Обоснование использования финансовых инструментов для хеджирования ценовых рисков компаний минерально-сырьевого комплекса
ОГЛАВЛЕНИЕ
ВВЕДЕНИЕ
ГЛАВА 1.
АНАЛИЗ СОСТОЯНИЯ
МИНЕРАЛЬНО-СЫРЬЕВОГО КОМПЛЕКСА И ВЛИЯНИЕ ЦЕНОВЫХ РИСКОВ НА ЭФФЕКТИВНОСТЬ ЕГО
ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ
1.1 Обзор
научно-исследовательской литературы по теме дипломной работы
1.2 Анализ сырьевой базы и
роль минерально-сырьевого комплекса в экономике России
1.3 Факторы, определяющие
повышенный риск инвестирования горных копаний
1.4 Анализ мировых цен на
сырьевую продукцию: цикличность и волатильность
1.5 Выводы по главе
ГЛАВА 2.
АНАЛИЗ МЕТОДОВ
ХЕДЖИРОВАНИЯ ЦЕНОВЫХ РИСКОВ
2.1 Анализ основных
финансовых инструментов для управления ценовыми рисками на сырьевые товары
2.2 Анализ хеджирования
форвардными контрактами
2.3 Анализ хеджирования
фьючерсными контрактами
2.4 Анализ хеджирования
опционными контрактами
2.5 Анализ состояния
срочного рынка России
2.6 Выводы по главе
ГЛАВА 3.
ИССЛЕДОВАНИЕ ВЛИЯНИЯ
ИСПОЛЬЗОВАНИЯ ФИНАНСОВЫХ ИНСТРУМЕНТОВ НА СНИЖЕНИЕ ЦЕНОВОГО РИСКА НА ПРИМЕРЕ
КОМПАНИИ ОАО «ПОЛЮС ЗОЛОТО»
3.1 Анализ деятельности
компании
3.2 Обоснование
использования методов хеджирования
3.3 Анализ экономической
эффективности и эффекта использования финансовых инструментов
3.4 Сравнительный анализ
результатов реализации стратегий хеджирования
ЗАКЛЮЧЕНИЕ
СПИСОК ЛИТЕРАТУРЫ
ВВЕДЕНИЕ
Российская Федерация является одним из крупнейших государств, в недрах
которого сосредоточена значительная часть минерально-сырьевых ресурсов мира.
Минерально-сырьевой комплекс обеспечивает более половины доходов федерального
бюджета РФ.
Наиболее важным макроэкономическим фактором, оказывающем влиянием на
эффективность горных компаний, является высокая изменчивость цен на рынках
минерального сырья. Высокая волатильность цен приводит к нестабильному
функционированию компаний, что в свою очередь оказывает неблагоприятное
воздействие на финансовое состояние компаний и снижает эффективность их
деятельности.
Объектом исследования дипломной работы является Группа компаний ОАО
«Полюс Золото».
Целью работы является обоснование использования методов хеджирования
ценового риска для компаний минерально-сырьевого комплекса. В процессе работы
были решены следующие задачи:
· проанализирована роль минерально-сырьевого комплекса для
экономики Российской Федерации;
· проведен анализ мировых цен на сырьевую продукцию;
· проведен анализ методов хеджирования;
· проанализированы теоретические и практические аспекты
использования финансовых инструментов;
· проведен анализ деятельности Группы компаний ОАО «Полюс
золото»;
· проведен анализ экономической эффективности использования
инструментов хеджирования;
· проведен сравнительный анализ используемых инструментов
хеджирования.
Дипломная работа состоит из трех глав. Первая глава «Анализ состояния
минерально-сырьевого комплекса и влияние ценовых рисков на эффективность его
функционирования» состоит из пяти параграфов, в которых изложена суть проблемы
и необходимость её решения. Вторая глава «Анализ методов хеджирования» состоит
из шести параграфов, в которых изложены основные стратегии решения проблемы.
Рассмотрены биржевые и внебиржевые инструменты хеджирования. Третья глава «Исследование
влияния использования финансовых инструментов на снижение ценового риска» на
примере ОАО «Полюс Золото» состоит из четырех параграфов, в которых
анализируются эффективность использования инструментов хеджирования для
конкретной компании.
Объем дипломной работы составляет 100 страниц. Работа содержит
графический материал: 29 рисунков, 10 таблиц и 2 формул.
ГЛАВА 1.
АНАЛИЗ СОСТОЯНИЯ МИНЕРАЛЬНО-СЫРЬЕВОГО КОМПЛЕКСА И ВЛИЯНИЕ
ЦЕНОВЫХ РИСКОВ НА ЭФФЕКТИВНОСТЬ ЕГО ФУНКЦИОНИРОВАНИЯ
1.1 Обзор научно-исследовательской литературы по теме
дипломной работы
Дипломная работа на тему «Обоснование использования финансовых
инструментов для хеджирования ценовых рисков компаний минерально-сырьевого
комплекса», была написана с использованием нормативно-правовых актов, книг
(монографии, учебники, учебные пособия), статей, периодических изданий,
диссертаций, предоставляемой информацией на интернет ресурсах, а так же с
использованием литературы на иностранном языке.
Анализ нормативно-правовых актов показал, что на сегодняшний день в
законодательстве Российской Федерации отсутствует федеральный закон, который
регулируют срочный рынок России. Законопроекты «О срочном рынке», «О
производных финансовых инструментах» были сняты с рассмотрения и не доведены до
процесса принятия закона. До 27 ноября 2010 года, не было документа, в котором
давалось четкое определение понятию «финансовый инструмент» и «хеджирование»,
после внесения изменений в Налоговый кодекс Российской Федерации были
определены особенности налогообложения, формирования доходов и расходов по
операциям с финансовыми инструментами, особенности определение налоговой базы
[47-50].
Оценка минерально-сырьевого комплекса проводилась с использованием
интернет ресурсов, на которых ежегодно публикуются статистические данные о
состоянии отрасли. Основная информация была взята с сайта Федеральной службы
государственной статистики, которая выпускает сборники «Промышленность России»
и «Российский статистический ежегодник», а так же был использован
государственный доклад «О состоянии и использовании минерально-сырьевых
ресурсов Российской Федерации в 2009 году» опубликованный Федеральным
агентством по недропользованию [1-6].
Информация, предоставленная таможенной службой Российской Федерации,
свидетельствует о значении России в экспорте минерального сырья [7]. Из доклада
на заседании Правительства РФ, было отмечено, что доля продукции
минерально-сырьевого комплекса в экспорте достигает 80%, а доходы федерального
бюджета от комплекса, составляют 53% в 2009 году [2].
Использование статистических данных, предоставляемых зарубежными
фондовыми биржами: LME [38], COMEX [39], NYMEX [40], показал динамику цен на минерально-сырьевую
продукцию, цены на которые характеризуются высокой волатильностью и
цикличностью. В статье, опубликованной в журнале «Управление финансовыми
рисками» представлены ценовые циклы на сырьевые товары и их характерные
особенности [14,15].
Схема основных методов управления ценовыми рисками, используемая в
документах Комиссии по торговле и развитию ООН, представленная в статье журнала
«Управление финансовыми рисками» отражает рыночные методы управления ценовыми
рисками, которые в свою очередь подразделяются на биржевые и внебиржевые
инструменты хеджирования [14,17].
В работах Боровкова В.А. [21], Буренина А.Н. [23], Калинковского С.С.
[11], Пешковой М.Х. [10,12], Джона К. Халл [16] и др. авторов отмечается, что
наиболее привлекательными методами снижения ценового риска для горных компаний,
является использование биржевых инструментов хеджирования: фьючерсных и опционных
контрактов.
Данные контракты широко используются в западных странах, срочные рынки
имеют большую развитость со своей законодательной базой. В России развитие
срочного рынка находиться только на начальном этапе. Если в США имеется около 5
бирж, на которых происходит заключение срочных контрактов, то в России
существует только одна площадка по торговле фьючерсными и опционными
контрактами - RTS FORTS [35].
При написании третьей главы, использовались материалы предоставленные:
Российской товарной системой (РТС) [35], Московской межбанковской валютной
биржей (ММВБ) [36], Лондонской биржей металлов (LME) [38], Нью-Йоркской товарной биржей (COMEX) [39], Нью-Йоркской коммерческой
биржей (NYMEX) [40], данными инвестиционной
компании «Финам» [41], а так же предоставляемой информацией Центральным Банком
России [42] и Банком Англии [43].
В работе использована финансовая, бухгалтерская, годовая отчетность ОАО
«Полюс Золото» [44,45,46], на примере которой, применялись биржевые инструменты
хеджирования для снижения ценового риска. Применены теоретические знания,
полученные из использованной литературы.
1.2 Анализ сырьевой базы и роль минерально-сырьевого
комплекса в экономике России
Российская Федерация является самым большим государством мира с площадью
17 075 499 км2 или 11,46% площади всей суши Земли. На её территории
проживает около 141 927 296 человек и по данному показателю страна занимает
девятое место в мире [1].
Страна, обладающая значительными территориями богата различными
природными ресурсами: земельными, лесными, водными и минерально-сырьевыми.
