Проблемы и возможности развития рефлексии при подготовке психолога.

1. Какие подходы в формировании дивидендной политики описаны в теории финансового управления компанией? Насколько они применимы на практике?

Формированию оптимальной дивидендной политики в странах с развитой рыночной экономикой посвяще­ны многочисленные теоретические исследования. Наиболее распространенными теориями, связанными с механиз­мом формирования дивидендной политики, являются:

1. Теория независимости дивидендов. Ее авторы  -  Ф. Модильяни и М. Миллер утверждают, что из­бранная дивидендная политика не оказывает никакого влияния ни на рыночную стоимость предприятия (цену акций), ни на благосостояние собственников в текущем или перспективном периоде, так как эти показатели за­висят от суммы формируемой, а не распределяемой при­были. В соответствии с этой теорией дивидендной по­литике отводится пассивная роль в механизме управления прибылью. При этом свою теорию они сопроводили значи­тельным количеством ограничений, которые в реальной практике управления прибылью обеспечить невозможно. Несмотря на свою уязвимость в плане практического использования, теория ММ стала отправным пунктом поиска более оптимальных решений механизма форми­рования дивидендной политики.

2. Теория предпочтительности дивидендов (иди "си­ница в руках"). Ее авторы -  М.  Гордон и Д. Линтнср утверждают, что каждая единица текущего дохода (вы­плаченного в форме дивидендов) в силу того, что она ''очищена от риска" стоит всегда больше, чем доход от­ложенный на будущее, в связи с присущим ему риском. Исходя из этой теории максимизация дивидендных вы­
плат предпочтительней,  чем  капитализация   прибыли. Однако противники этой теории утверждают, что в боль­шинстве случаев полученный в форме дивидендов до­ход все равно реинвестируется затем в акции своей или
аналогичной акционерной компании, что не позволяет использовать фактор риска как аргумент в пользу той или иной дивидендной политики (фактор риска может быть учтен лишь менталитетом собственников; он определяет­ся уровнем риска хозяйственной деятельности той или иной компании, а не характером дивидендной политики).

          3. Теория минимизации дивидендов (или “теория налоговых предпочтений”).  В соответствии с этой теорией эффективность дивидендной   политики определяется критерием минимизации налоговых выплат по текущим и предстоящим доходам собственников. А так как на­логообложение текущих доходов в форме  получаемых дивидендов всегда  выше, чем  предстоящих (с учетом фактора стоимости денег во времени, налоговых льгот на капитализируемую прибыль и т.п.), дивидендная политика должна обеспечивать минимизацию дивидендных выплат, а соответственно максимизацию капитализации прибыли с тем, чтобы получить наивысшую налоговую
защиту совокупного дохода собственников. Однако такой подход к дивидендной политике не устраивает много­численных мелких акционеров с низким уровнем дохо­дов, постоянно нуждающихся в текущих их поступле­ниях в форме дивидендных выплат (что снижает объем спроса на акции таких компаний, а соответственно и котируемую рыночную цену этих акций).

4.   Сигнальная теория дивидендов (или "теория сигна­лизирования''). Эта теория построена на том, что основ­ные модели оценки текущей реальной рыночной стои­мости акций и качестве базисного элемента используют размер выплачиваемых по ней дивидендов. Таким образом, рост уровня дивидендных выплат определяет авто­матическое возрастание реальной, а соответственно и
котируемой рыночной стоимости акций, что при их реа­лизации  приносит акционерам дополнительный доход. Кроме того, выплата высоких дивидендов "сигнализиру­ет" о том, что компания находится на подъеме и ожидает существенный рост прибыли в предстоящем периоде. Эта теории  неразрывно связана с  высокой  "прозрач­ностью" фондового рынка, на котором оперативно по­лученная информация оказывает существенное влияние на колебания рыночной стоимости акций.

