах отражает давление мирового рынка и международных финансовых институтов. Однако форсированная чековая приватизация может оказать позитивное влияние на экономику только в малых странах.

II. Как показывает опыт приватизации в РФ  в социальной сфере приватизация резко усиливает расслоение общества, причем особенно быстро при применении чековых механизмов в условиях отсутствия приемлемо функционирующего фондового рынка. Если правительство, проводящее приватизацию, ставит перед собой задачу ускоренного создания и развития новой финансовой буржуазии, то она будет эффективным инструментом. Вместе с тем, эти новые элитные слои не будут достаточно устойчивыми для обеспечения социальной стабильности и не обязательно будут способствовать развитию экономики в целом без проведения мер по развитию реального сектора.

III. Формирование и развитие рынка акций в России зависит от выполнения своих функций целым рядом подсистем - регистрационной службой (регистратором), номинальным держателем ценной бумаги (депозитарием), системой брокеров и дилеров, самой системой проведения торговых операций с ценными бумагами, системой расчетов и системой правового регулирования и обеспечения выполнения законодательства.

IV. Наиболее важными и насущными общими проблемами фондовой деятельности России остаются следующие:

·   установление стандартов на раскрытие эмитентами и профессиональными участниками фондового рынка информации о ценных бумагах и сделках;

·   внесение всех необходимых дополнительных изменений в содержание информации, предоставляемой предприятиями биржам;

·   установление строгих правил, определяющих деятельность брокеров и в особенности дилеров (размер комиссий, количество посредников на бирже, недопущение монополий на отдельные виды сделок);

·   разработка системы четко сформулированных требований к кредитованию брокеров и дилеров на время осуществления транзакций;

·   разработка однозначных правил операций с ценными бумагами во внебиржевом обороте.

V. Для России существенным вопросом остается разграничение полномочий между Центральным Банком, Министерством финансов и Федеральной комиссией по фондовому рынку при Президенте РФ. Защиту общих интересов общества и государства от злоупотреблений и некомпетентной деятельности на фондовом рынке должен осуществлять Минфин, в то время как защиту инвесторов, эмитентов и профессиональных участников фондового рынка должна осуществлять Комиссия. Мировой опыт свидетельствует о нежелательности придания ЦБ регулирующих функций, так как при этом возникает конфликт интересов между эмиссионными и регулирующими функциями ЦБ.

Отсюда следует, что Минфин должен иметь своих представителей в составе советов крупнейших бирж, которые осуществляли бы постоянный контроль за их повседневной деятельностью. Они должны осуществлять контроль над сделками с ценными предприятиями, контрольный пакет которых принадлежит государству, и казначейскими обязательствами. Кроме того, Минфин совместно с другими ведомствами должен иметь право вводить ограничения на операции с ценными бумагами по отдельным отраслям народного хозяйства (например, запрет на покупку акций оборонных предприятий иностранцами и др.).

VI. В РФ для Федеральной Комиссии важнейшей стороной деятельности должен стать контроль за доступностью и достоверностью информации об эмитентах и сделках с ценными бумагами. Необходимо, чтобы открытые акционерные общества ежеквартально предоставляли информацию о результатах эмиссий акций, о направлении и объемах вложения средств, полученных средств, бухгалтерский баланс, подтвержденный независимыми аудиторами. Точно также Комиссия должна следить за недопущением к биржевым торгам финансовых инструментов, несоответствующих требованиям законодательства (самого разного характера - от свидетельств о депонировании акций и сертификатов акций до "билетов МММ"). Наконец, на Комиссию следует возложить обязанность присваивать рейтинги ценным бумагам.

Она должна заниматься вопросами допущения ценных бумаг к котировкам на биржах, учитывая такие показатели, как размер капитала и прибыли эмитентов, число акционеров и свободно обращающихся акций, индикаторы финансовой устойчивости предприятий. В решении этой задачи ей следует исходить из того, что финансовое положение большинства российских эмитентов таково, что по стандартам мирового рынка ценных бумаг большинство предприятий не сможет выставить свои акции на котировки.