Под понятием «минерально-сырьевые ресурсы» понимается совокупность
полезных ископаемых, выявленных в недрах земли в результате геологоразведочных
работ доступных для промышленного производства. Минеральные ресурсы относятся к
группе невозобновляемых видов природных ресурсов, к которым относятся: руды
металлов, топливно-энергетические ресурсы, запасы горно-химического сырья,
строительных материалов.
На территории России найдены все известные полезные ископаемые, однако
значение их в добывающей отрасли страны существенно различно. Главные виды
полезных ископаемых: энергетическое сырье, черные, цветные, редкие и
драгоценные металлы, агрохимическое сырье - добывают в 154 странах, однако ни в
одной из них не добываются все виды сырья. Самыми крупными продуцентами
сырьевых товаров являются Китай, Бразилия и Россия, но и они извлекают из недр
лишь по 25-26 из почти трех десятков важнейших полезных ископаемых, Австралия и
Канада - 23-24 вида. Эти пять стран характеризуются наиболее развитой
горнодобывающей промышленностью, так как все они занимают значительные
территории, что, безусловно, увеличивает возможности обнаружения промышленных
скоплений разнообразных полезных ископаемых [2].
Целый ряд стран с не столь значительной площадью также играют важную роль
в минерально-сырьевом комплексе мира. От 10 до 20 видов полезных ископаемых
извлекается из недр 19 стран. В этом ряду находятся как крупные территориально
США (18 видов сырья), Казахстан (19), Индия (19), так и страны с гораздо
меньшей площадью, такие как ЮАР (19), Вьетнам (17), Перу (14), Чили (13),
Индонезия (13), Таиланд (13) и др. [2].
Россия обладает 16% всех природных минерально-сырьевых ресурсов мира. По
многим видам полезного ископаемого страна входит в число крупных мировых
держав. На её долю по подтвержденным запасам минерального сырья приходиться:
алмазов - 34,5%, калийных солей - 27,5%, газа - 25,2%, палладия - 23,9%, угля -
19%, титана - 15%, железной руды - 15,8%, золота - 10,8%, серебра - 9,9%, цинка
- 9%, нефти - 8,3% и т.д. По добыче некоторых полезных ископаемых страна
является признанным мировым лидером. Это прежде всего палладий - 43,1% добычи,
алмазы - 27,8%, никель - 17-18%, природный газ - 16-18% [3,2].
Важность
углеводородного сырья для экономики России сложно переоценить. Страна является
обладателем уникальных скоплений нефти и особенно природного газа. Лидируя в
мире по добыче углеводородного сырья - в 2009 году Россией было добыто 494 млн.
т. нефти (второе место у Саудовской Аравии), естественного газа на 583 млрд. 
(второе
место у США). Прогнозные запасы нефти составляют 52,6 млрд. т., а потенциальные
(прогнозные и перспективные) ресурсы природного газа оцениваются в 151,3 трлн.
куб. м. [2,4].
Россия
является вторым крупнейшим экспортером жидкого топлива, лидером же остается
Саудовская Аравия, однако разрыв между ними в объёмах поставок постоянно
сокращается. Суммарно эти две страны обеспечивают около 22-23% мировых поставок
[2].
Объём
поставок российского газа за рубеж в 2009 году составил 173,6 млрд. куб. м.
Россия является крупнейшим экспортером сырья на мировой рынок. Поставки второго
крупного экспортера - Канады - существенно меньше: в последние годы они
составляют 100-110 млрд. куб.м. [1,2].
Запасы
угля России очень велики - по этому показателю страна уступает только США.
Сырьевая база угля отличается своим разнообразием - в ней представлены угли
всех типов, имеющие хорошие качественные характеристики. Ежегодные объёмы добычи
угля увеличивались, но кризисные явления в мировой финансовой системе 2008 года
привели к снижению спроса на уголь. Вследствие чего в 2009 году объёмы добычи
угля снизились на 8,6%. Так, в 2009 году угля было добыто на 301 млн. т.: 106
млн. т. подземным способом, 194 млн. т. открытым способом. Лидером по поставкам
угля на мировой рынок является Австралия, обеспечивающая не менее 29-30%
экспорта. Второе место принадлежит Индонезии и третье России [1,2].
Значительна
доля России в добыче и запасах калийных солей, но лидерство в мире в этой
отрасли принадлежит Канаде. Извлекаемые запасы калийных солей в России
составляют 6,7 млрд. тонн [2].
Россия
является одним из мировых лидеров по запасам, добыче и переработке железных
руд. На её территории сосредоточено от 15,6% до 26% мировых запасов. По объемам
добычи Россия находиться лишь на пятом месте, уступая Китаю, Бразилии,
Австралии и Индии. Среди экспортеров Россия занимает восьмое место, вывозя за
рубеж около четверти производимого сырья [2].
Медь
является одним из наиболее потребляемых металлов, мировое производство меди в
2008 году составило 15,7 млн. т. Лидерами по запасам меди являются Чили, США,
Перу, Австралия и Россия, которая занимает пятое место в списке, в недрах
которой сосредоточено примерно 5% суммарных ресурсов [2].
По
сегодняшним оценкам, извлекаемые запасы золота России лишь несколько уступают
ЮАР - стране, которая в течение многих лет являлась его крупнейшим продуцентом;
в недрах этих двух стран заключена почти четверть мировых запасов, пригодных
для промышленной отработки. Минерально-сырьевая база остальных стран-держателей
запасов существенно уступает лидерам по своему объему. В течение длительного
времени лидером золотодобычи в мире была ЮАР, однако добыча золота снижалась на
10-15%, в то время как Китай увеличивал свои объёмы и уже в 2007 году Китай
вышел на первое место [2].
Российская
минерально-сырьевая база серебра - одна из самых больших в мире, однако по
объему запасов, которые можно рентабельно извлекать из недр, она уступает
Мексике и Чили. Лидерами по количеству добываемого серебра являются: Мексика,
Перу, Китай, Австралия, Чили, Польша, США, Канада, Казахстан и Россия [2].
По
запасам алмазов Россия занимает первое место в мире, на ее долю приходится
почти 60% мировых запасов. Большая часть российских запасов - около 80% -
сосредоточена в Республике Саха (Якутия), менее 20% - в Архангельской области и
весьма незначительное количество - в Пермском крае [5].
Суммарная стоимость сырья, ежегодно извлекаемого из недр России, в
последние годы приближается к 500 млрд. дол., а в 2008 г. она существенно
превысила этот уровень, достигнув почти 650 млрд. дол. Падение цен на сырьевые
товары, вызванное мировым финансово-экономическим кризисом, и спад объемов
добычи в 2009 г. обусловили снижение суммарной стоимости главнейших видов
сырья, добытых из российских недр, тем не менее она оказалась большей, чем в
удачном 2007 г. [1,2].
Россия, благодаря богатству своих недр является одной из крупнейших
минерально-сырьевых держав мира, специализируется на вывозе продукции отраслей
добывающего сектора за рубеж. В 2009 году доля Российской Федерации в мировом
экспорте всех товаров составила 2,4%, в экспорте минерального сырья и топлива -
9,6%. При этом доля страны в мировом импорте всех товаров составила 1,3%, в импорте
минерального сырья - 0,3% [6,7].
Экспорт минерального сырья является основой благополучия российской
экономики. Экспорт сырой нефти, нефтепродуктов, природного газа, угля, руд и
концентратов, обеспечивает более двух третей валютных поступлений в страну, а
если учесть металлы, экспортируемые большей частью в необработанном виде,
минеральные удобрения и продукцию неорганической химии, а также драгоценные
металлы и камни, доля продукции минерально-сырьевого комплекса в экспорте
достигнет 80% [2].
По данным таможенной статистики экспорт России в 2009 году составил 301,6
млрд. долларов США и по сравнению с 2008 годом уменьшился на 35,5%. Причиной
такого снижения стоимостного объема экспорта явилось резкое падение в конце
2008 года уровня цен на основные экспортируемые сырьевые товары.
Основу российского экспорта в страны дальнего зарубежья составили
топливно-энергетические товары, удельный вес которых в товарной структуре
экспорта в эти страны составил 69,5% , в структуре экспорта в страны СНГ доля
по данному виду товаров составила 42,2% от всего экспорта в эти страны [7].
Россия удовлетворяет почти четверть мировых потребностей в природном
газе, 10% в нефти, уступая по объемам ее экспорта только Саудовской Аравии, и
занимает третье место в мире после Австралии и Индонезии по экспорту каменного
угля, обеспечивая почти 12% его продаж на мировом рынке [8].
Стабильно растут продажи за рубеж каменного угля, цена на который
поднималась вслед за ростом цен на нефть. Перспективы экспорта угля можно
считать обнадеживающими - запасы их в стране достаточно велики, чтобы
удовлетворить растущие внутренние потребности и обеспечить значительный рост
поставок за рубеж. Объемы международной торговли, как ожидается, к 2025 г.
увеличатся в 1,3-1,4 раза и достигнут 1000-1100 млн. т, при этом доля
энергетического угля составит 72% объема поставок [8].
Значительна доля России в экспорте драгоценных металлов. Например,
обладая месторождениями Норильского рудного поля, страна обеспечивает около 60%
мирового экспорта палладия, почти 15% платины (второе место после ЮАР), 4%
золота, более 30% мировых поставок рафинированного никеля и 3,8% рафинированной
меди [8].