5.   Теория соответствия дивидендной политики составу акционеров (или «теория клиентуры»). В соответствии с этой теорией компания должна осуществлять такую дивидендную политику,  которая  соответствует ожиданиям большинства акционеров, их менталитету. Если основ­ной состав акционеров ("клиентура" акционерной ком­пании) отдает предпочтение текущему доходу, то дивидендная политика должна исходить из преимущественного направления  прибыли на цели текущего потребления. И наоборот, если основной состав акционеров отдает предпочтение увеличению своих предстоящих доходов, то дивидендная политика должна исходить из преимущественной капитализации прибыли в процессе ее распределения. Та часть акционеров, которая с такой ди­видендной политикой будет не согласна, реинвестирует свой капитал в акции других компаний, в результате чего состав "клиентуры" станет более однородным.

            Практическое использование этих теорий позволило выработать три подхода к формированию дивидендной политики — ''консервативный", "умеренный" ("компромиссный”) и "агрессивный". Каждому из этих подходов соответствует определенный тип дивидендной политики (таблица 1).

Таблица 1.

Основные типы дивидендной политики акционерного общества.

1. Остаточная политика дивидендных выплат пред­полагает, что фонд выплаты дивидендов образуется после того, как за счет прибыли удовлетворена потребность в формировании собственных финансовых ресурсов, обес­печивающих в полной мере реализацию инвестиционных возможностей предприятия. Если по имеющимся инвес­тиционным проектам уровень внутренней ставки доход­ности превышает средневзвешенную стоимость капитала (или другой избранный критерий, например, коэффи­циент финансовой рентабельности), то основная часть прибыли должна быть направлена на реализацию таких проектов, так как она обеспечит высокий темп роста капитала (отложенного дохода) собственников. Пре­имуществом политики этого типа является обеспечение высоких темпов развития предприятия, повышение его финансовой устойчивости. Недостаток же этой политики заключается в нестабильности размеров дивиденд­ных выплат, полной непредсказуемости формируемых их размерен в предстоящем периоде и даже отказ от их выплат в период высоких инвестиционных возможнос­тей, что отрицательно сказывается на формировании уров­ня рыночной цены акций. Такая дивидендная политика используется обычно лишь на ранних стадиях жизнен­ного цикла предприятии, связанных с высоким уровнем его инвестиционной активности.

2.            Политика стабильного размера дивидендных выплат предполагает выплату неизменной их суммы на протя­жении продолжительного периода (при высоких темпах инфляции сумма дивидендных выплат корректируется
па индекс инфляции). Преимуществом этой политики является ее  надежность, которая создает чувство уверен­ности у акционеров в неизменности размера текущего дохода  вне зависимости от различных обстоятельств, определяет стабильность котировки акций  на фондовом рынке. Недостатком же этой политики является ее слабая связь с финансовыми результатами деятельнос­ти предприятия, в связи с чем в периоды неблагопри­ятной конъюнктуры и низкого размера формируемой при­были инвестиционная деятельность может быть сведена к  нулю.  Для  того,  чтобы   избежать  этих  негативных последствий стабильный размер дивидендных выплат устанавливается обычно по относительно низком уровне, что и относит данный тип дивидендной политики к категории консервативной, минимизирующей риск сни­жения финансовой устойчивости предприятия из-за недостаточных темпов прироста собственного капитала.

3.  Политика минимального стабильного размера диви­дендов с надбавкой в отдельные периоды (или политика "экстра-дивиденда") по весьма распространенному мне­нию представляет собой наиболее взвешенный ее тип. Её преимуществом является стабильная гарантированная выплата дивидендов в минимально предусмотренном размере (как в предыдущем случае) при высокой связи с финансовыми результатами деятельности предприятия, позволяющей увеличивать размер дивидендов в периоды благоприятной хозяйственной конъюнктуры, не снижая при этом уровень инвестиционной активности. Такая дивидендная политика даст наибольший эффект на предприятиях с нестабильным в динамике размером фор­мирования прибыли. Основной недостаток этой поли­тики заключается в том, что при продолжительной вы­плате минимальных размеров дивидендов инвестиционная привлекательность акций компании снижается и соответ­ственно падает их рыночная стоимость.