VII. Процесс видоизменения инвестиционных фондов в России возможен на основе сложившийся в РФ системы регулирования акционерных обществ. Наиболее часто формой такой конверсии называется ликвидация инвестиционного фонда и создание на его основе ПИФа. Может быть, ликвидация ЧИФа не является обязательной. Принципиальным моментом является не статус фонда, а механизм его работы с акционерами, защита их прав и обеспечение возможности выхода из фонда. На практике возможны три базовых типа поведения инвесторов ЧИФов - требование полного выкупа своей доли (по неточной аналогии с ПИФами или открытыми фондами) в целях потребления, выкуп с целью инвестиций в более краткосрочные финансовые инструменты (ПИФы, прямые инвестиции в ГКО и др.) и отказ от выкупа в течении ближайшего времени.

VIII. В целях преодоления застоя на фондовом рынке и уменьшения риска от вложений в ценные бумаги и проведения операций с ними по правилам, соответствующим принятым в мировой практике стандартам, в РФ требуется принять следующие меры:

·   создание системы мобилизации наличных средств населения, включая институциональные и инвестиционные, а также и государственные внебюджетные фонды;

·   усиление государственного регулирования операций с ценными бумагами как через Комиссию по ценным бумагам и фондовому рынку при Правительстве РФ, так и через Минфин РФ;

·   уделение особого внимание на защиту прав мелких инвесторов и прежде всего в части их доступа к достоверной информации об эмитенте и недопущении ценных бумаг, несоответствующих требованиям закона;

·   совершенствование работы фондовых бирж и фондовых отделов валютных бирж России;

·   необходимым представляется в целях повышения ликвидности создание второй системы электронной торговли акциями, которая работала бы с меньшими пакетами акций, чем РТС.

Осуществление данных мер позволит увеличить инвестиционные ресурсы российского фондового рынка и возможность их капитализации, привлечь на рынок новых инвесторов и гарантировать их от чрезмерно рискованных сделок. Все это в конечном счете ускорит формирование фондового рынка в России, придав ему столь необходимые новые импульсы.

Таким образом, проведенный анализ дает все основания для общего заключения о том, что в России развитие фондового рынка отражало, по крайней мере частично, борьбу за передел собственности между старыми и новыми элитными социальными группами. Таков глубинный социальный смысл рассмотренных выше экономических процессов.

Литература

1.   См., напр., наш прогноз осеннего краха 1997 года в С.Гафуров. "Очищающий" кризис: Возможен ли он в России? "Рынок ценных бумаг" No.19/1997

2.   Приватизация. Сборник Законодательства Российской Федерации и нормативных актов Правительства Москвы. "Союз юристов". М. 1992. с. 70.

3.   Цит. по: Harry G. Miller. Privatizaiton."Business Monthly", June 1993. Cairo. р.28.

4.   Материалы о расцвете экономики. Приватизация государственных предприятий. Серия докладов по экономическому процветанию. Подготовлено Центром международного частного предпринимательства. Вена 1995. с. 15.

5.   См.: С.В.Голубев. Функции фондового рынка в экономике развитых стран. "Финансы" No.6/1995 г. с.25.

6.   Федеральный закон "О рынке ценных бумаг". Собрание законодательства Российской Федерации. No.17. 22/4/1996.

7.   См.: Рабочая группа экспертов при Комитете Государственной Думы по бюджету, налогам, банкам и финансам. Закон "О рынке ценных бумаг" (проект). "Рынок ценных бумаг". No.16/1994.

8.   Цит. по Л.Тейлор. Постсоциалистический переход с точки зрения экономики развития. "Мировая экономика и международные отношения" No.1/1993 с.61-62.

9.   См.: напр., А.Еремин. Теория и практика собственности в современной экономике. "Экономист". No.10/1994. С.5.

10.  Л.П.Евстигнеева. Р.Н.Евстигнеев. Управляемость экономикой...

11.  Н.Иванов. Российская приватизация и альтернативные модели общественного развития. "Мировая экономика и международные отношения" No.2/1995. с.90.

12.  В.П.Гутник. Рыночные институты и трансформация российской экономики. "Мировая экономика и международные отношения" No.7/ 1995.