Россия является практически единственным поставщиком на мировой рынок
высококачественного апатитового концентрата, обеспечивая около 7% мировых
поставок фосфорного сырья. В значительных объемах экспортируются другие
полезные ископаемые и продукты, получаемые при их переработке, такие как
железные руды и сталь, алюминий, различные ферросплавы, титановая продукция и
др. [8].
Заместитель министра природных ресурсов и экологии России Сергей Донской,
открывая семинар посвященный проблемам водопользования, отметил, что
минерально-сырьевой комплекс обеспечивает более половины доходов федерального
бюджета (53 процента в 2009 году). В эту сумму входят не только налоги
нефтегазового сектора и других добывающих отраслей, но и средства, вырученные
государством от продажи лицензий, предоставление государством геологической
информации.
Анализ потенциала минерально-сырьевых ресурсов позволяет сделать выводы о
значении минерально-сырьевого комплекса в развитии экономики России. Наличие
богатейших природных ресурсов и высокая ценность запасов полезных ископаемых
России позволяют рассматривать минерально-сырьевую базу как основное условие
успешного развития страны на достаточно длительную перспективу, как важнейший
экономический и политический фактор развития производства. Поэтому главной
задачей горнодобывающей промышленности России в настоящее время является
наращивание производства минерально-сырьевой продукции на базе развития новых
методов добычи и привлечения значительного объема инвестиций [9,10].
Стоит отметить, что не весь ресурсный потенциал страны используется в
полной мере. При этом государственные инвестиции в воспроизводство минерально-сырьевой
базы составляют менее половины процента от расходной части федерального
бюджета.
Очевидно, что недофинансирование геологических исследований приведет к
постепенному уменьшению добычи полезных ископаемых в России, с появлением
соответствующих угроз для её экономики.
Оценив богатство минерально-сырьевой базы Российской Федерации и её
сырьевую зависимость, в части получения дохода от экспорта полезных ископаемых
описанных выше, государство и частные инвесторы должны быть заинтересованы во
вложении своих денежных средств не только в действующие организации, но и в
геологоразведочную отрасль и в создание новых проектов. Для этого необходимо
создание благоприятной макроэкономической среды деятельности горных
предприятий, которая бы способствовала притоку частных инвестиций в данную
отрасль, а так же создание предприятиями систем по управлению различными видами
рисков.
1.3 Факторы, определяющие повышенный риск инвестирования
горных копаний
Когда экономика строилась на плановом развитии народного хозяйства, все
технико-экономические обоснования любых капиталоёмких проектов проводились без
анализа сопутствующих рисков. С переходом на рыночные отношения невозможно
обходиться без анализа всех сопутствующих рисков, присущих данному предприятию
[11].
Риск - представляет собой вероятность наступления неблагоприятного
события. При осуществлении любого вида хозяйственной деятельности возникают
риски экономических потерь, размер которых обусловлен спецификой конкретного
бизнеса.
В условиях нестабильности макроэкономических факторов существует
повышенная неустойчивость функционирования горных компаний. Устойчивое
функционирование горных предприятий, является важнейшим фактором увеличения
притока инвестиций в горную промышленность, что предопределяет развитие экономики
страны в целом [12].
К основным макроэкономическим факторам относятся: государственное
регулирование, инфляция, валютный курс, конъюнктура минерально-сырьевых рынков,
рынков капитала, оборудования, материалов и труда.
Инвестиции в добывающую отрасль всегда были связаны с наибольшим уровнем
риска, чем вложения в другие отрасли промышленности. Прежде всего, это связано
со специфическими особенностями данной отрасли, в которой имеются риски
ухудшения горно-геологических условий по мере отработки месторождений,
неподтверждение запасов полезного ископаемого в пределах горного отвода,
снижение содержания полезного компонента в добываемой руде.
При этом добывающая отрасль - это дорогостоящие проекты, требующие
значительных инвестиций на протяжении достаточно долгого периода времени,
поскольку сроки строительства горных предприятий в среднем составляют 5-8 лет,
достигая 10 лет и более. Это капиталоемкие проекты, которые связаны с покупкой
дорогостоящего горного, транспортного и обогатительного оборудования, строительством
больших объемов сооружений и зданий. Капиталоемкость и долгосрочность проектов
приводит к необходимости использования заемного капитала, что увеличивает риск
потери контроля над предприятием в случае невыполнения обязательств по
кредитам.
Чем больше предпроизводственный период, тем выше неопределенность
планируемых результатов. Ведь за такое долгое время существует риск снижения
спроса и цен на производимую продукцию. При этом вложения средств могут быть
неоправданными и инвесторы вместо получаемой прибыли понесут убытки. Поэтому
многие инвесторы не готовы вкладывать свои средства в такие долгосрочные и
рисковые проекты, предпочитая отрасли с наименьшим риском. Государство, которое
зависит от минерально-сырьевого комплекса, доходы которого в свою очередь
зависят от эффективности деятельности горных предприятий, должно быть
заинтересовано в создании условий, которые бы привлекли инвесторов в данную
сферу деятельности.
В дополнение к имеющимся макроэкономическим факторам и специфическим
рискам горных компаний, существуют определенные трудности, с которыми
сталкиваются частные инвесторы в геологоразведочной отрасли.
Что бы обеспечить воспроизводство минерально-сырьевой базы, необходимы
большие денежные поступления. Государство каждый год увеличивает
государственную часть расходов на геологоразведку, в 2008 году на изучение недр
было выделено 22 млрд. руб. В связи с мировым финансовым кризисом,
государственное финансирование геологоразведочных работ в 2009 году было
снижено на 15% по сравнению с предыдущим годом. Между тем российские добывающие
компании тратят на поиск природных ресурсов только около 4% своей выручки, а
это вдвое ниже, чем в ведущих сырьевых компаниях мира. Учитывая сырьевую
направленность экономики страны, снижение инвестиций в геологоразведку стоит
рассматривать как ухудшение положения в данной отрасли. Прежде всего это
связано с тем, что для геологического изучения недр и для совмещения разведки и
добычи необходимо получение лицензии, которая представляет собой
бюрократический процесс. Красноярские геологи подсчитали - что бы получить
разведочную лицензию, нужно получить свыше 40 согласований в различных
государственных органах. Средний срок прохождения согласований составляет 17
месяцев. При этом срок поисковой лицензии составляет 5 лет, из которых
практически два года уходят на различные согласования [3].
Несомненно, проблема бюрократии оказывает негативное влияние на
добывающую отрасль. Число выдаваемых лицензий на геологическое изучение недр по
сравнению с 1998-2000 годами сократилось в 3,5 раза. Так, ещё на этапе
геологоразведки, государство теряет частых инвесторов, которые не готовы
тратить время на получение лицензий для наиболее рискового вида бизнеса.
Такая ситуация препятствует появлению новых проектов, на базе которых могли
бы быть открыты новые месторождения и построены новые предприятия, которые в
свою очередь приносили бы больший доход в бюджет государства.
Что бы привлечь в геологоразведку частные инвестиции, в первую очередь
нужно снять лишние административные барьеры. В связи с этим министерство
природы готовит проект поправок в законодательство, упрощающий некоторые
правила. Например, предлагается разрешить Роснедрам увеличивать границы горных
отводов в уже выданной компании лицензии, если после геологоразведки выяснится,
что месторождение шире пределов участка. Сейчас компании в таком случае
приходится получать новую лицензию.
Кроме того, компании смогут бесплатно получать у государства
геологическую информацию, которая сейчас стоит от 10 000 до 1 млн. руб. Это безусловно
снизит доходы государства, но с другой стороны за счет преодоления одного из
барьеров, препятствующего увеличению инвестиций в отрасль, могут прийти новые
частные инвесторы. Таким образом, создание новых добывающих предприятий
обеспечит доходы государства по другим статьям. В частности, это могут быть
налоговые поступления: налог на добычу полезного ископаемого (НДПИ) и налог на
прибыль.
Доходы по НДПИ так же будут увеличены за счет введения фиксированной
ставки за тонну по каждому виду добытого угля. Данные изменения по расчетам
Института энергетических исследований РАН приведут к увеличению выплат по
данному налогу, что увеличит поступления в бюджет. По данному налогу
предусмотрены налоговые вычеты. Налоговый вычет определяется как произведение суммы
НДПИ, исчисленного при добыче угля, и коэффициента, устанавливаемого
Правительством РФ. Данный коэффициент будет зависеть от степени
метанообильности участка недр, на котором ведется добыча угля, а также от
склонности добываемого угля к самовозгоранию. Данное значение коэффициента не
может превышать значения 0,3 [13].
Для российских предприятий, занимающихся добычей полезного ископаемого,
характерны международные отношения, связанные с экспортом добытого полезного
компонента. Торговые способности страны, возникающие между
странами-участницами, обусловлены валютным курсом. Организации, занимающиеся
экспортно-импортной деятельностью подвержены валютному риску, поскольку курсы
валют подвергаются значительным колебаниям и в большинстве случаев невозможно поддерживать
их фиксированные значения.