4. Политика стабильного уровня дивидендов преду­сматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли (или норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее части). Преи­муществом этой политики является простота ее формиро­вания и тесная связь с размером формируемой прибыли. В то же время основным ее недостатком является неста­бильность размеров дивидендных выплат па акцию, опре­деляемая нестабильностью суммы формируемой прибыли. Эта нестабильность вызывает резкие перепады в рыноч­ной стоимости акций по отдельным периодам, что пре­пятствует максимизации рыночной стоимости предпри­ятия и процессе осуществления такой политики (она "сигнализирует" о высоком уровне риска хозяйственной деятельности данною предприятия). Даже при высоком уровне дивидендных выплат такая политика не привле­кает обычно инвесторов (акционеров), избегающих рис­ка. Только зрелые компании со стабильной прибылью могут позволить себе осуществление дивидендной поли­тики этого типа, если размер прибыли существенно варьи­рует в динамике, эта политика генерирует высокую угрозу банкротства.

5. Политика постоянного возрастания размера диви­дендов (осуществляемая под девизом — "никогда не сни­жай годовой дивиденд”) предусматривает стабильное воз­растание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастание дивидендов при осуществле­нии такой политики происходит, как правило, в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшест­вующем периоде (на этом принципе построена "Модель Гордона", определяющая рыночную стоимость акций таких компаний). Преимуществом та­кой политики является обеспечение высокой рыночной стоимости акций компании и формирование положитель­ного ее имиджа у потенциальных инвесторов при допол­нительных эмиссиях. Недостатком же этой политики является отсутствие гибкости в ее проведении и посто­янное подрастание финансовой напряженности — если темп роста коэффициента дивидендных выплат возраста­ет (т.е. если фонд дивидендных выплат растет быстрее, чем сумма прибыли), то инвестиционная активность предприятия сокращается, а коэффициенты финансовой устойчивости снижаются (при прочих равных условиях). Поэтому осуществление такой дивидендной политики могут позволить себе лишь реально процветающие ак­ционерные компании — если же эта политика не под­креплена постоянным ростом прибыли компании, то она представляет собой верный путь к ее банкротству.

 2. Каким образом проводимая дивидендная политика влияет на  стоимость различных источников финансирования деятельности предприятия?

Источник выплаты дивидендов - чистая прибыль общества за истекший год, по привилегированным акциям дивиденды могут вып­лачиваться за счет специально созданных для этого фондов (после­дние используются для выплаты дивидендов в случае недостаточнос­ти прибыли или убыточности общества). Поэтому теоретически ком­мерческая организация может выплатить общую сумму текущих дивидендов в размере, превышающем прибыль отчетного периода. Однако базовым является вариант распределения чистой прибыли те­кущего периода. Поскольку законом не предусматривается использо­вание нераспределенной прибыли прошлых лет для выплаты диви­дендов, существенно повышается ответственность совета директоров и акционеров в отношении направлений распределения чистой при­были отчетного года, т.е. нельзя год спустя передумать и часть ранее реинвестированной прибыли пустить на выплату дивидендов. Это ограничение в определенной степени нарушает права собственников в отношении возможности использования собственных средств.

Следует обратить внимание на некоторые терминологи­ческие особенности. В бухгалтерском учете и в ряде нормативных документов явно или косвенно различают понятия «резервный капи­тал» и «резервный фонд». Резервный капитал создается в акционер­ных обществах открытого типа в обязательном порядке, причем направления его использования регламентированы законом; в частно­сти, он не предназначен для выплаты дивидендов. Тем не менее, общество может создавать специальные фонды (в том числе и с на­званием «резервные») за счет чистой прибыли, которые уже и могут быть использованы для выплаты дивидендов по привилегирован­ным акциям.

Величина чистой прибыли любой компании подвержена колеба­ниям, не исключена также ситуация, когда она может отработать с убытком. Принятие решения о размере дивидендов в любом случае является непростой задачей. Во-первых, в условиях рынка всегда име­ются возможности для расширения производственных мощностей или участия в новых инвестиционных проектах. Во-вторых, нестабиль­ность выплаты дивидендов или резкое изменение их величины чрева­ты снижением курсовой стоимости акций.