13.  А.Еремин. Теория и практика собственности в современной экономике. "Экономист". No.10/1994. с.44.

14.  На пути к экономической демократии. Международный опыт. (под ред. А.Бузгалина). М. "Третий путь". 1994. т.2.с.101.

15.  См.: напр., На пути к экономической демократии. Международный опыт. (под ред. А.Бузгалина)...,. Э.Рудык. Мировая тенденция- демократизация собственности. "Независимая газета" 14/03/1996.

16.  См. напр.,: В.Д.Гельбрас. Реформы в КНР: проблема оценки итогов. "Мировая экономика и международные отношения" No.7/1995 г. с.27.

17.  Счетная палата Российской Федерации. Отчет о проверке центральных аппаратов государственного комитета Российской Федерации по управлению государственным имуществом, Российского фонда федерального имущества, Федерального управления по делам о несостоятельности (банкротстве) при Госкомимуществе России. М. 1996. с.5.

18.  На пути к экономической демократии. Международный опыт. (под ред. А.Бузгалина). М. "Третий путь". 1994. т.I. с.153.

19.  Е.Т.Гайдар. Государство и эволюция. М. "Евразия". 1995. С. 33.

20.  См. М. Мобиус. Руководство для инвестора по развивающимся рынкам. М. "Атон" 1995. С.68.

21.  Э.Мандел. Власть и деньги. М. "Экономическая демократия". 1992. С.39.

22.  См.: напр., Счетная палата Российской Федерации... с.6

23.  Л.Тейлор Постсоциалистический переход... с.66.

24.  Неэффективность государственных органов ГКИ, РФФИ и других в области управления рынком ваучеров убедительно показаны в: Счетная палата Российской Федерации... с.20-66.

25.  См. "Известия" 10/1/1995, а также Е.Т.Гайдар. Государство и эволюция. М. "Евразия". 1995. Сс. 150-170.

26.  См. Ю.Ермоленко. Приватизация... "Правда" 20/6/1996.

27.  См. "Независимая газета". 10.12.1995.

28.  См. К. Маркс. Классовая борьба во Франции с 1848 по 1850 гг. Соч. Т.12.

29.  См. Ю.Ермоленко. "Правда" 20/6/1996.

30.  Материалы о расцвете экономики... с.10.

31.  К.Моргенштейн... "Рынок ценных бумаг" No.15/1994 г.

32.  Л.Тейлор. Постсоциалистический переход... с.12.

33.  Г.Артеменко Школа Великого обмана. "Альтернативы" No.4/1995. С.34.

34.  А.А.Фетисов. Чековый или инвестиционный. "Рынок ценных бумаг". No.2/1994 с.34.

35.  См.: А.А.Фетисов. Мифы и ЧИФы. "Финансы" No.11/1995 с.34.

36.  Подробно методологические проблемы этого противоречия изложены А.Шаталовым в: Похоже век ПИФов останется недолгим. "Рынок ценных бумаг". No.24/1995.

37.  Ю.Ермоленко. Приватизация...

38.  См.: "Интерфакс-АИФ" No.7/1996.

39.  При этом далеко не все ЧИФы планировали такое преобразование в ПИФы. Ряд крупнейших из них (Первый ваучерный, Первый инвестиционный, "Союз" и др.) планировали превращение в обычные инвестиционные компании. (См. Д.Зайцев. Паевые фонды в России: старт дан? "Рынок ценных бумаг" No.20/1995).

40.  См.: напр, Ю.Ермоленко...

41.  "Капитал" 21-27/2/1996.

42.  Цит. по: М.Ю.Загородняя. Выкуп предприятия работниками во Франции."Мировая экономика и международные отношения" No.7/1995.

43.  С.Надель. Социальные императивы рыночной экономики."Мировая экономика и международные отношения" 8-9/1994. с.24.

44.  Г.Дилигенский. Приватизация :.. с. 72.

45.  Там же. С.74.

46.  См.: Развитие капитализма арабском мире. М. "Наука" 1988. . с. 7-20.

47.  Э.Мандель. Капитализм на рубеже ХХI века: новый вызов левым. "Альтерантивы" 3/1995. c.8.