Этот фактор особенно важен для Российских горных предприятий при
осуществлении внешнеэкономической деятельности, поскольку доля
минерально-сырьевой продукции в общем объеме экспорта составляет 80%.
На рисунках 1.1, 1.2, и 1.3 представлена динамика курсов валют: евро,
доллара США и фунтов стерлингов Соединенного Королевства, за 2000 - 2011 гг. Из
графиков видно, какие значительные колебания имеют курсы валют, что может
отрицательно сказаться на предполагаемой прибыли от экспорта товаров.
Рис. 1.1 Динамика курса евро, 2000 - 2011 гг.
Рис. 1.2 Динамика курса доллара США, 2000 - 2011 гг.
Рис. 1.3 Динамика курса фунта стерлингов Соединенного Королевства, 2000 -
2011 гг.
Наиболее важным макроэкономическим фактором, характерным для горных
компаний, является высокая изменчивость цен на рынках минерального сырья, что
определяет эффективность инвестирования горных предприятий, способность их
развиваться и выживать в условиях жесткой конкуренции. Из-за периодических
колебаний от избытка к дефициту продукции, высокая изменчивость цен является
регулярным явлением на международных рынках металлов и полезных ископаемых [12].
Основой для цен долгосрочных контрактов являются цены, которые
определяются на централизованных рынках основных финансовых центров Лондона,
Нью-Йорка, Токио. В настоящее время на международных рынках формируются цены на
цветные металлы (алюминий, медь, свинец, цинк, олово и никель), благородные
металлы (золото, серебро, платина), энергоносители (сырая нефть, природный
газ). Уголь и железная руда не имеют централизованных рынков.
В следующем параграфе приведен более подробный анализ динамики цен на
сырьевую продукцию.
1.4 Анализ мировых цен на сырьевую продукцию: цикличность и
волатильность
Мировые цены на сырьевые товары характеризуются цикличностью и
волатильностью, что создает значительные ценовые риски для производителей и
потребителей [14].
Цикличность представляет собой повторяющийся процесс чередования тренда
роста и тренда падения, который характеризуется изменением цен, ограниченным
определенным временем на фондовом рынке. Существует три основных видов тренда:
первичный (primary), промежуточный (intermediate), краткосрочный (short-term). На рис. 1.4 представлена рыночная модель ценовых
циклов.
Рис. 1.4 Рыночная модель ценовых циклов
Согласно статистическим данным, полный ценовой цикл от впадины до впадины
длится приблизительно 3 - 6 лет, из чего следует, что первичный тренд роста или
падения (соответственно бычий или медвежий рынок) продолжается от 1 до 2 лет.
На рисунке 1.4 первичный тренд показан черной линией.
Из графиков изменения цен видно, что цены не движутся по прямым. Движение
в основном направлении первичного тренда прерывается рядом возвратных движений
- реакций. Такого рода тренды, находящиеся в "противофазе" первичному
бычьему рынку, известны как промежуточные изменения цен. Длятся они от 3 недель
до 6 и более месяцев. На рисунке 1 они показаны красной линией.
Краткосрочные тренды, длящиеся от 1 до 3 - 4 недель, прерывают движение в
направлении среднесрочного тренда, точно так же, как те прерывают движение в
направлении первичного тренда. На рисунке 1.4 они показаны синей линией. Они
обычно являются реакцией на случайные текущие события, и выявлять их намного
сложнее, чем первичные и промежуточные [15].
Такое разделение трендов связано с деятельностью организации. Если это
долгосрочные проекты, принципиальное значение имеет первичный тренд, поскольку
важно оценить перспективы бычьего или медвежьего рынка с точки зрения
доходности. Если это краткосрочные проекты, принципиальное значение имеют малые
колебания цен, но так же необходимо знать направление промежуточного и
первичного трендов. Это необходимо для выявления благоприятных для инвесторов
связанных с минимизацией потерь.
Международный валютный фонд (МВФ) проводил исследования, связанные с
ценовыми циклами на сырьевые товары. Основные параметры исследования приведены
в табл. 1.
В первой колонке представлены сырьевые товары, цены на которые стали
объектом исследования МВФ. Во второй колонке указано количество полных ценовых
циклов за 42 года - с 1957 г. по 1999 г. В третьей колонке показан процент
времени полного цикла, приходящегося на фазу снижения цены. В следующих
колонках приводится средняя продолжительность фазы спада и средняя глубина
спада цен, далее - средняя продолжительность фазы повышения цены и средняя
величина повышения. Например, за последние 42 года у алюминия было семь полных
ценовых циклов. Из этого времени 58% пришлось на фазу снижения цены,
соответственно, 42% - на фазу подъема. Средняя продолжительность фазы снижения
составила 35 месяцев, а средняя глубина спада - 33%. Средняя продолжительность
фазы подъема составила 23 месяца при средней величине повышения цены в 29%
[14].
Таблица 1
Характеристика циклов цен на сырьевые товары, 1957-1999 гг.
|
Товар
|
Количество полных циклов за 42 года
|
Процент времени в фазе снижения цены
|
Фаза спада
|
Фаза подъема
|
|
|
|
Средняя продолжительность, месяцев
|
Средняя глубина снижения, %
|
Средняя продолжительность, месяцев
|
Средняя величина повышения, %
|
|
1
|
2
|
3
|
4
|
5
|
6
|
7
|
|
Алюминий
|
7
|
58
|
35
|
-33
|
23
|
29
|
|
Медь
|
6
|
50
|
34
|
-49
|
32
|
46
|
|
Золото
|
5
|
66
|
49
|
-35
|
29
|
33
|
|
Железная руда
|
4
|
70
|
50
|
-36
|
31
|
27
|
|
Нефть
|
5
|
71
|
51
|
-45
|
22
|
48
|
На основе проведенных исследований аналитики МВФ пришли к выводу, что
ценовым циклам присуще четыре основные характерные особенности:
. Основная отличительная черта ценовых циклов - резкий переход фазы
подъема в фазу спада цен. Именно эта особенность представляет собой основную
проблему для управления ценовыми рисками.
. Асимметричность в ценовом цикле: для большинства сырьевых товаров фаза
спада длится дольше фазы подъема. Кроме того, амплитуда и резкость падения цены
в фазе спада часто превышают амплитуду и резкость повышения цены в фазе
подъема.
. Не существует какой-либо стабильной формы ни для фазы подъема, ни для
фазы спада.
. Для большинства сырьевых товаров вероятность окончания фазы подъема,
как и фазы спада, не зависит от её длительности. Точка разворота цикла может с
равной вероятностью обнаружиться в любой момент, вне зависимости от
длительности фазы [14].
На рис. 1.5 представлена цикличность индекса цен на промышленные металлы
в период с 1983 года по 2005 год.
Рис. 1.5 Индексы цен на промышленные металлы и сельскохозяйственную
продукцию
На графике видно, что товары с 1983 года прошли несколько циклов, которые
по форме и продолжительности отличаются друг от друга.
Цикличность в поведении цен на сырьевые товары имеет значительные
последствия для прибыльности предприятий, зависящих от экспорта или импорта
этих товаров. Как показывает практика, предприятия-производители сырья начинают
уделять внимание хеджированию ценовых рисков только на стадии снижения цен.
Потребители сырья, наоборот, уделяют внимание хеджированию ценовых рисков на
стадии резкого роста цен. Учитывая непредсказуемость и внезапность смены фаз
ценового цикла, момент разворота может застать врасплох тех и других и привести
к существенным финансовым потерям [14].
Второй основной характеристикой мировых цен на сырьевые товары является
волатильность. Волатильность - это статистический показатель, характеризующий
краткосрочные колебания цен.
Количественно волатильность измеряется как стандартное отклонение
временного ряда процентных изменений цены. Волатильность мировых цен на сырье
значительно увеличилась за последние 30 лет. Наиболее значительным ростом
волатильности за последнее десятилетие характеризуются цены на нефть.
На рис. 1.6 - 1.11 представлена динамика цен на золото, алюминий, медь,
платину, нефть, никель за период с октября 2007 по апрель 2011 года.
Рис. 1.6 Динамика цен золота на Нью-Йоркской товарной бирже (COMEX)
Синий цвет на графике показывает начало и конец представляемого периода
динамики цен. Так, в начале золото стоило 750,36 долларов за унцию, в апреле
2011 года золото выросло в цене до 1450,37 долларов за унцию. Рост золота за
3,5 года составил 48%.
Рис. 1.7 Динамика цен алюминия на Лондонской бирже металлов (LME)
Рис. 1.8 Динамика цен меди на Лондонской бирже металлов (LME)
Рис. 1.9 Динамика цен платины на Нью-Йоркской коммерческой бирже (NYMEX)
Рис. 1.10 Динамика цен нефти марки Brent
На рис. 1.7 - 1.10 наблюдается как цены на сырьевые товары отреагировали
на мировой финансовый кризис 2008 года. Падение цен с июля 2008 года по январь
2009 составило примерно 60-80%.
В условиях высокой зависимости государства и предприятий от экспорта
минерально-сырьевых ресурсов и высокой волатильности цен на сырьевые товары,
проблемным становится принятие инвестиционных решений.