Дополнительным аргументом в пользу стабильности дивидендной политики является феномен так называемого «эффекта клиентуры». Под «клиентурой» понимается совокупность инвес­торов, по той или иной причине заинтересованных именно в данной компании. У каждой компании складывается своя «клиентура», т.е. инвесторы, которых вполне устраивает предлагаемая компанией по­литика в области доходов и дивидендов. Поскольку рациональные акционеры в большей степени предпочитают стабильность и опреде­ленную предсказуемость дивидендной политики, чем получение ка­ких-то экстраординарных доходов, любые ее изменения должны вводиться крайне осторожно.

Не случайно многие компании на Западе предпочитают выплачи­вать дивиденды даже в относительно неблагоприятные в финансовом отношении периоды. Наиболее часто встречающейся практикой явля­ется распределение среди акционеров части прибыли текущего года. Имея в виду сигнальный эффект, имеющий место при выплате (невыплате) дивидендов, компании предпочитают стабильность в отношениях с акци­онерами. Кроме того, выплата дивидендов даже при наличии убытков за отчетный период имеет положительный сигнальный эффект в том смысле, что этой акцией руководство компании указывает на времен­ный характер трудностей, с которыми столкнулась компания и на пра­вильность ее стратегического курса.

Также при формировании дивидендной политики следует обратить внимание на то, какие возможности имеет компания при формировании финансовых ресурсов из альтернативных источников ( помимо чистой прибыли компании ). Основными факторами являются:

а)    достаточность резервов собственного капитала, сформированных в предшествующем периоде;

б)    стоимость привлечения дополнительного акционерного капитала;

в)    стоимость привлечения дополнительного заемного капитала;

г)    доступность кредитов на финансовом рынке;

3.  Объясните, каким образом дивиденды, выплачиваемые акциями, и дробление акций могут помочь руководству предприятия в увеличении курсовой стоимости акций и количества держателей акций?

При выплате дивидендов акциями акционеры получают вместо денег до­полнительный пакет акций. Причины применения данной методики могут быть раз­ными. Например, компания имеет проблемы с денежной наличнос­тью, ее финансовое положение не очень устойчиво. Чтобы хоть как-то избежать недовольства акционеров, директорат компании может пред­ложить выплату дивидендов дополнительными акциями. Кстати, имен­но такой подход был применен многими чековыми инвестиционными фондами в нашей стране в 1994 г.

Возможен и второй вариант: финансовое положение компании ус­тойчиво, более того, она развивается быстрыми темпами, поэтому ей нужны средства на развитие — они и поступают к ней в виде нерасп­ределенной прибыли.

Наконец возможны и такие причины, как желание изменить струк­туру источников средств, желание наделить успешно работающий высший управленческий персонал акциями для того, чтобы «привя­зать» их к фирме и тем самым стимулировать их еще более активную работу и т.п.

При этой методике акционеры на деле практически не получают ничего, поскольку выплаченный им дивиденд равен по величине умень­шению принадлежащих им средств, капитализированных в уставном капитале и резервах. Количество акций увеличилось, валюта баланса не изменилась, т.е. стоимостная оценка активов на одну акцию умень­шилась. Тем не менее, до некоторой степени этот вариант устраивает и акционеров, поскольку они все же получают ценные бумаги, которые могут быть при необходимости проданы ими за наличные.

В зависимости от размера выплачиваемого акциями дивиденда рыночная цена акций ведет себя по-разному. Считается, что неболь­шие дивиденды практически не оказывают влияния на цену; если ди­виденд существен, рыночная цена акций после выплаты дивидендов может значительно упасть.

Выплата дивидендов акциями может сопровождаться либо одновре­менным увеличением уставного капитала и валюты баланса, либо про­стым перераспределением источников собственных средств без увели­чения валюты баланса. В экономически развитых странах второй вари­ант встречается чаще. В этом случае происходит увеличение уставного капитала за счет уменьшения эмиссионного дохода и нераспределен­ной прибыли прошлых лет.