48.  См., напр.,: Р.Косолапов. Говорил ли так Молотов? "Марксист" No.2/1994 г. с.116-117.

49.  М.В.Барабанов. Системный кризис экономики России. Мировая экономика и международные отношения No.3/1995 г. с.19.

50.  На пути к экономической демократии... т.2. с.100.

51.  "Известия" 10/1/1995.

52.  А. Радыгин. Реформа собственности в России: на пути из прошлого в будущее. М. "Республика". 1994. С.12.

53.  О.Смолин. Демократические левые в России: обозримое будущее - работа в оппозиции. "Альтернативы" No.3/1995. с.4.

54.  "Деловой мир" 2/13/1993.

55.  Ю.Ермоленко Приватизация...

56.  См. Г.Дилигенский Приватизация... с. 71.

57.  Ф.Чуев. Так говорил Каганович. М. "Отечество". 1992 с.145.

58.  А.З.Астапович, Л.М.Григорьев. Иностранные инвестиции... с.27.

59.  А.З Астапович, Л.М. Григорьев. Иностранные инвестиции в России... с.19.

60.  См.: М.В.Барабанов. Системный кризис... с.22.

61.  См.: Я.Миркин. Российский фондовый рынок... с5.

62.  См.: К.Гусева, Н.Маркова. Возможности активизации инвестиционной деятельности "Экономист". No.3/1995. с.3.

63.  См.: Я.Миркин. Российский фондовый рынок: что дальше?. "Рынок ценных бумаг" No.2/1996.

64.  См.: К.Гусева, Н.Маркова. Возможности ... с.6.

65.  См. Счетная палата Российской Федерации. Отчет... с.6.

66.  См.: К.Гусева, Н.Маркова. Возможности... с.6.

67.  См.: там же с.7.

68.  См.: Я.Миркин. Российский фондовый рынок...

69.  См.: К.Гусева, Н.Маркова. Возможности... с.9.

70.  Я.Миркин. Российский фондовый рынок...

71.  См.: К.Гусева, Н.Маркова Возможности... с.10.

72.  К.Моргенштейн. Развитие рынков капитала... "Рынок ценных бумаг" No.15/1994 г.

73.  См. Н.Иванов. Российская приватизация..."Мировая экономика и международные отношения" No.2/1995.

74.  См. М.Шмидт. О темпах приватизации. "Мировая экономика и международные отношения" No.6/1995.

75.  См. Материалы о расцвете экономики...с.17.

76.  См. там же. с.18.

77.  Ю.Ермолин. Приватизация: три года некомпетентности и коррупции. "Правда" 20/6/1996.

78.  К.Жуковска. Преобразования переходного периода: теория и практика. "Мировая экономика и международные отношения" No.6/1995. с.118.

79.  Экономические обзоры Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР). "Российская Федерация". М. 1995. С. 54.

80.  Счетная палата... с5.

81.  А.З Астапович, Л.М. Григорьев. Иностранные инвестиции в России... с.28.

82.  Из акционированных к 1995 г. 1110 предприятий ВПК 20% были объявлены неплатежеспособными. См.: Счетная палата... с.11.

83.  Э.Рудык. Мировая тенденция - демократизация собственности. "Независимая газета" 14/03/1996.

84.  Г.Дилигенский. Приватизация... с. 72.

85.  Там же. с.73

86.  Э.Рудык. Мировая тенденция ...

87.  "Независимая газета". 10.12.1995.

88.  См.: Ю.Ермоленко Приватизация...

89.  Г.Дилигенский. Приватизация ... с.71

90.  Концепция государственной опеки ваучерного рынка аргументируется в Ю.Ермоленко. Приватизация... "Правда". 20/6/1996.

91.  Цит. по: Счетная палата...с. 19.

92.  См.: Ю.Ермоленко Приватизация...

93.  См. Там же.

94.  См.: А.Канина. Москва - единственная свободная экономическая зона в стране. "Независимая газета" 19/03/1996.

95.  См.: там же.

96.  См.: М. Портягин. Инвесторы любят московскую недвижимость. "Независимая газета". 30/5/1996.