Возросшая волатильность значительно затрудняет и обесценивает
долгосрочное прогнозирование цен на сырьевые товары. Долгосрочные ценовые
тренды являются малозначительными по сравнению с краткосрочной волатильностью,
значительно усилившейся в последнее время. Краткосрочные движения цен на
сырьевые товары становятся в последнее время мало предсказуемыми [14].
На рис. 1.11 приведена динамика цен никеля.
Рис. 1.11 Динамика цен никеля на Лондонской бирже металлов (LME)
Красными точками на тренде падения и роста обозначены два периода, когда
цены на никель падали и росли. Один временной промежуток равен трем месяцем. На
тренде падения был взят период, приходившийся на мировой финансовый кризис.
Так, на 20.08.2008г. никель стоил 21030,55 долларов за тонну, к 20.11.2008г.
его цена составила 10519,61 доллар за тонну. За этот период цена снизилась
примерно на 50%. При этом предприятия, не уделявшие внимания снижению ценовых
рисков понесли убытки.
Если рассматривать тренд роста, то в период с 01.01.2010г. по
01.04.2010г. цена на никель выросла на 24% с цены 19444,93 до 25551,74 долларов
за тонну, увеличив прибыль продавцам сырья. За счет того, что
предприятия-покупатели не позаботились о возможном росте цен на сырьевые
продукты, они понесли убытки.
Существует необходимость оценки ценового риска, как для предприятий
производителей, так и для предприятий потребителей. Поскольку снижение ценового
риска в деятельности компаний ведет к увеличению доходов.
С экономической точки зрения, краткосрочные колебания цен абсолютно
доминируют над долгосрочными трендами. Так как долгосрочные темпы роста цен на
сырьевые товары являются нестабильными, знание только долгосрочных трендов
изменения цен не достаточно для практического применения [14].
В условиях неэффективности ценового прогнозирования особое значение
приобретает практика хеджирования ценовых рисков. Она особенно важна для
российских компаний, получающий основной доход от экспорта добываемого сырья.
Иностранные компании разработали обширный арсенал методов управления
ценовыми рисками, а в государствах с развитой экономикой создана специальная
инфраструктура как биржевого, так и внебиржевого управления ими. Российские
компании обладают меньшим опытом управления ценовыми рисками, у них отсутствуют
многие инструменты, доступные иностранным конкурентам, a в российской экономике
нет инфраструктуры хеджирования рисков, хотя со временем она будет непременно
создана. Однако уже сейчас российские компании, активно работающие на мировых
рынках, могут пользоваться существующей глобальной инфраструктурой и
предоставляемыми ею инструментами управления ценовыми рисками [14].
Выводы по главе
Российская Федерация - крупнейшее государство мира с богатейшими запасами
минерально-сырьевых ресурсов. В недрах страны сосредоточено более 16% всех
запасов Земли. Богатство минерально-сырьевыми ресурсами определило сырьевую
направленность экономики страны. Основным источником дохода для государства
является минерально-сырьевой комплекс (МСК), обеспечивающий поступления не
только в части налогообложения, а так же в выдаче лицензий, предоставлении
геологической информации. Поступления в федеральный бюджет от МСК обеспечивают
больше половины всех доходов государства.
Предприятия, играющие важную роль в экономике государства, подвержены
множеству видов риска, что относит компании горной промышленности к группе
наиболее рисковых. Прежде всего, это связано с рисками, определяющимися
природными особенностями и характеристиками разрабатываемых полезных ископаемых,
а так же рисками, связанными с непредвиденными событиями в будущем. Данные виды
риска можно отнести к временному периоду, когда идет отработка месторождений,
когда ещё не началась отдача от вложенных инвестиций. Когда же начинается
производственный период и компании начинают реализовывать свою продукцию, они
становятся подвержены ценовому риску. Ключевыми характеристиками мировых цен на
сырьевые товары являются цикличность и волатильность. Что касается цикличности,
то внезапность смены фазы ценового цикла может привести к финансовым потерям.
Существующая волатильность цен на сырьевые товары, характеризуется
краткосрочными колебаниями, а следовательно своей частотой и размахом.
Краткосрочные изменения цены, которые могут привести к определенной потери части
прибыли, очень сложно спрогнозировать. Очень важно застраховать компании от
непредвиденных потерь в будущем и поэтому, в условиях неэффективности ценного
прогнозирования особое значение приобретает практика хеджирования ценовых
рисков.
Оценив в первой главе всю важность МСК для страны и риски, которым
подвержены компании горной отрасли, главной целью дипломной работы является
обоснование путей хеджирования. Это принесет с одной стороны улучшение
финансового состояния компаний данной отрасли и соответственно увеличение их
доходов, а с другой стороны обеспечит рост налоговых поступлений в бюджет
государства.
ГЛАВА 2.
АНАЛИЗ МЕТОДОВ ХЕДЖИРОВАНИЯ ЦЕНОВЫХ РИСКОВ
.1 Анализ основных финансовых инструментов для управления
ценовыми рисками на сырьевые товары
В наши дни практически все предприятия подвержены различного рода рискам
в ходе своей деятельности, что безусловно отражается на доходах компаний.
Наиболее рискованными предприятиями, как уже было отмечено в первой главе,
являются горные компании. В условиях высокого риска, необходимо искать пути
снижения всех возможных рисков с целью увеличения прибыли компании. В дипломной
работе рассматривается ценовой риск, который особенно характерен для компаний
минерально-сырьевого комплекса.
Основные методы управления ценовыми рисками представлены на рис. 2.1.
Рис. 2.1 Схема основных методов управления ценовыми рисками
Данная схема представляет собой комбинацию из классификации, используемой
в документах Комиссии по торговле и развитию ООН (UNCTAD), и классификации,
используемой в документах Международной рабочей группы по управлению риском
сырьевых товаров Всемирного Банка [14].
Все методы управления ценовыми рисками можно разделить на традиционные и
рыночные. К традиционным методам относятся: создание товарных резервов и
денежных фондов, заключение долгосрочных контрактов с поставщиками и
потребителями, диверсификация деятельности, а также получение субсидий от
правительства в случае неблагоприятного для компании движения цен. Эти методы
широко практикуются компаниями самого разного уровня в разных странах мира. К
рыночным методам относятся: использование форвардных, фьючерсных и опционных
контрактов, сырьевых и базисных свопов, а также сырьевых кредитов и облигаций
(так называемое структурированное финансирование) [14].
Рыночные методы управления ценовыми рисками, объединяют в себе понятие
«хеджирование» (hedging) -
совокупность операций со срочными финансовыми инструментами, целью которых
является снижение влияния ценовых рисков на результат деятельности компании. В
зависимости от формы организации торговли, все инструменты хеджирования можно
разделить на внебиржевые и биржевые.
Хеджирование способно оградить хеджера от потерь, но в то же время лишает
его возможности воспользоваться благоприятным развитием конъюнктуры.
Хеджирование может быть полным или неполным (частичным). Полное хеджирование
целиком исключает риск потерь, частичное хеджирование осуществляет страхование
только в определенных пределах.
Внебиржевые инструменты хеджирования - это форвардные контракты и
сырьевые свопы. Сделки этих типов заключаются напрямую между контрагентами или
при посредничестве дилера (например, дилера по свопам). Основным достоинством
внебиржевых инструментов, является то, что они в максимальной степени учитывают
требования конкретного клиента на тип товара, размер партии и условия поставки.
Недостатками данных инструментов является: низкая ликвидность, относительно
высокие накладные расходы, существенные ограничения на минимальный размер партии,
сложности поиска контрагента, в случае заключения прямых сделок между продавцом
и покупателем возникает риск невыполнения сторонами своих обязательств.
К биржевым инструментам хеджирования относятся: фьючерсные и опционные
контракты. Торговля этими инструментами производится на специализированных
торговых площадках. Одной из сторон в каждой сделке купли-продажи является
Расчетная палата биржи, гарантирующая выполнение, как продавцом, так и
покупателем, своих обязательств. Основным требованием к биржевым товарам
является возможность их стандартизации. К стандартизируемым товарам относятся в
первую очередь, нефть и нефтепродукты, газ, цветные и драгоценные металлы, а
также продовольственные товары (зерновые, мясо, сахар, какао и т.п.). К
достоинствам биржевых инструментов относится: высокая ликвидность рынка,
высокая надежность, сравнительно низкие накладные расходы на совершение сделки,
доступность. Существенным недостатком является весьма жесткие ограничения на
тип товара, размеры партии, условия и срок поставки.
На рынке финансовых инструментов существует три крупные категории
трейдеров: хеджеры, спекулянты и арбитражеры. Хеджеры используют фьючерсные и
опционные контракты для снижения риска, возникающего вследствие потенциального
изменения рыночных показателей. Спекулянты используют эти контракты для того,
что бы выиграть в случае, если они угадают изменение рыночных показателей в
будущем. Арбитражеры стремятся получить прибыль за счет того, что они занимают
противоположные позиции в сделках с двумя или более видами финансовых
инструментов [16,21].