Что касается методики дробления акции, то здесь следует обратить внимание на следующие факты. Операция дробления акций, называемая также их расщеплением или сплитом, не относится непосредственно к форме выплаты диви­дендов, однако она может влиять как на размер дивидендов, так и на курсовую стоимость акций. В литературе описаны ситуации, когда дробление акций приводило к росту капитализированной стоимости компании ввиду повышения ликвидности акций и, следовательно, роста числа потенциальных акционеров. Так, в феврале 1989 г. ком­пания « General Motors » впервые с момента своего образования в 1955 г. объявила о дроблении акций в отношении 2 : 1; в результате цена акций резко возросла, что привело к увеличению капитализи­рованной стоимости компании на 1,3 млрд долл.

Дробление акций производится обычно процветающими компаниями, акции которых со временем значительно повышаются в цене. Многие компании стараются не допускать слишком высокой цены своих акций, поскольку это может отразиться на их ликвид­ности.

Техника дробления такова. Получив разрешение от акционеров на проведение этой операции, директорат компании в зависимости от рыночной цены акций определяет наиболее предпочтительный масш­таб дробления: например, две новые акции за одну старую, три новые акции за одну старую и т.д. Далее производится замена ценных бумаг. Валюта баланса, а также структура собственного капитала в этом слу­чае также не меняется — увеличивается лишь количество обыкновен­ных акций. Возможна и обратная процедура — консолидация акций, несколько старых акций меняются на одну новую (пропорции могут быть любыми).

Что касается дивидендов, то здесь все зависит от директората и самих акционеров, в частности, дивиденды могут измениться про­порционально изменению нарицательной стоимости акций, т.е. дроб­ление акций в принципе не влияет на долю каждого акционера в активах компании. Однако если новая нарицательная стоимость и новый размер дивиденда были установлены с использованием раз­ных алгоритмов, это может оказать влияние на получаемый акцио­нерами доход.

Следует отметить, что и эта, и предыдущая методика имеют одну общую негативную черту — они сопровождаются дополнительными расходами по выпуску новых ценных бумаг.

4. Что предпочтительнее: 100%-ая выплата дивидендов акциями или дробление акций в соотношении “две к одной” ? Объясните свою точку зрения. 

Мне кажется, что предпочтительнее 100% -ая выплата дивидендов акциями. Так как на основании всего вышеизложенного можно сделать вывод, что при дроблении акции фактически капитал акционера не изменяется, а увеличивается лишь количество акций. Что в дальнейшем, конечно, может привести и к увеличению его капитала из-за возросшей ликвидности акции. Но это возможно лишь в перспективе. Что же касается 100%-ой выплаты дивидендов акциями, то здесь имеют место следующие преимущества. Если компании нужны средства на развитие, то они  поступают к ней в виде нерасп­ределенной прибыли. К тому же это позволяет изменить струк­туру источников средств или наделить успешно работающий высший управленческий персонал акциями для того, чтобы «привя­зать» их к фирме и тем самым стимулировать их еще более активную работу и т.п. К тому же при острой необходимости в денежных средствах, акционер всегда может продать акции на фондовом рынке.

5.  Есть ли смысл в том, чтобы привлекать банковские кредиты для выплаты дивидендов? Поясните.

Мне кажется, что смысла в данной операции нет. Так как это приводит к дополнительным затратам, связанным с погашением кредита. В результате это ухудшает финансовое состояние компании, а значит и состояние акционеров. Но если выплата дивидендов касается привилегированных акций, и если нет других источников выплаты, то, наверное, следует взять кредит.

Кроме того, мне кажется, что целесообразно брать кредит лишь в том случае, когда есть уверенность в том, что вложенные средства окупятся и принесут прибыль. В данном же случае, денежные средства будут просто выплачены в виде дивидендов, следовательно, никакого дохода не принесут.