97.  См.: "Московское имущество: обретение хозяина и города. М. 1996. С.11- 24.

98.  См.: М. Портягин Инвесторы любят...

99.  См.: А.Канина. Москва...

100.   См.: Экономические и социальные перемены: мониторинг общественного мнения. No.4/1995.

101.   См.: Г.Дилигенский Приватизация... с.70.

102.   См.: Счетная палата... с.51.

103.   См.: там же.... с.10.

104.   Б.И.Златкис. Российский рынок государственных ценных бумаг. "Финансы" No.8/1995. С.24.

105.   Л.Тейлор. Постсоциалистический переход... с.71.

106.   См.: напр., О.Промптова. Пример сицилийской мафии вдохновляет небольшие фирмы. "Капитал" 5/9/1996.

107.   Примеры нарушений прав граждан на участие в приватизационных процессах можно найти в: Счетная палата... с.20-32.

108.   См.: Э.Рудык. Мировая тенденция - демократизация собственности. "Независимая газета" 14/03/1996.

109.   Цит. по М.Портягин. Инвесторы любят...

110.   "Независимая газета". 27/2/1996.

111.   К.Моргенштейн... "Рынок ценных бумаг" No.15 /1994.

112.    Губский. "Ценные бумаги можно сделать очень ценными. "Капитал" 5-11/3/1997.

113.   Б.И.Златкис. Российский рынок... С.7.

114.   Там же. С.9

115.   См. Главное - создание депозитарной системы. Интервью с вице-президентом Владивостокской фондовой биржи А.Милютиным. "Рынок ценных бумаг". No.20/1995.

116.   См. Приватизация: борьба за контроль нарастает. "Рынок ценных бумаг". No.7/1994.

117.   См.: Д.Васильев. У российских акций...

118.   См.: А.Волков. К.Бурицкий. Быть ли рынку голосующих акций российских предприятий? "Рынок ценных бумаг" No.2/1996.

119.   См.: А.Волков. К.Бурицкий. Быть ли рынку...

120.   С.Кашлев. Трейдеры увязли в акциях. "Независимая газета" 4/6/1996.

121.   См.: А.О.Шабалин. Формирование фондового рынка России и государственная политика в области ценных бумаг. "Финансы" No.6/1996.

122.   См.: А.Кузнецов. Частные инвестиции в производство России. "Рынок ценных бумаг" No.15/1994.

123.   См.: К.Гусева, Н.Маркова. Возможности активизации... с.9.

124.   В.Миловидов. Становление паевых инвестиционных фондов в России. "Рынок ценных бумаг". No.19/1995.

125.   См.: Д.Зайцев. Паевые фонды в России: старт дан? "Рынок ценных бумаг" No.20/1995.

126.   См.:"Капитал" 21-27/1996.

127.   См. К.Моргенштейн... "Рынок ценных бумаг" No.15/1994.

128.   См. Д.Васильев. У российских акций хорошее будущее. "Интерфакс-АИФ" No.13/1996.

129.   Главное - единая технология. Интервью с Генеральным директором АТМВБ П.Былецким. "Рынок ценных бумаг". No.20/1995.

130.   См.: Т.Кошкарева. Р.Нарзикулов. Создано новое министерство. "Независимая газета" 16/07/1996.

131.   Концепция развития рынка ценных бумаг в РФ...

132.   Д.Васильев. У российских акций...

133.   Указ Президента РФ No.1009 "О федеральной комиссии по рынку ценных бумаг". Собрание Законодательства Российской Федерации. No.19/1996.

134.   См.: "Деньги" No.24-25/1996. С.5.

135.   А.Волков. К.Бурицкий. Быть ли рынку голосующих акций российских предприятий? "Рынок ценных бумаг" No.2/1996.

136.   См.: Т. Никулишина. Уроки первого опыта вторичной эмиссии акций. "Рынок ценных бумаг" No.19/1995.

137.   См.: Счетная палата... с.10.

138.   Концепция развития рынка ценных бумаг в Российской Федерации...

139.   "Деньги" No.24-25/ 1996. С.6.