Короткие хеджи используются в случае, когда компания владеет активом или
предполагает стать его владельцем и намеревается его продать в обозримом
будущем. Основной риск здесь состоит в том, что к моменту продажи стоимость
актива может существенно упасть, а компания - понести убытки. Обычно для
коротких хеджей используется опцион «пут», форвардные контракты на продажу или
«короткие позиции» по фьючерсам. Длинные хеджи используются, когда компания
предполагает приобрести в обозримом будущем актив, стоимость которого с
течением времени может существенно возрасти, и компания понесет существенно
большие затраты, чем она планировала. Для длинных хеджей используются опционы
«колл», форвардные контракты на покупку или «длинные позиции» по фьючерсам
[17].
Стоит отметить, что риск, связанный с неблагоприятными изменениями цен
для производителя и потребителя, не устраняется, а только переводиться на
третьего участника сделки, который согласен взять этот риск на себя за определенное
вознаграждение [12].
Основными финансовыми инструментами, признанными в мировой практике для
хеджирования риска горных компаний, обусловленного изменчивостью цен на
минеральное сырье и колебаниями валютных курсов во времени, являются срочные
контракты - форвардные контракты и развитые на их основе фьючерсы и опционы
[12].
Одним из распространенных инструментов хеджирования является форвардный
контракт (forward contract) - простая производная ценная
бумага, являющаяся инструментом внебиржевого рынка. Контракт представляет собой
соглашение о покупке или продаже того или иного актива в определенный момент
времени в будущем по определенной цене, которая устанавливается заранее или в
момент поставки.
Развитие и совершенствование форвардных контрактов привело к появлению
фьючерсной торговли. Фьючерсный контракт (futures contract) - твердое соглашение между
продавцом и покупателем о купле-продаже определенного количества товара в
будущем. Цена контракта, меняющаяся в зависимости от конъюнктуры рынка, фиксируется
в момент заключения сделки [12,22].
Развитие фьючерсных рынков привело к возникновению рынков опционов.
Опционный контракт (option contract) - это договор между двумя
сторонами, дающий право, но не обязательство купить (опцион «колл») или продать
(опцион «пут») определенный базовый актив по определенной стоимости в течение
определенного периода времени [12,22].
К рыночным методам управления ценового риска так же относятся сырьевые
свопы и сырьевые кредиты и облигации. Это долгосрочные финансовые инструменты
по управлению рисками со сроками от одного до пятнадцати лет.
Своп (swap) - соглашение между двумя компаниями
о будущем обмене денежными потоками, в котором указываются даты выплат и способ
определения их объемов. Сырьевые свопы (commodity swaps) используются для управления рисками изменения цены
на сырьевые товары [16,18].
Сырьевой своп - это чисто финансовый инструмент, позволяющий через
определенные промежутки времени осуществлять обмен зафиксированными в контракте
денежными потоками. С помощью свопов производители сырьевых товаров могут
фиксировать сумму, которую они получают за свою продукцию. Потребители сырья,
наоборот, могут фиксировать сумму, которую они платят за сырье. Производители и
потребители продолжают реализовывать или закупать сырье через традиционные
каналы по рыночной цене, неблагоприятное изменение которой компенсируют выплаты
по своповым контрактам. Сырьевой своп является сугубо финансовой сделкой,
поэтому он позволяет как производителям, так и потребителям хеджировать ценовые
риски, не воздействуя прямо на производство, закупку и продажу сырья. Многие
производители используют свопы главным образом для того, чтобы упростить доступ
к инвестициям или кредитам. В проектном и торговом финансировании сырьевой своп
нередко является частью более масштабного финансового пакета. Три четверти от
общего количества всех свопов - это свопы на нефть и нефтепродукты. В последнее
время быстро растет число свопов на природный газ, сложились активные рынки для
свопов на медь, алюминий, цинк, свинец, никель, платину, золото и серебро
[18,19,20].
Сырьевые кредиты и облигации являются сложными финансовыми инструментами,
состоящими из нескольких финансовых компонентов. Они не предназначены для
управления ценовыми рисками. Элементы управления ценовыми рисками «встроены» в
эти инструменты с целью повышения надежности и создания гарантий для
инвесторов. Когда производители сырьевых товаров делают заимствования по
фиксированной процентной ставке, они подвергаются ценовому риску, т. к. цена
сырьевого товара может стать меньше цены, необходимой для обслуживания долговых
обязательств. Если же они делают заимствования по плавающей ставке, то в
дополнение к ценовым рискам они сталкиваются с процентными рисками. Сочетание
ценовых и процентных рисков значительно повышает цену заемного капитала.
Использование сырьевых кредитов и облигационных займов может снизить стоимость
финансирования. Действие сырьевых кредитов основано на следующем принципе: если
цена сырьевого товара растет, то оплата повышается. Однако одновременно с
оплатой растет выручка добывающего предприятия, поэтому риск дефолта не
увеличивается. Если же цена сырьевого товара снижается, то размер процентных
выплат по кредиту тоже уменьшается, что, в свою очередь, снижает вероятность
дефолта. Обеспечение положительной корреляции между стоимостью обслуживания
долга и ценой на производимый сырьевой товар значительно снижает совокупный
финансовый риск для производителя и, соответственно, приводит к уменьшению
процентной ставки [18].
Сырьевые облигационные займы (commodity bonds)
- займы, у которых доходность к погашению (yield to maturity) зависит от цены сырьевого товара. В
отличие от традиционных выплат фиксированных процентов и фиксированной суммы
при погашении займа, выплаты по сырьевым кредитам зависят от текущей цены
определенного сырьевого товара. Существуют два типа сырьевых облигационных
займов: облигации форвардного и опционного типа. Облигации форвардного типа
называют commodity-indexed bonds, а облигации опционного типа - commodity-linked bonds. Облигации форвардного типа это облигации,
номинальная стоимость и/или процентные выплаты которых привязаны к цене на
сырьевой товар или сырьевому индексу. Облигации форвардного типа часто
используются для хеджирования рисков и снижения стоимости финансирования сырья
компаниями производителями. Облигации опционного типа характеризуются тем, что
их держатели при погашении в дополнение к стандартным выплатам получают право
купить или продать определенное количество сырьевого товара по заранее
фиксированной цене (цене исполнения опциона). Большинство сырьевых кредитов и
облигаций привязано к цене золота, серебра и нефти [18].
Таким образом, в результате проведенного анализа достоинств и недостатков
традиционных и рыночных методов управления ценовыми рисками - установлено, что
биржевые финансовые инструменты являются предпочтительными по следующим
причинам: высокой ликвидности, надежности, сравнительно низким расходам на
совершение сделки, доступностью.
При этом следует отметить, что поскольку в России ещё не развит биржевой
рынок, участники торговли предпочитают страховать ценовые риски, на внебиржевом
рынке используя форвардные контракты для поставки продукции. Однако
использование только форвардного контракта не может полностью исключить ценовой
риск. В этой связи в данной работе в дополнение к форвардным контрактам
предлагается использовать биржевые инструменты способные уменьшить ценовой
риск.
В следующих параграфах (2.2 - 2.4) проведен анализ хеджирования ценовых
рисков форвардными, фьючерсными и опционными контрактами.
2.2 Анализ хеджирования форвардными контрактами
История срочных контрактов начинается со времен Древней Греции.
Существует описание контракта того времени, связанного с покупкой оливок по
оговоренной заранее цене и поставкой их через несколько месяцев. Имеются также
записи форвардных контрактов купли-продажи цветов и риса, относящиеся к XVI и XVII векам [24].
В настоящее время существует большое разнообразие форвардных рынков,
торгующих разнообразными финансовыми и материальными активами - валютой,
капиталом, ценными бумагами, сельскохозяйственной продукцией, сырьем и другими
товарами.
Форвардный контракт относится к инструментам хеджирования внебиржевого
рынка, поэтому условия контракта согласовываются путем переговоров между
продавцом и покупателем и, как правило, включают в себя количество, качество
товара, пункт и условия доставки, условия оплаты и цену. Форвардный контракт
заключается, как правило, в целях осуществления реальной продажи или покупки
соответствующего актива, в том числе в целях хеджирования от возможного
неблагоприятного изменения цены. Помимо форвардных контрактов на поставку
существуют так называемые форвардные контракты без поставки товаров, расчеты по
которым осуществляются в денежной форме без физической доставки товара.
Продавец обязуется доставить товар в срок исполнения контракта, но
покупатель не оплачивает поставку товара заранее - только оформление контракта.
Единственной гарантией выполнения контракта является репутация сторон,
участвующих в нем, поэтому в форвардных контрактах всегда присутствует
кредитный риск или риск дефолта по контракту: контрагент может отказаться
произвести поставку товара в назначенное время и место или же отказаться
заплатить оговоренную в контракте сумму [14].
Форвардная цена, как правило, выше «спот цены» - текущей рыночной цены на
физическом рынке, поскольку включает в себя цену на физическом рынке и
накладные расходы. Рыночная цена формируется в результате деятельности большого
числа производителей и потребителей, взаимодействующих на свободном мировом
рынке. Если реальная цена на рынке на день расчетов выше, чем форвардная цена,
то покупатель получает прибыль. Если реальная цена ниже форвардной цены, то
прибыль получает продавец [12,14].
Форвардные контракты широко используются при торговле сырьевыми товарами.
Самыми известными и развитыми форвардными рынками являются форвардный рынок
золота и форвардный рынок нефти марки «Брент» (Brent) [14].
Форвардная цена золота - это цена, по которой заключается форвардный
контракт на покупку-продажу золота. Расчетная формула для вычисления форвардной
цены представлена ниже:
где S - спот-цена золота на наличном рынке;
Т - горизонт форвардной сделки (в днях);
r -
LIBOR, или ставка заимствований на рынке евродолларов; - ставка золотого
кредита (Gold Leasing Rate), т. е. процентная ставка, которая в физическом
выражении выплачивается по золотым депозитам и заимствованиям.
Например, если цена золота на наличном рынке равна $1500 за унцию, ставка
золотого кредита на 360 дней - R = 2% годовых, а ставка заимствований по
евродолларам - r = 6% годовых.
Тогда форвардная цена золота на 360 дней вперед равна $1545 за унцию:
Разница между форвардной ценой и спот ценой называется форвардной
премией.
Рассмотрим пример с двумя сценариями, когда на момент поставки товара
форвардная цена выше спот цены и когда ниже. Это наглядно можно увидеть на рис.
2.2.
Рис. 2.2 Иллюстрация форвардного контракта
Золотодобывающая компания, прогнозирует годовое снижение рыночной цены на
одну унцию золота с 1500 долл. США до 1450 долл. США. В случае если этот
прогноз сбудется, компания понесет убытки в размере 50 долл. за унцию. Для того
чтобы избежать этой проблемы, производитель заключает форвардный контракт на
поставку товара со сроком 360 дней по цене 1545 долл. за унцию. В случае
первого сценария, когда цена снижается и на момент поставки равна 1450 долл. за
унцию, то компания получает выгоду от форвардного контракта в размере 95 долл.
за унцию. В случае второго сценария, если цена на физическом рынке возрастет до
1565 долл., производитель не сможет полностью использовать преимущества подъема
цены и, выполняя форвардный контракт, понесет убытки равные 20 долл. за унцию.
Таким образом, чем больше превышение текущей цены над форвардной ценой на
момент реализации контракта, тем выше потери производителя при реализации
форвардного контракта и наоборот. Таким образом, производитель, заключая
форвардный контракт, «балансирует» между преимуществами, который дает этот
контракт при снижении текущей рыночной цены, и потерями, которые он может
понести, не воспользовавшись её ростом [12].
Главное преимущество форвардного контракта состоит в том, что он
фиксирует цены на будущую дату. Главный недостаток форвардного контракта
состоит в том, что при изменении наличных цен в ту или иную сторону к
расчетному дню контрагенты не могут разорвать его. Они неизбежно получают
прибыли или убытки.
Следовательно, заключая форвардные контракты на поставку товара,
добывающие компании хеджируют себя от снижения цен на сырьевую продукцию, тем
самым снижая ценовой риск и соответственно увеличивая прибыль компании. Но
форвардный контракт не может исключить ценовой риск полностью. При высокой
волатильности цен, существует риск, что цена на физическом рынке на дату
поставки товара будет выше форвардной цены. В случае, когда форвардная цена
ниже спот-цены поставщик продукции несет убытки. Поэтому целесообразно
страховать форвардный контракт, используя биржевые инструменты хеджирования -
фьючерсные и опционные контракты.
.3 Анализ хеджирования фьючерсными контрактами
Рост коммерческой активности в IXX привел к появлению в городах неформальных мест торговли, таких, как
кофейные дома в Голландии. Места натуральной торговли со временем превращались
в официальные биржи, которые в дальнейшем стали представлять собой достаточно
надежные источники кредитов. Первая и в настоящее время крупнейшая в мире
Срочная товарная биржа, специализирующаяся на сделках зерна - Chicago Board of Trade (CBT),
- была основана в 1848 году в Чикаго [25]. В начале на этой биржевой площадке
торговля велась реальным товаром, но, начиная с 1851 года, в обращение были
введены первые контракты на поставку товара через определенное время, которые
заключались на различных условиях и не были унифицированы. И только в 1865 году
на бирже были нормативно определены условия стандартных фьючерсных контрактов.
Фьючерсный контракт в обязательном порядке должен был включать в себя такую
информацию, как количество, качество, место и срок поставки товара.
В отличии от форвардного контракта, фьючерсный контракт заключается
только на бирже. Биржа сама разрабатывает его условия, которые являются
стандартными для каждого конкретного вида актива. Единственным изменяющимся
условием контракта остается только цена, которая устанавливается в результате
свободного биржевого торга.
Клиринговая палата выступает в качестве контрагента для продавца и
покупателя, обеспечивая им защиту и условия для более свободной торговли, что
исключает кредитный риск. В связи с этим фьючерсные контракты являются
высоколиквидными, таким образом, инвестор уверен, что всегда сможет купить или
продать фьючерсный контракт. Отмеченный момент дает преимущество владельцу
фьючерсного контракта по сравнению с держателем форвардного контракта.
Хотя фьючерсные контракты связаны с доставкой продукции, большинство из
них аннулируется противоположной фьючерсной сделкой с возмещением компенсации.
Только 2-5% контрактов в мировой практике заканчивается физической поставкой
товаров. Связано это, в том числе и с весьма высоким размером транспортных
расходов для покупателя, да и сама поставка через биржевые терминалы дороже.
Расчетный дериватив предполагает исключительно денежные расчеты между участниками
торгов путем зачисления на счет разницы между ценой контракта и ценой базового
актива на дату его исполнения. В связи с этим заключение фьючерсных сделок, как
правило, имеет своей целью не реальную поставку товара, а хеджирование ценовых
рисков или игры на курсовой разнице [22].
При торговле фьючерсными контрактами участники сделки обязаны внести
первоначальный задаток или маржу в клиринговую палату. Первоначальная маржа
составляет 5-10% общей стоимости контракта, её величина варьируется в
зависимости от биржи и вида контракта. Приобретенный контракт можно продать и
закрыть в любой момент до наступления расчетной даты. В связи с этим стоимость
фьючерсного контракта переоценивается на ежедневной основе.
Если трейдер использует фьючерсный контракт только для хеджирования
ценовых рисков и не предполагает поставку товара, то позиции по поставочному
фьючерсу должны быть закрыты до окончания срока обращения контракта. Закрытие
контракта предполагает открытие равной и противоположной позиции. При
неисполнении сторонами условий контракта, штрафные санкции достаточно велики.
Фьючерсная цена - это цена, которая фиксируется при заключении
фьючерсного контракта. Она отражает ожидания инвесторов относительно будущей
цены спот для соответствующего актива. При заключении фьючерсного контракта
фьючерсная цена может лежать выше или ниже цены спот для данного актива.
Ситуация, когда фьючерсная цена выше цены спот, называется контанго. Ситуация,
когда фьючерсная цена ниже цены спот, называется бэкуордейшн (перевернутый
рынок) [23]. Графически оба случая представлены на рис. 2.3.
Рис. 2.3 Иллюстрация контанго и бэкуордейшн
Для большинства товаров фьючерсная цена выше рыночной. Это обусловлено
расходами на хранение, транспортировку, страхование и т.д., которые неизбежны
при поставки в будущем. При приближении даты погашения контракта форвардная
цена и спот-цена сходятся. Это объясняется снижением издержек с течением
времени до нуля на дату поставки. Разница между фьючерсной ценой и рыночной называется
базисом [23].
Хеджирование ценового риска посредством фьючерсного контракта заключается
в занятии на фьючерсном и физическом рынках противоположных и уравновешивающих
друг друга позиций. Если участник рынка на физическом рынке имеет длинную позицию
(владеет запасами товара), то на фьючерсном рынке он должен занять
уравновешивающую короткую позицию (продать фьючерсный контракт). В результате
потери из-за колебаний цены на одном рынке будут уравновешены прибылью на
другом рынке. Подобное хеджирование работает, поскольку фьючерсные цены
изменяются вместе со спот ценой и постепенно приближаются к ней. Риск того, что
фьючерсные цены отдалятся от наличных цен (так называемый базисный риск),
значительно меньше риска нехеджированной сделки [14].
Одним из наиболее популярных методов коммерческого использования
фьючерсных контрактов является так называемый короткий хедж продавца, который
используется для защиты цены товарных запасов. Короткий хедж применяется, чтобы
зафиксировать цену товарных запасов, пока они не проданы покупателю. В случае
снижения цен на данный товар потери из-за снижения цены запасов
уравновешиваются прибылью от короткой позиции на фьючерсном рынке. Особенно
популярен короткий хедж среди производителей драгоценных металлов (горнодобывающих
компаний, рудников). Устранение риска снижения цены позволяет точно
прогнозировать выручку компании и облегчает получение финансирования для новых
проектов.
Предположим, что золотодобывающая компания в первом квартале отчетного
года поставляла свою продукцию по цене 1500 долл. за унцию и компания хотела бы
продавать золото за эту цену и во втором квартале. Но аналитики рынка
прогнозируют снижение цен на золото в следующем квартале. Компания может
захеджировать риск падения стоимости золота и решает заключить форвардный
контракт с физической поставкой товара через 3 месяца по цене 1500 долл. за
унцию. Компания понимает, что в условиях высокой изменчивости цен на сырьевую
продукцию есть вероятность того, что предположения аналитиков связанные с
падением цен на золото не оправдаются. Поэтому менеджмент компании принимает
решение занять короткую позицию по фьючерсу. В случае если на дату поставки
товара цена золота снизится, то по форвардному контракту компания получит
доход, поскольку продукция была реализована по более высокой цене. Но доход
будет уменьшен на сумму убытка по фьючерсному контракту. Если же цена на
поставляемую продукцию на дату поставки товара окажется выше форвардной цены,
то по форвардному контракту компания получит убыток, поскольку реализовала
продукцию по меньшей цене. Но сумма убытка будет уменьшена полученным доходом
по фьючерсному контракту. И этот убыток будет не столь существенным, как если
бы компания не использовала фьючерсные контракты. Стоит отметить, что заключая
фьючерсный контракт с целью хеджирования риска, а не физической поставкой
товара, компания должна будет закрыть по нему позиции до окончания срока его
действия. Как видно из примера, фьючерсы работают в обоих направлениях,
хеджирование может привести как к потенциальным убыткам, так и потенциальным
прибылям.
Другой вид хеджа - это длинный хедж. Длинный хедж - это покупка
фьючерсного контракта стороной, которая должна будет делать закупки на спотовом
рынке в будущем. Длинный хедж используется для защиты от возможного повышения
цены. Конечные потребители с ограниченным бюджетом (например, предприятия,
использующие в процессе производства сырьевые товары) используют длинный хедж
для фиксирования своих издержек.
На практике полное хеджирование случается редко, так как сроки истечения
фьючерсного контракта и осуществления спотовой сделки могут не совпадать. В
результате не будет полного совпадения фьючерсной и спотовой цен, и хеджер
может получить как некоторый выигрыш, так и понести убытки, но они будут
меньше, чем в случае отказа от хеджирования. Поэтому хеджер должен стремиться
свести к минимуму время между окончанием хеджа и истечением срока фьючерсного
контракта. Для хеджирования следует выбирать фьючерсный контракт, который
истекает после осуществления спотовой сделки. Такое хеджирование контракта
называют спот-хеджированием [23].
На бирже может отсутствовать контракт на требуемый базисный актив. В
таком случае для страхования выбирается контракт на родственный актив. Данная
техника называется кросс-хеджированием. Страхование контрактом с тем же активом
называют прямым хеджированием [23].
Таким образом, если инвестор уверен в своих прогнозах относительно
будущего развития событий на рынке, он может заключить фьючерсный контракт.
Однако при ошибочных прогнозах или случайных отклонениях в развитии конъюнктуры
инвестор может понести потери. Чтобы ограничить свой финансовый риск, вкладчику
следует обратиться к контрактам с опционами. Опционные контракты позволяют
инвестору ограничить свой риск только определенной суммой, которую он теряет
при неблагоприятном исходе событии, напротив, его выигрыш потенциально не
ограничен [23].
2.4 Анализ хеджирования опционными контрактами
Развитие фьючерсных рынков привело к возникновению рынков опционов. В
1973 году в Чикаго появилась первая зарегистрированная биржа, занимавшаяся
торговлей опционами, - Chicago Board Option Exchange (CBOE) при CBT
[26]. Развитие рынка опционов в США изменило позицию европейских стран и в 1978
году при Лондонской фондовой бирже London Stock Exchange (LSE) был организован Лондонский рынок свободно
обращающихся опционов - London Traded Option Market (LTOM)
- акций компаний Великобритании [27]. Сначала на LTOM продавались только опционы на покупку товаров, а в
1981 году был развит рынок опционов на их продажу. В 1992 году Лондонская
международная биржа финансовых фьючерсов и LTOM объединились в единый рынок [12].
В настоящее время многие европейские страны имеют свои собственные
опционные и фьючерсные рынки, торгующие разнообразными активами. Фондовые биржи
России, на которых производится торговля срочными инструментами, приведены в
параграфе 2.5.
Опционный контракт представляет собой производный финансовый инструмент,
дающий право, но не обязательство исполнения контракта.
В сделке участвуют два лица: покупатель опциона, который приобретает
право выбора и продавец опциона, который выписывает опцион, то есть
предоставляет право выбора. За полученное право выбора покупатель опциона
уплачивает продавцу некоторое вознаграждение, называемое премией. Продавец
опциона обязан исполнить свои контрактные обязательства, если покупатель
(держатель) опциона решает его исполнить. Покупатель имеет право исполнить
опцион, то есть купить или продать актив, только по той цене, которая
зафиксирована в контракте. Данная цена называется ценой исполнения или ценой
страйк [23].
С точки зрения сроков исполнения опцион подразделяется на два типа:
американский, который может быть исполнен в любой день до истечения срока
действия контракта и европейский - исполнение только в день истечения контракта.
Следует подчеркнуть, что названия контрактов не имеют отношения к
географическому месту совершения сделок. Большая часть заключаемых опционов в
мировой практике - американские опционы.
Существует два вида опционов: опцион на покупку или опцион колл - дает
право держателю опциона купить или отказаться от покупки базисного актива; и
опцион на продажу или опцион пут - дает право держателю опциона продать или
отказаться от продажи базисного актива.
Выписывая опцион, продавец открывает по данной сделке короткую позицию, а
покупатель - длинную позицию. Соответственно понятия короткий колл или пут
означают продажу опциона колл или пут, а длинный колл или пут - их покупку.
Опционные контракты заключаются как на внебиржевом рынке, так и на
биржевом. Внебиржевые контракты заключаются с помощью брокеров или дилеров.
Заключение контракта является результатом индивидуальной договоренности, у него
нет стандартных условий и гарантийных требований. Продавцы внебиржевых опционов
не вносят маржу, а покупатели обычно должны выплачивать премию полностью сразу
после заключения контракта.
Наиболее привлекательной для инвесторов является биржевая торговля
опционами. По своей технике она во многом похожа на фьючерсную торговлю. Ее
отличительная особенность - стороны не находятся в одинаковом положении с точки
зрения контрактных обязательств. Поэтому покупатель опциона при открытии
позиции уплачивает только премию. Продавец опциона обязан внести начальную
маржу. При изменении текущего курса базисного актива размер маржи может меняться,
чтобы обеспечить гарантии исполнения опциона со стороны продавца. При
исполнении опциона расчетная палата выбирает лицо с противоположной позицией и
предписывает ему осуществить действия в соответствии с контрактом.
Биржевые опционы являются стандартными контрактами. Помимо прочих условий
биржа также устанавливает и цену исполнения опционов. В процессе торговли
согласовывается только величина премии опциона.
При хеджировании своей позиции с помощью опционных контрактов инвестор
должен следовать следующему правилу. Если он желает хеджировать актив от
падения цены, ему следует купить опцион пут или продать опцион колл. Если
позиция страхуется от повышения цены, то продается опцион пут или покупается
опцион колл [23].
Покупатель «колл» опциона, приобретает право купить товар по
фиксированной цене с целью защитить себя от возможного подъема рыночной цены на
товар в будущем.
ֵסכט עוךףשא נםמקםא
צוםא
עמגאנא םא
למלוםע סנמךא
טסעוקוםט מןצטמםא
ןנוגראוע
סףללף צום טסןמכםוםט
ט
ןנולטט, עמ
ןמךףןאעוכ «ךמככ»
טסןמכחףוע
סגמ¸ ןנאגמ
ךףןטע עמגאנ
ןמ צוםו
טסןמכםוםט.
ֿנט עמל
מם ןמכףקאוע גדמהף,
ןנטמבנועא
עמגאנ
ןמ צוםו םטזו
נםמקםמי.
ֿנטקול קול
במכרו
עמ
ןנוגרוםטו,
עול
במכרו
ןנטבכ
גכאהוכצא
מןצטמםא (נטס.2.4).
ֵסכט
נםמקםא
צוםא
םטזו צום טסןמכםוםט,
גכאהוכוצ
«ךמככ»
מןצטמםא
םו טסןמכחףוע
סגמו ןנאגמ
ןנטמבנועוםט
עמגאנא, ןמסךמכךף
ולף גדמהםוו
ןנטמבנוסעט
עמגאנ ןמ
במכוו םטחךמי
נםמקםמי
צוםו. ֿנט עמל
מם םוסוע ףבעךט,
לאךסטלאכםא
גוכטקטםא
ךמעמנץ
טחלונועס
ןנולטוי,
ףןכאקוםםמי
ןנמהאגצף
מןצטמםא (נטס.
2.4).
ֿנמהאגוצ
«ךמככ»
מןצטמםא,
ןנמהאוע
ןנאגמ ךףןטע
עמגאנ
ןמ
פטךסטנמגאםםמי
צוםו.
ֵסכט עוךףשא נםמקםא
צוםא
עמגאנא םא
למלוםע סנמךא
טסעוקוםט מןצטמםא
םטזו צום טסןמכםוםט
(גכאהוכוצ
«ךמככ»
מןצטמםא
מעךאחגאועס
ודמ
טסןמכחמגאע),
ןנמהאגוצ
«ךמככ»
מןצטמםא
טלווע
לאךסטלאכםף
גדמהף
ג נאחלונו
ןמכףקוםםמי
ןנולטט (נטס.
2.5).
׀טס.
2.4
ֿמךףןךא
מןצטמםא